소형주 대박의 신호탄? 업종 간 '편차' 줄어들 때!
1926년부터 2007년까지 기록된 미국 주식 시장 역사에서 처음 80년 동안, 소형주는 대형주보다 연평균 2.5% 높은 수익률을 기록하며 우수한 성과를 보였습니다. 특히 마이크로캡(극소형주)의 경우, 대형주를 연평균 3.2% 초과하는 수익률을 기록하며 더 강력한 규모 프리미엄을 나타냈습니다. 따라서 소형주 지수에 마이크로캡을 추가 배분하는 것은 연평균 0.7%의 추가 수익을 제공하여, 소형주 투자에서 가치를 더할 수 있었습니다.
그러나 2008년 글로벌 금융 위기(GFC) 이후 상황은 정반대로 전개되었습니다. 그 이후 10년 이상 규모와 가치 요인은 반대 방향으로 움직였습니다. 2007년 이후 17년 동안, 소형주는 대형주에 비해 연평균 -3.4% 뒤처졌으며, 마이크로캡의 경우 대형주 대비 연평균 -5.9% 뒤처지는 성과를 보였습니다. 지난 17년의 결과를 바탕으로, 마이크로캡에 대한 투자 배분이 소형주 지수보다 연평균 -2.5% 뒤처졌기 때문에, 마이크로캡 할당의 추가 가치에 대해 의문을 가질 수 있습니다.
이러한 변화는 규모 프리미엄의 역전 현상을 보여주며, 최근 소형주와 마이크로캡이 대형주에 비해 상대적으로 저조한 성과를 보인 상황을 반영합니다.
차트에서 가장 분명하게 나타나는 것은 마이크로캡이 소형주에 비해 확대된 규모 프리미엄을 제공한다는 점입니다. 소형주가 대형주를 능가할 때, 마이크로캡은 그 초과 성과의 폭을 더욱 확대하며, 반대로 소형주가 대형주보다 저조할 때는 마이크로캡이 더 크게 뒤처집니다.
하지만 2007년 이후 뭔가 변화가 생긴 것일까요? 앞으로도 마이크로캡에 대해 근본적인 문제가 지속될 수 있을까요? 이 질문에 답하기 위해, 2007년 이후 전 세계에서 마이크로캡의 성과를 소형주와 비교해 보았습니다. 아래 차트는 지난 17년간 주요 선진국에서 마이크로캡이 소형주에 비해 제공한 프리미엄을 달러 기준으로 나타낸 것입니다.
분명히, 최근 마이크로캡의 부진을 설명하는 "고장난 엔진" 가설은 일본에서는 마이크로캡이 여전히 예상대로 잘 작동하고 있는 반면, 미국과 유럽에서만 마이크로캡이 문제가 생긴 이유를 설명해야 할 것입니다.
지난 17년간 일본에서는 마이크로캡이 소형주를 능가했지만, 2024년은 예외로, 일본 마이크로캡이 3분기에 소형주 지수보다 -6.1% 뒤처졌고, 2024년 9월까지의 연초 대비 기간에서도 -3.1% 저조한 성과를 기록했습니다.
이러한 17년간의 전반적인 데이터를 감안할 때, 최근 마이크로캡의 부진에 대한 더 가능성 있는 설명은 투자자들이 성장주에 대한 선호를 강화한 결과일 수 있습니다. 아래 표에서 볼 수 있듯이, 2007년 이후 미국과 유럽에서는 가치주가 성장주보다 뒤처졌으며, 이는 2007년 이전의 장기적인 가치 프리미엄과는 뚜렷하게 대조됩니다. 그러나 일본은 여기서도 예외로, 2007년 이후 가치주가 성장주를 계속해서 능가해 왔습니다.
이는 일본 시장이 다른 선진국과 다른 구조적 특성을 보이고 있음을 시사하며, 미국과 유럽에서 성장주가 우위를 점하면서 마이크로캡의 성과가 상대적으로 저조했던 것과는 다른 양상을 보여줍니다.
미국과 유럽에서 최근 몇 년간 negative size premiums 과 negative value premiums 간의 연관성은 대형주와 소형주 간의 섹터 비중 차이에서 명확하게 나타납니다. 미국 대형주는 소형주에 비해 기술주가 과중하게 편중되어 있으며, 유럽 대형주는 제약주에 상당히 과중한 비중을 차지하고 있습니다. 이 두 섹터 모두 성장 섹터로 분류되며, 이는 소형주보다 대형주에 더 많은 자본이 유입되는 결과를 낳았습니다.
지난 20년 동안 기술 및 제약 산업은 가장 주목할 만한 혁신들을 만들어 냈으며, 이러한 혁신들은 기술 및 제약 회사들의 수익을 크게 증대시켰습니다. 그 결과, 투자자들은 미국과 유럽에서 대형주에 더 많은 자본을 투입하게 되었고, 이는 소형주에 불리하게 작용했습니다.
반면, 일본의 경우 MSCI 일본 대형주 지수는 섹터 배분 면에서 소형주와 비슷한 모습을 보입니다. 두 지수 간 섹터 비중 차이는 8%포인트를 넘지 않으며, 가장 큰 섹터는 대형주와 소형주 모두에서 산업주로, 각각 약 25%와 27%의 비중을 차지하고 있습니다. 산업주는 전통적으로 가치주로 분류되기 때문에, 일본에서는 섹터 선호도에 따라 대형주로 자금이 쏠릴 유인이 적습니다.
