미국 지급준비금 풍부한 걸까? QT 종료 언제쯤 될까?
아직은 풍부한 지급준비금 상태
안녕하세요, 히르찬(희찬)입니다.
지난 9월26일, 뉴욕연방준비은행 SOMA 계좌 담당자인 로베르토 펄리는 현재 미국의 지급준비금이 풍부한 지에 대해 발표를 했는데요. 이번 발표내용은 향후 단기자금 시장의 문제점을 사전에 파악할 수 있고, 또 양적긴축(QT)의 종료 가능성을 가늠해 볼 수 있었던 것 같습니다.
오늘 포스팅을 모두 읽으시면 연준의 단기자금시장의 구조를 대략적으로 이해하실 수 있을 겁니다.
* 필자의 모든 글은 개인적인 생각일 뿐이며, 절대적으로 매수/매도 추천이 아니란 점 참고바랍니다.
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현재는 '풍부한 지급준비금'
연준은 22년 6월부터 대차대조표 축소를 결정하고 현재까지 이어오는 중입니다. 이때 QT 종료는 '풍부한 지급준비금' 체제에서 '충분한 지급준비금'으로 이동될 때 진행될 것으로 이야기했는데요. 그렇기 때문에 '충분한 지급준비금'이 어느 정도인지 알아야 QT 종료를 확인할 수 있습니다.
다만 문제는, 연준 조차도 '충분한 지급준비금'의 값을 모른다는 거죠. 이에 따라 로베르토 펄리는 몇 개의 지표를 통해 '충분한 지급준비금'을 파악할 수 있다고 했는데요. 이 지표들에 대해 설명드릴께요.
(1) EFFR과 IORB의 스프레드
자료. 뉴욕연은 첫 번째는 EFFR(연방기금실효금리)과 IORB(지준부리율)의 스프레드(차이)를 통해 알 수 있다고 했는데요.
빨간네모 박스처럼 EFFR이 IORB를 넘어서게 될 경우 단기자금시장의 유동성이 부족함을 의미하게 됩니다. 실제로 빨간네모 박스 시기는 '레포발작 사태'로, 당시 단기금리가 급등했었던 사건이 있었죠.
EFFR은 연방기금시장(단기자금대출시장)에서 형성되는 대출금리로, 초과지급준비금으로 대출을 주고 받고 할 수 있어요. 만약 초과지준금이 풍부하다면 그만큼 대출자금이 많으니까 EFFR의 변동은 사라지게 되고, 반대로 초과지준금이 부족해지면 대출자금이 부족해지기 때문에 EFFR의 금리는 높아지게 되죠. 그리고 IORB를 넘어설 수도 있게 됩니다.
즉 EFFR과 IORB의 스프레드가 축소되고, 혹은 플러스로 전환(EFFR이 IORB를 넘게) 된다면 지급준비금의 부족함을 의미하게 됩니다.
아마 두 금리의 스프레드가 좁아지기 시작할 때가 '풍부한 지급준비금'에서 '충분한 지급준비금'으로 이동이 되었을 때를 의미하게 될 거예요.
그런데 현재는 파란 네모박스처럼 굉장히 안정적인 상태를 유지하고 있죠.
자료. FRED위 그래프로도 확인할 수 있는데요. 보시는 것과 같이 최근 2~3년 동안 IORB와 EFFR은 굉장히 안정적으로 운영되고 있습니다.
이 말은 곧, 현재의 지급준비금은 '풍부하다'고 볼 수 있는 거예요.
다만, 로베르토펄리는 단순히 EFFR과 IORB 스프레드만으로 단기자금시장의 안정성을 완벽하게 확인할 순 없다고 했어요.
(2) 국내 은행 차입 점유율
두 번째로 연방기금시장에서 은행의 차입 점유율로도 '풍부한 지준금'에서 '충분한 지준금'으로의 변화를 파악할 수 있다고 했는데요.
은행은 유동성이 부족해질 때 연방기금시장에서의 대출수요가 증가하는 경향이 있다고 합니다. 이에 따라 만약 은행의 연방기금시장의 차입 점유율이 증가하게 된다면, 지급준비금의 상태가 '부족'하다는 걸 뜻할 수 있다고 해요.
자료. 뉴욕연은현재 은행의 연방기금시장 대출 차입 점유율은 매우 낮은 상태이고, 이마저도 계속 하락하는 상태라고 합니다. 즉 현재 지급준비금의 양은 '풍부하다'고 볼 수 있습니다.
(3) 은행간 지불타이밍
세 번째는 은행간 지불타이밍입니다.
