[기업분석,현대중공업] 1.현대중공업 그룹 지배 구조
현대중공업그룹 지배구조
11월 투자기록에서 언급했다시피 현대중공업을 편입하였습니다. 신규 편입한 현대중공업에 대한 간략한 개요와 관련 이슈에 대한 정리를 해보고자 합니다. 이하 내용은 작성자의 주관적인 견해를 담고 있을 수 있으며, 작성자는 현대중공업 기투자자로서 견해의 편향성이 존재할 수 있음을 알립니다.
1. 현대중공업 그룹 지배 구조
현대중공업은 17년 4월 1일 분할을 시행하였습니다. 분할로 현대중공업은 현대중공업(조선) / 현대로보틱스 ( 정유, 지주) / 현대일렉트릭 / 현대건설기계로 나뉘었습니다.
분할 이후 현대중공업은 자회사 현대삼호중공업, 손자회사 현대미포조선을 보유하고 있습니다. 3개 조선 계열사는 각각 대형부터 중소형 선박 건조를 위한 시설을 구비하고 있어서 그룹 차원에서 다양한 선종 수요에 유연하게 대처할 수 있도록 구성되어 있습니다.
조선 계열사와 관련된 이슈는
1) 현대삼호중공업 Pre-IPO
2) 금융계열사(하이투자증권) 매각
3) 현대미포조선의 현대중공업 부지 인수
4) 현대미포조선의 현대중공업 지분 처리
5) 현대삼호중공업의 현대미포조선 지분 처리
6) 기타
등이 있습니다.
1) 현대삼호중공업 Pre-IPO
Pre IPO 이전 현대중공업의 삼호중공업 지분율
Pre IPO 이후 현대중공업의 지분 현대중공업은 장기 조선 불황에 따른 재무구조 개선을 위하여 자회사 현대삼호중공업 지분에 대한 프리 IPO ( 내용 IMM / 3,000억 원 규모 / 지분율 14.38%)를 시행하였습니다. 이를 통해 약 3,000억 원의 유동성을 마련합니다. ( 조달된 자본은 현대삼호중공업 재무구조 개선에 사용 )
현대삼호중공업 Pre IPO 기사 ( 출처 : 인베스트 조선 ) 2) 하이투자증권 매각 (상대 DGB 금융지주)
현대중공업 그룹은 17년 4월 1일 분할로 지주사 체제로 기업 지배구조 전환을 꾀하고 있습니다. 그런데 법적으로 일반 지주회사는 금융회사를 손자회사로 지배할 수 없습니다. 지배하고 있는 경우, 분할 등기일로부터 2년 이내에 처분해야 합니다. 따라서 현대미포조선은 보유하고 있는 하이투자증권 지분을 정리해야합니다. 또한 지배구조 개편 외에도, 장기 조선업 업황 불황으로 유동성 수혈이 필요한 현대중공업 그룹 입장을 고려했을 때도 하이투자증권 매각을 통한 현금유입이 필요했습니다. 그리고 올해 말 DGB 금융지주를 거래상대로 하는 매각안이 체결될 것으로 보입니다. 매각 대금은 4,500억 원으로 예상되고 있습니다.
DGB 금융지주 인수 공시 (대금 4,500억 원) (출처 : 전자공시)3) 현대중공업 소유 자산 매각 ( 상대 현대미포조선 )
현대중공업 부동산 매각 공시 ( 출처 : 전자공시 )
현대중고업은 보유 중인 부동산 ( 방어동, 황성동 일대)을 계열사 현대미포조선에 약 4,400억 원 규모로 매각하였습니다. (현대중공업으로 현금 4,400억 원 유입) 이는 현대중공업 금융계열사인 하이투자증권 매각과 관련이 있다고 생각합니다. 현대미포조선의 경우, 수리조선소에서 중소형조선소로 사업 모델을 변경하는 의사결정이 잘 맞아떨어져서 현재 조선사들 중에서 가장 양호한 실적을 내고 있는 기업입니다. 따라서 당장 현금 유동성 수혈이 시급한 기업이 아닙니다. 하지만, 하이투자증권의 지분을 들고 있는 기업이 현대미포조선이기 때문에, 하이투자증권 매각에 따른 현금은 현대미포조선으로 유입됩니다. 현금이 더 필요한 기업은 현대중공업이기 때문에 계열사가 현금 조정을 한 것이라고 생각합니다. 실제로 매각 규모 또한 하이투자증권 매각 대금 규모와 대동소이 합니다.
4) 현대미포조선의 현대중공업 지분 정리
사실 현대중공업 주주 입장에서, 5%에 가까운 지분이 추가로 매각되어야 한다는 것은 수급적인 이슈로서 위험요소라고 해석할 수 있습니다. 하지만 개인적으로 걱정하고 있지는 않습니다. 현대중공업 그룹에 관심이 있는 투자자가 있기 때문입니다. 저명한 가치투자자 운용사인 Capital 그룹이 현대중공업의 주요 주주 중 하나로 올라있어서 해당 매각 지분 중 일부는 Capital 그룹에서 가져가지 않을까 싶습니다. 개인적으로 Capital 그룹과 같은 주주와 동행하는 것이 매우 기껍기 때문에 현대미포조선의 현대중공업 지분 정리에 대해서는 크게 우려할 필요가 없다고 생각합니다.