아래 차트에서는 각 지역에서 대형주와 소형주 간 섹터 배분 차이를 보여주며, 10%포인트 이상의 불균형이 강조되어 있습니다. 이는 미국과 유럽의 경우 특정 성장 섹터가 대형주에 더 집중된 반면, 일본은 상대적으로 균형잡힌 섹터 분포를 보이고 있음을 시사합니다.
성장 기대가 높은 섹터를 과중하게 편중하는 것은 더 높은 가격을 수반하며, 이는 미국과 유럽에서 오늘날 가장 큰 섹터 불균형이 존재하는 차트에서 잘 나타납니다. 애널리스트들의 컨센서스 추정에 따르면, 우리는 섹터의 '기대 프리미엄'을 그 섹터의 3년간 EBIT(영업이익) 성장률 전망의 중앙값에서 시장 전체의 3년간 EBIT 성장률 전망의 중앙값을 뺀 값으로 측정합니다. 이 기대 프리미엄은 해당 섹터가 시장 전체에 비해 얼마나 더 빠르게 성장할 것으로 예상되는지를 보여줍니다. 또한 각 섹터의 밸류에이션 프리미엄은 섹터의 P/B 비율(주가순자산비율) 중앙값과 시장 전체의 P/B 중앙값 간의 퍼센트 차이로 측정합니다.
미국에서는 대형주가 기술 섹터에 크게 과중되어 있으며, 소형주는 비슷한 비율로 기술주에 저중되어 있습니다. 기술 섹터는 시장 전체보다 3.6%포인트 더 빠르게 이익을 성장시킬 것으로 예상됩니다. 이러한 초과 성장을 예상한 결과, 미국 기술 섹터의 밸류에이션은 시장 전체보다 82% 더 높습니다.
유럽에서는 대형주가 제약주에 크게 편중되어 있으며, 헬스케어 섹터는 시장 전체보다 3.3%포인트 더 빠르게 이익을 성장시킬 것으로 예상됩니다. 그에 따라 유럽 헬스케어 섹터의 밸류에이션 프리미엄은 88%에 달합니다.
이처럼 특정 성장 섹터의 초과 성장이 기대되는 만큼, 해당 섹터의 높은 밸류에이션이 투자자들로 하여금 대형주에 대한 선호를 강화시키고 있습니다. 이는 미국과 유럽에서 대형주와 소형주 간의 성과 차이를 부분적으로 설명해 줍니다.
앞으로 중요한 질문은 미국과 유럽 대형주가 과중하게 편중된 비싼섹터들이 계속해서 이익 기대치를 초과할 수 있을지 여부입니다. 반대로, 저렴한 섹터에서 긍정적인 놀라움이 나타날 경우, 그 혜택은 소형주에 비례해 더 크게 나타날 수 있습니다. 차트에서 볼 수 있듯이, 소형주의 밸류에이션은 대형주에 비해 상당히 저렴하며, 마이크로캡은 소형주 지수보다 추가적인 할인된 가격으로 거래되고 있습니다.
이러한 저평가된 섹터에서 이익이 기대 이상으로 나타나면, 소형주와 마이크로캡이 대형주보다 더 큰 수익을 거둘 가능성이 있습니다. 이는 대형주가 고가 성장 섹터에 집중되어 있는 반면, 소형주와 마이크로캡은 상대적으로 저평가된 가치주 섹터에서 기회를 잡을 수 있다는 점에서 특히 중요합니다.
결국, 소형주와 마이크로캡의 성과는 고평가된 성장 섹터의 지속적인 성과와 저평가된 가치 섹터의 반등 여부에 따라 달라질 것입니다.
Source: S&P Capital IQ.대형주는 각 지역에서 전체 시장 시가총액의 상위 85%를 차지하는 기업들로 정의됩니다. 소형주는 하위 15%에 해당하는 기업들로, 시가총액이 최소 1억 달러 이상인 경우를 포함하며, 마이크로캡은 하위 5%에 속하는 기업들로, 시가총액이 최소 2,500만 달러 이상인 기업들로 정의됩니다.
만약 미국과 유럽의 섹터 불균형이 향후 정상화되기 시작하면, 소형주는 저평가된 섹터들이 회복하면서 혜택을 받을 것으로 기대됩니다. 이러한 저평가된 섹터는 소형 기업들에서 과도하게 대표되고 있기 때문입니다. 또한, 마이크로캡은 소형주의 규모 프리미엄을 증폭시키는 버전이기 때문에, 규모 프리미엄이 미국과 유럽에서 양의 방향으로 돌아서면 마이크로캡이 다시 소형주보다 더 높은 성과를 보일 것으로 예상됩니다.
이는 소형주와 마이크로캡이 앞으로 시장 환경이 변화함에 따라 보다 유리한 위치에 있을 수 있음을 시사합니다. 특히, 고평가된 대형주 섹터가 조정되고 저평가된 소형주 섹터가 회복될 경우, 마이크로캡은 더 큰 기회를 잡을 수 있을 것으로 기대됩니다.
<출처:verdadcp.com>