은행들은 하루에도 서로 많은 대출을 해주는데요. 하지만 준비금이 충분하지 않다면 이런 대출을 하루 중 늦은 시간으로 미루는 경향이 있다고 합니다.
즉, 준비금이 풍부할 때는 타은행이 돈이 필요해 대출을 해줄 때 17시 이전(빠른 시간)에도 해줄 수 있었는데, 준비금이 부족해지면 이런 대출을 17시 이후(늦은시간)로 미룬다는 것이죠.
준비금이 부족한데 대출을 일찍 해주게 되면 하루의 남은 다른 시간에 자금이 부족해질 문제가 발생될 수 있기 때문에 준비금이 부족해지면 은행간 지불타이밍이 늦어질 수 있다고 합니다.
자료. 뉴욕연은현재 은행간 지불타이밍은 낮은 수준이고, 최근에는 낮은 수준에서의 큰 변화가 없는 상태입니다. 즉 이또한 지급준비금이 '풍부하다'를 알려줍니다.
(4) 일중 평균 초과인출
마지막은 일중 평균 초과인출을 통해 지급준지금의 부족함을 알 수 있다고 하는데요.
일중 초과인출은 은행의 준비금 계좌에서 일시적으로 잔액이 마이너스가 되는 경우를 뜻해요. 이런 평균 초과인출이 높아진다는 것은 은행들이 일중 신용을 받지 않고는 준비금을 쉽게 확보할 수 없다는 뜻이 됩니다. 결국 이 또한 준비금의 부족함을 의미하게 됩니다.
자료. 뉴욕연은물론 피크 시간대의 초과인출의 활동은 가끔 증가하기는 하지만, 평균 초과인출은 낮은 상태를 유지하고 있고, 최근에는 이또한 감소하고 있는 상태를 보이고 있다고 합니다.
즉 지급준비금의 '풍부함'을 의미하게 되죠.
레포시장의 모니터링도 필수이다
로베르토펄리느는 위 지표들을 통해 '풍부한 지급준비금'에서 '충분한 지급준비금'의 이동을 파악할 수 있다고 했는데요. 다만, 하나의 방법일 뿐이지 이 지표들이 무조건 적인 정답이 될 순 없다고 했습니다.
하지만 그럼에도 EFFR과 IORB의 스프레드가 축소되고, 은행의 연방기금시장 대출이 증가하게 되고, 은행간 지불타이밍이 늦어지게 되고, 평균 일중 초과인출이 높아지게 된다면 양적긴축의 종료 시점이 될 수 있다고 합니다.
다만, 단기자금시장의 문제는 지급준비금의 양이 '풍부해도' 발생될 수 있다고 합니다.
그리고 이런 문제는 '레포시장'에서 발생될 수 있다고 언급했죠.
자료. 뉴욕연은최근 IORB 이상의 레포 거래 비중이 눈에 띄게 증가하고 있는 상태입니다.
자료. FRED실제로 최근 SOFR(레포) 금리는 IORB를 넘어서고 있으며, 24년 이후 그 빈도가 더욱 많아지고 있는 상태입니다.
이렇게 SOFR 금리가 높아지는 이유는 레포시장의 공급보다 수요가 더욱 많기 때문이라 언급했죠. 공급이 감소하게 되는 이유는 연준의 양적긴축 효과 때문입니다. 연준이 유동성을 줄이고 있기 때문에 공급이 줄어들게 되어, 금리가 오르게 되는 것이죠.
또한, 대출이라는 건 상대방이 불안정하면 대출을 꺼리게 되는데요. 만약 위험이 보이기 시작한다면 레포시장에서의 대출이 줄어들게 돼요. 즉 이 또한 공급이 감소하게 되는 현상이 나타나게 됩니다.
보통 SOFR 금리는 역레포금리 보다 높게 유지가 되는데, 역레포금리가 더 낮음에도 불구하고 위험이 보이기 시작한다면 낮은 금리를 얻더라도 대출을 해주지 않고 역레포로 쌓아두게 된다고 합니다.
자료. FRED하지만, 최근 역레포 잔고는 잘 감소하고 있기 때문에 위험이 포착되진 않은 것 같아요.
다만 그럼에도, 만약 SOFR 금리가 계속해서 높게 유진된다면 로베르토펄리는 단기자금시장의 문제가 발생될 수 있다고 하는데요. 왜냐하면 FHLB(연방주택대출은행)의 자금이 이동할 수 있기 때문이죠.
FHLB는 규모가 굉장히 큰 대출 창구예요. 특히 FHLB는 연방기금시장에서 대출 비중이 90% 정도될 정도로, 연방기금시장의 주요 대출창구인데요. 문제는 FHLB도 이익을 추구하는 집단이기 때문에 더 높은 수익을 얻을 수 있다면 대출자금을 이동시킬 수 있게 됩니다.
