[A-1]스타트업 지분교환, 전략적 시너지가 가능할까
투자기업, 투자자 체크 포인트
브런치 A-n의 주제로 처음 다룰 주제는 '스타트업의 지분교환(Swap)'으로 스타트업 투자를 하면서 초기 단계의 스타트업이 직접 경험하지는 않더라도 다른 스타트업이 겪었던 다양한 사례 중 스타트업, 투자자가 놓치지 않아야 하는 주제이며 초기 투자자 역시도 놓치면 안 되는 인사이트 위주로 전달하는 내용을 하기로 했다. 이번에 A-1에서 처음 다루는 '스타트업 지분교환(스왑)'의 경우 실제 액셀러레이션 한 경험 위주로 설명드릴 예정이다.
스타트업의 지분교환 방식은 교환 시점에 현금이 동반되지 않은 것으로 서로 지분을 교환한 '스왑 거래'라고 볼 수 있다. 지분 Swap은 '맞바꾼다'라는 뜻으로 회계 상으로는 '계약 거래'라는 뜻의 단어이다.
이러한 지분 스왑은 하나의 목표를 위해 공동 운명체가 되기로 하는 과정에서 지분을 나누는 방식인 셈이다.
그림에서 보듯이 A회사와 B회사의 보유한 지분교환을 의미한다.
자세한 부분은 뒷부분의 Case Study를 통해 살펴보겠다.
올해 초 작년 포트폴리오사 중 A회사는 지역의 콘텐츠 위주의 사업을 하는 회사로 피투자기업은 공간 베이스로 확장한 콘텐츠와 협업하는 사업 확장 계획을 수립하면서 전략적 파트너로 B회사와의 지분 스왑에 대한 자료 검토를 보내왔다. (회사에 대한 자세한 사업모델과 제휴 상황은 회사의 기밀정보로 그때 당시의 내용을 사실 위주로 축약해서 작성하였음을 양해 부탁드린다.)
양사가 협약한 내용을 서면 협약서까지 맺고 난 후에 투자자에게 동의 요청을 알려왔다.
투자자로서 제일 먼저 드는 생각은 '왜 지분 스왑을 하려고 하지? '라는 생각이 들었고, 여기에서 의문보다는 우려감이 앞섰다. 우선적으로 투자자는 투자회사에게 지분교환 대상 기업(요약해서 B기업)에 대한 정보를 요구할 수 있는 자격을 보유하고 있으므로, 우려감을 접어두고 B회사(모회사)와 B회사의 자회사를 포함하여 회사의 검토 자료를 요구하면 된다. 주요 체크리스트는 아래와 같다.
① B회사와 계열사 포함 주요 활동
② B회사 주요 인력 이력
③ 설립 후 지분변동 포함하여 지분구조
④ (최근 3년) 매출, 영업이익, 순이익
⑤ (최근 3년) 결산자료
⑥ A회사의 경우 투자금 사용내역, 당해연도 운영계획
동시에 국내외 사례 통한 케이스 스터디도 필요하다. 국내 지분 스왑의 대표 사례인 '옐로모바일' 사례를 살펴보면 <스타트업은 어떻게 유니콘이 되는가.(최정우 지음)>에서 자세히 언급되었듯이 저자는 한국의 유니콘 제2호 옐로모바일의 자회사 옐로 트레블에서 흥망성쇠의 극 사실주의의 저자로 옐로모바일의 지분 스왑 사례에 대해서 소개한 책도 살펴보게 되었다.
옐로모바일의 성장 전략은 '계속 투자유치한다. 그리고 계속해서 다른 회사를 인수 합병한다. 이러한 인수합병 구조는 대상 기업의 영업이익 4배로 기업을 인수하며 지분 스왑 방식을 통해 인수한다. 기업은 모바일로 하는 모든 일을 장악하는 회사가 된다'라는 계획 아래 이를 실행해왔다.