5) 현대삼호중공업의 현대미포조선 지분 처리
오히려 중요한 부분은 현대삼호중공업의 현대미포조선 지분 행방이 아닐까 싶습니다. 지주사 체제로 가기 위해서는, 지주회사(현대로보틱스)의 손자회사(현대삼호중공업)는 국내 계열회사에 100% 출자하거나 또는 출자할 수 없다는 법을 만족시켜야합니다. 즉 현대삼호중공업은 현대미포조선의 지분을 100% 가져가거나 혹은 전부 매각해야만 합니다.
그런데 현대삼호중공업이 현대미포조선의 지분을 100% 매수한다는 것은 현실적이지 못합니다. 현대미포조선은 이미 상장된 기업이기 때문에 지분이 파편화되어 있는 상황이기 때문에 100% 매수를 위해서는 상당한 자본이 필요하기 때문입니다. 자본 확충을 위해서 Pre-IPO까지 시행하고, 언제 조선업 불황이 끝날지 모르는 상황에서 대규모 지분을 매입한다는 것은 어렵지 않을까 생각합니다.
현대미포조선 주주 현황 ( 출처 : 네이버 증권)
그럼 결국 지분 매입이 아니라 지분 정리 혹은 제 3의 방법 필요하다는 결론이 나옵니다. 우선 제 3의 방법은, 현대중공업과 현대삼호중공업의 합병입니다. 그러면 합병된 기업은 지주회사의 손자회사가 아니라 자회사가 되기 때문에 국내 계열회사 지분에 대해서 100% 또는 0% 보유라는 제한을 받지 않게 됩니다. 하지만 이것은 현실적이지 않습니다. 왜냐하면, 1번 이슈에서 다뤘다시피 현대중공업은 올해 현대삼호중공업에 대해서 Pre-IPO를 시행하였습니다. 합병할 회사를 굳이 Pre-IPO를 시행할 필요가 있을까요? 물론 불가능한 것은 아니지만 합병을 해결 방안으로 고민하고 있다면 굳이 프리IPO를 시행했을 것 같지는 않습니다.
그럼 결국 현대미포조선 지분 매각이 필요하다는 결론이 나옵니다. 물론 외부로 매각이 되지는 않을 것이라고 생각합니다. 조선업 업황이 나쁜 상황이라서 밸류에이션을 짜게 받을 수 밖에 없는 상황이기도 하고, 현대중공업 그룹의 조선업 포트폴리오에서 중소형 조선을 담당하고 있는 미포조선을 외부로 매각하는 상황은 현대중공업 그룹이 조선업을 접을 생각이 아니라면 불가능하지 않을까 싶습니다.
결국 내부 계열사로의 매각이 필요합니다. 개인적으로 생각하는 시나리오는 현대삼호중공업이 현대중공업에게 현대미포조선 지분을 매각하는 방법입니다. 위에서 언급했다시피 현대중공업의 자회사로 편입되면, 지주회사의 손자회사가 아니라 자회사의 국내 계열회사에 대한 지분이기 때문에 100% or 0%라는 제한을 받지 않게 되기 때문입니다. 이때 현대중공업이 현대미포조선 인수에 필요한 자금은 현대삼호중공업 지분을 추가 매각함으로써 해결하지 않을까 싶습니다. 현대미포조선의 시가총액은 12월 15일 현재 기준 1.9조원입니다. 현대삼호중공업의 현대미포조선 지분율이 42.34% 이므로 삼호중공업이 보유한 미포조선의 지분 가치는 8,000억 원 수준입니다. 그런데 현대삼호중공업 프리IPO 당시 평가된 시장가치가 2.5조원에 달했기 때문에, 이전과 같은 신주발행 방식이 아니라 구주매출 방식으로 지분을 매각할 경우, 지배력을 유지하면서 충분한 재원을 조달할 수 있기 때문에 이런 방식으로 해결해볼 수 있지 않을까 생각하고 있습니다.
6) 기타
위에서 소개한 굵직한 거래 외에도 기업 분할 후 작업으로 해외 법인 지분을 계열사간 거래하고 있습니다. 현대건설기계 해외법인(인도) 지분 (거래 상대방 : 현대건설기계 / 규모 668억 원) , 현대건설기계 해외법인(중국) 지분 (거래 상대방 : 현대건설기계 / 규모 2,216억 원), 현대중공업 해외법인(불가리아) 지분( 거래상대방 : 현대일렉트릭 / 규모 336억 원) 매각
-> 3,220억 원 규모 지분 매각