FHLB는 연방기금시장에서 대출을 주로 하기 때문에 이들이 얻을 수 있는 금리는 EFFR 수준인데요. 만약 레포시장의 (SFOR)금리가 EFFR 금리를 넘고, IORB 이상의 금리를 넘게 된다면 대출을 통해 가장 수익을 높일 수 있는 시장이 레포시장이 됩니다.
즉 FHLB는 연방기금시장에 대출해줄 자금들을 레포시장으로 옮기게 되는 것이죠.
만약 이렇게 이어지게 된다면 연방기금시장에서의 대출자금은 급격히 줄어들게 되고, 이때문에 EFFR 금리가 상승 압력을 받게 됩니다.
자료. FRED만약 FHLB가 대출자금을 레포시장으로 옮기게 된다면 위 그래프처럼 두 금리가 안정적이지 않고 EFFR이 요동을 치게 될 거예요.
자료. 뉴욕연은 그럼 위 그래프의 빨간 네모박스처럼 EFFR과 IORB의 스프레드가 축소되고, 오히려 플러스로 바뀔 수도 있게 됩니다.
이때는 단기자금시장의 문제가 발생하게 되어 금융시장의 발작이 나타날 수 있고, 자칫 잘못하면 금융위기까지 번질 수도 있죠. 만약 이렇게 흐른다면 양적긴축의 종료와 함께 빠른 금리인하도 충분히 가능해질 수 있게 되죠.
하지만 로베르트펄리는 아직은 이런 상황으로의 전환은 보이지 않는다고 합니다.
자료. FRED다만 10월1일, SOFR 금리가 갑자기 급등했는데요. 이렇게 SOFR 금리가 급등했다는 건 단기자금시장에 어떠한 일이 있었다는 건데요. 물론 일시적 급등일 가능성이 충분히 높기 때문에 좀 더 추세를 봐야 되긴 합니다.
그리고 로베르토 펠리가 언급한 것처럼 EFFR의 금리 변동이 더 중요한 시그널이 됩니다.
자료. FRED이번에 SOFR 금리의 급등은 보였지만, EFFR은 여전히 안정적이기 때문에 크게 걱정할 필요는 없는 것 같습니다.
다만, 만약 앞으로도 SOFR 금리의 변동이 계속 커지고 일시적 급등이 자주 발생되게 된다면 곧이어 EFFR의 금리도 SOFR 금리의 방향을 따라갈 수 있습니다. (FHLB의 자금이 이동되는 거겠죠)
우리가 예상해 볼 수 있는 양적긴축의 종료는 SOFR 금리의 잦은 높은 변동성이 포착될 때로 볼 수 있지 않을까 싶습니다.
물론 예전에 뉴욕연은에서 나온 QT 종료 시점 중 하나인 명목GDP 대비 초과지급준비금의 비율이 11%가 되었을 때 QT 종료가 될 수 있다고 나온 자료도 있긴 한데요.
자료. FRED2분기 기준, 명목GDP 대비 지급준비금의 비율은 현재 11%로 뉴욕연은이 발표한 QT종료 시점과 비슷한 구간이긴 합니다.
하지만 이 기준은 '높은 지급준비금 시나리오'일 때이고, '낮은 지급준비금 시나리오'일 때는 이 비율이 9%일 때입니다.
최근 미경제가 둔화추세이긴 하지만 경제가 마냥 나쁜 건 아니기 때문에 어쩌면 '낮은 지급준비금 시나리오' 비중(9%)일 때 양적긴축 종료가 선언될 수도 있습니다.
중요한 건, 이건 알 수 없기 때문에 우리는 명목GDP 대비 지준금의 비율과 SOFR 금리의 변동성을 꾸준히 확인해야 양적긴축 종료 시점을 잡아낼 수 있을 것 같습니다.
* 양적긴축 종료 시점 예상 방법
-> '풍부한 지급준비금'에서 '충분한 지급준비금'으로 이동이 완료될 때 QT 종료 가능하며, 우리가 이를 알 수 있는 방법은 아래 두 가지로 가능할 것 같습니다.
1. SOFR 금리의 잦은 고변동성이 포착될 때(+ EFFR 금리의 변동이 포착될 때)
2. 명목GDP 대비 지준금의 비율이 9% ~ 11% 사이일 때
이렇게 확인할 수 있지 않을까 싶네요.
* 필자의 모든 글은 개인적인 생각일 뿐이며, 절대적으로 매수/매도 추천이 아니란 점 참고바랍니다.
* 모든 투자의 책임은 본인에게 있다는 것을 잊으면 안 됩니다.
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