그리고 회사는 작은 벤처들을 모아 시너지를 낼 수 있다는 것이 옐로모바일의 전략이었음을 밝혔다.
하지만 옐로모바일은 여전히 한국의 15개 유니콘에 꼽히고 있지만 현재 회사는 지분 스왑 경영방식의 실패로 끝이 나고 있음을 알 수 있었다.
※ 참고 관련기사: 옐로모바일, 어떤 유니콘 기업에 대한 이야기 (상) - 매경프리미엄 (mk.co.kr) /20.03.03)
※ 참고 관련기사: 옐로모바일, 어떤 유니콘에 대한 이야기 (하) - 매일경제 (mk.co.kr) / 20.03.05)
하지만 이러한 실패 케이스만 존재하는 것은 아니다.
'네이버'의 경우 기업가치 제고를 통해 자금 유출을 최소화하고 사업을 확장하는 선순환 구조로 지분 스왑을 통한 동맹전선 구축을 선호하는 전략으로 하고 있으며 21년 연초에 네이버는 신세계와 지분 교환을 통해 온오프라인 유통시장 공략을 위한 연합군을 결성한 바 있다.
※ 참고 관련기사: 신세계·네이버 2500억 지분 교환 혈맹…反쿠팡 연합군 | 한경닷컴 (hankyung.com)/21.0316)
이러한 오프라인 커머스 확대와 풀필먼트를 위한 사업 제휴에 이어서 오늘자 네이버 관련 뉴스의 경우에도 이커머스 시장에서 입지를 확대하기 위해 국내 1위 쇼핑몰 창업 서비스 카페 24에 지분투자 계획으로 지분 스왑방식도 일부 협의하고 있다는 기사로 살펴 볼 수 있다.
※ 참고 관련기사: 네이버, 190만 개 쇼핑몰 가진 카페 24에 투자…자사몰 겨눈다https://www.edaily.co.kr/news/read?newsId=03968806629145680&mediaCodeNo=257&OutLnkChk=Y/21.08.09)
위의 자료를 바탕으로 먼저 투자자와 A회사는 지분교환 대상자인 B회사에 대해 주요 사실 위주로 레퍼런스를 함께 검토하면서 지분 스왑을 통해 전략적 투자관계 속에서 어떠한 시너지가 창출될 수 있는지와 다시 원점으로 돌아가서 회사의 사업 전략 방향에서 지분 스왑이 필수 불가결한 방식인지에 대해 다시 한번 깊게 토론하는 과정을 거친다.
이러한 과정 속에서 투자자는 다음의 두 가지 방식으로 투자기업에게 제안하게 된다.
먼저 투자기업에게 목적을 달성시키기 위한 방법을 함께 찾자고 제안한다. 이 경우는 투자기업이 추진하려던 지분 스왑을 Drop 하고 방법을 찾는 경우이다. 이 과정에서 선행되어야 하는 부분은 '왜 이 Deal을 하는 목적이 무엇이며, 회사가 무엇을 하고 싶은지에 대하여 깊은 대화'를 하여야 한다.
이 부분에서 B회사와 사업목적 달성을 위해 지분 스왑 방식이 아닌 수익셰어 방식으로 매출 또는 수익을 나누는 형태를 하는 방법 또는 조인트벤처를 별도로 설립하여 할 수 있는 방법도 고민해본다. 또한 이러한 방법에서 투자자는 사업 목표 달성을 위해 내외부 자원을 서포트하는 적극적인 액셀러레이션을 할 수도 있다.
두 번째 방법은 투자자 입장에서 협상이 결렬되었을 경우 후속 조치로 Exit을 고려할 수 있다.
Exit과정 속에서 가격 등 협상 과정을 거쳐야 하는 상황이다. 아래의 한국 벤처투자에서 제공하는 시드 단계 표준 투자계약에 대한 근거 조항을 참고하면 된다. 투자자와 피투자기업이 투자계약 체결한 계약서에 명시되어 있는 사항을 근거하여 Exit에 대하여 검토하면 된다.
