우리가 중국 주식에 투자하면 안 되는 이유 (1)

디디추싱과 알리바바의 VIE 구조로 알아보는 중국 주식의 근본적 문제점

최근 미국 주식을 하는 사람들 사이에서 가장 뜨거운 관심을 받는 종목은 누가 뭐래도 DIDI (디디추싱) 일 것이다.

디디추싱은 중국의 우버라고 불리는 차량 공유 업체인데,

디디추싱 소개

우리나라 기업에 빗대자면 카카오 T(카카오택시) + UT (우버 티맵) + 타다 + 버스 + 따릉이가 될 정도로 온갖 교통 서비스에 문어발처럼 진출한 중국 내 90% 점유율을 확보한 중국 굴지의 기업이다.

이런 기업이 중국도 홍콩도 아닌 미국 증시에 상장한다고 하니, 미국 주식 투자자들의 이목이 안쏠리려야 안 쏠릴 수가 없었고 실제로 엄청난 자금이 유입되며 IPO를 대성공하고 말았다.

그러나 행복도 잠시, 디디추싱은 갑자기 -20% 대의 대폭락을 맞게 된다.

하루아침에 -20% 손실을 보게 된 DIDI 주주들

그 이유는 바로 중국 정부의 정보 보호법 위반 조사가 시작되었다는 뉴스.

디디 추싱의 앱이 중국 앱스토어에서 내려갔다.

당연히 중국 공산당이 주장하는 것처럼 디디추싱이 미국에 중국 사업에서 확보한 개인 정보를 팔아넘기는 스파이 짓을 한 것은 아니었고,

그저 중국 공산당의 기업 길들이기이자 공산당 100주년을 기념해 독과점 기업을 본보기로 삼고 괴롭힐 생각이었던 것 같았다. 과거의 알리바바 길들이기처럼.

일단 먼저 때리고 명분은 만들면 되는 것

심지어 모 기사에서는 중국 정부가 디디추싱에게 미국 상장을 하지 말라고 경고했음에도, 디디추싱이 이를 무시하고 상장 시켜 이런 보복을 당했다는 이야기도 있었다.

뭐, 어떤 게 진실이든 간에 중국 주식에 투자한 모든 사람이 걱정하는 그 리스크.

중국 공산당 리스크가 터져버린 순간이었다.

디디추싱이 쏘아 올린 거대한 공포탄 때문에 미국 주식 시장에는 차이나 리스크가 다시 떠오르게 되었고, 알리바바 - 바이두 - 텐센트를 비롯한 중국의 거대 기업들의 주가가 폭락하기 시작했다.

그리고, 중국 주식 투자자들이 애써 외면해 왔던 VIE(변동지분실체) 구조도 다시 한번 수면위로 떠오르게 되었다.

Source: Bloomberg / Translate : Papago

VIE 구조는 말로 설명하는 것 보다 블룸버그에서 만든 그림 하나가 더 직관적이라 먼저 그림부터 보면 빠른 이해에 도움이 될 것 같다.

중국 정부는 외국인의 자국 기업 보유를 법으로 금지했고, 국유기업 등 일부에 한정해 외국인 보유 금지 제한을 풀고 해외 상장을 허용해 왔다.

그렇다면 우리가 아는 알리바바, 텐센트, 바이두, 디디추싱은 어떻게 해외 거래소에 상장을 할 수 있었던 걸까.

정답은 바로, 중국 법을 우회해 외국인이 중국 기업을 직접적으로 소유하지 않게 만드는 것이었다.

중국 기업들은 카리브해에 있는 영국령 케이맨 제도(조세회피처)에 가짜 회사 하나를 만들었다.

그리고, 중국에 있는 진짜 회사와 케이맨 제도에 있는 가짜 회사가 계약을 하나 체결하게 했다.

가짜 회사의 돈(투자금)을 진짜 회사가 받는 대신,
진짜 회사가 버는 돈(매출)을 가짜 회사가 가져갈 수 있다.

그렇게 했더니 중국 기업과 외국인 투자자의 니즈가 딱 맞아떨어지게 됐다.

중국 기업은 법을 어기지 않고 해외 투자 자금을 끌어다 쓸 수 있게 되었으며, 외국인 투자자들은 투자할 수 없었던 중국 기업에 투자할 수 있게 되었으니 말이다.

(물론 중국 기업에 투자한다고 생각하고 있었지만, 실제로는 케이맨 제도의 가짜 회사에 투자하고 있었다.)

문제는 이 VIE 구조 자체가 중국 법을 우회하기 위해 만든 구조라 언제든 중국 공산당의 해석에 따라 무너질 수 있기 때문에 엄청난 위험성을 가지고 있다는데에 있다.

이는 알리바바 가짜 회사와 알리바바 진짜 회사 사이에서 작성된 계약서에서도 확인할 수 있는데,

중국 정부가 변동지분기업과 관련된 계약상 약정이 해외 투자에 대한 중국 정부 제한사항을 준수하지 않는다고 판단하거나, 향후 이러한 규제나 기존 규제의 해석이 변경될 경우, 우리는 벌금에 처하거나 지분을 포기해야 할 수 있습니다.

이러한 문구가 당당하게 적혀 있다. 중국 정부가 칼 꺼내 들면 언제든 휴짓조각이 될 수 있다는 조항이.

작년부터 중국 정부는 편법적인 VIE 구조를 손보겠다는 성명을 냈다.

더 큰 문제는 일반 투자자들은 이 사실에 대해 잘 모른다는 것이다.

우리가 중국 주식에 투자하고 있는 게 아니라 사실은 조세회피처에 있는 가짜 회사에, 그것도 중국 정부가 마음만 먹으면 언제든 없앨 수 있는 위험한 회사에 투자하고 있었던 것이었지만... 그 사실을 모른다.

투자자들을 보호해야 할 SEC도 어떤 이유에서인지 그 리스크에 대해 눈감아주고 있으며,

Vanguard와 Blackrock 과 같은 헤지펀드들은 그저 침묵하고 있다. (그들은 Alibaba VIE만 160억 달러치 가지고 있다.)

그렇기에 대부분의 일반 투자자들은 이 위험성에 대해 고지받지 못한다.

안타깝게도, 엄청난 인구 풀을 바탕으로 폭발적인 성장성을 보여주는 중국 기업의 밝은 면만을 쫓아 자신의 자산을 밀어 넣고 있을 뿐이다.

근데 왜 이런 시한 폭탄과 같은 회사에 헤지펀드들이 투자를 할까.

그건 중국 정부가 VIE 구조에 대해 전면전을 벌일 가능성을 굉장히 낮게 보고 있기 때문이다.

해외에 상장된 대다수의 중국 기업이 이 VIE 구조로 상장되어 있기 때문에, 모든 것을 인정하지 않는다고 선언할 경우 엄청난 돈이 미국 증시에서 사라지게 되고 이것은 사실상 미국에 선전포고를 하는 것과 같다.

중국 정부가 VIE 구조의 철폐를 언급하긴 매우, 아주 매우 힘들것이다.

그렇다면 VIE 구조에는 이러한 내재 위험성 외에 실제 주주가 마주하게 되는 피해나 위험은 없을까?

이건 실제 벌어졌던 사건인 알리바바와 그 자회사 알리페이의 분사 과정을 보면서 설명을 해야 하므로 다음 글에서 자세히 알아보도록 하자.