한국 벤처투자 제공 Seed 기업을 위한 표준 투자계약서상 조항으로, 투자자가 각 호에 해당되는 경우 투자회수 근거조항에 대한 문구이다.경험한 사례를 정리해보면 이번에 피투자기업에게 지분 스왑에 대해 Drop을 요구한 팩트는
상대회사인 B회사의 경영상태가 좋은 편이 아니었으며(디테일한 사항은 비공개로 하겠다.) 지분 스왑 협상 구조가 2:1로 우리의 피투자회사가 지분 교환 비중도 높게 책정되어 교환하는 방식이었으며 결정적인 이슈는 피투자기업이 제안받았던 지분교환 비율은 A회사의 지분 중 30%에 해당한다는 점이다.
지분 스왑이 30% 이상이 될 경우 실제적으로 지분교환이 아닌 매각 수준의 지분교환 방식임을 인지하여야 한다. 상황을 종합해보면 투자자는 지분 스왑에 대하여 Drop을 요구할 수밖에 없었다.
참고로 투자자는 피투자회사의 모든 지분 스왑에 대하여 부정적인 시각일 필요는 없다. 약 10% 미만의 수준의(전략적 파트너십을 위해 스타트업 단계에서는 대략적으로 2% 내외가 적합하다고 생각함.) 지분교환의 경우에는 내부 실사를 거쳐 긍정적으로 검토할 수도 있다고 생각된다.
결국 우리는 피투자회사에게 지분 스왑 동의 요청을 받은 상황에서 제안을 drop 하였고, 피투자회사의 경우에도 다양한 케이스에 대한 사례와 전문가 컨설팅 제공을 받으면서 계속된 토론 과정을 통해 최종적으로 지분 스왑은 drop을 하게 되었다.
이 일이 일어난 지 지금은 6개월의 시간이 흘렀다. 이제와 돌이켜보니 우리의 피투자회사는 우리에게 찾아와 투자자와의 토론과 스터디를 통해 결정되었던 사항들이 바른 판단이었음을 이야기해주었다.
여기에서의 투자자의 역할은 단순 투자자가 아니라 액셀러레이터로서 자본회수의 관점보다는 피투자기업의 경영자분들이 바른 판단을 할 수 있도록 도와주는 게 더 중요할 것이라는 판단이 든다. 그리고 때로는 악역을 하며 합리적인 대안을 제시해주면서 액셀러레이션을 할 수 있었다.
이와 같은 맥락으로 스타트업이 투자를 받는 이유도 회사의 경영 전반에 관해 제한사항을 두는 불편함이 아닌
경영 전반에 관한 사항을 함께 공부하고 토론하면서 합리적인 대안을 찾아가는 과정에서 함께하는 파트너로서 투자자를 만나야 하며 이러한 이유가 투자를 받는 이유가 되겠다.
위에 내용을 바탕으로 이러한 사항이 주변에서 발생되는 경우에 스타트업은 스타트업 간 하나의 목표를 위해 공동운명체로서의 사업을 영위하는 데 있어서 지분 스왑의 방식을 취할지, 다른 해결책은 없는지 고려해야 한다.그리고 스타트업의 경우에도 회사 간 지분 검토시에 상대회사의 경영상태, 인력 등 종합적으로 시너지가 날 수 있는 부분이 있는지 검토하여야 하며, 선 투자자를 받은 경우에는 투자계약서상 명시된 조항으로 본 사항을 거부할 수도 있음을 인지하여야 한다.
이번의 스타트업 지분스왑에 관한 검토시에 옐로트레블의 최정우 대표님의 실제 사례 중심으로 피투자기업과의 컨설팅도 연계하였으며 자체적으로도 다각도 검토를 하였던 내용을 바탕으로 최종 결론을 내렸던 케이스이다. 참고해주길 바란다.
조만간 또 경험한 내용에 대해 정리한 후에 돌아오겠습니다. See You -
