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계정을 잊어버리셨나요?

by 정동근 변호사 Jul 25. 2019

주주와 채권자

기본적으로 주주와 사채권자는 여러가지 측면에서 이해관계가 서로 다르게 나타납니다.

주주는 회사의 이익이 클수록 이익배당이나 잔여재산 배분 등 주주의 이익이 증가하므로 신사업 등 모험적인 사업운영에 대해서도 적극적인 태도를 보입니다.

이에 반해 사채권자를 포함한 회사채권자는 원칙적으로 회사의 이익이 많이 나는 것과 상관 없이 고정된 원리금만 지급받는 것이므로 안정적인 사업운영을 선호하고 원리금 이상의 이익을 추구하는 모험적 사업운영에 대해서는 소극적인 태도를 보이는 것이 일반적입니다.

회사의 청산시에도 주주는 회사채권자에게 변제하고 남는 잔여재산만을 분배하게 되므로(상법 제542조 제1항, 제260조) 주주는 사채권자에 대한 변제액이 적을수록 자신의 분배액이 커지게 되어 이해관계가 달라질 수밖에 없습니다.

회사의 사무는 이사가 행하게 되는데 이사는 주주가 선임하므로 사채권자에게 불리하고 주주에게 유리한 내용으로 회사의 업무가 이루어질 가능성이 있으며, 이에 상법 및 자본시장법은 사채권자를 보호하기 위한 법규정들을 두고 있습니다.

1. 사채권자의 정보불균형을 보완하기 위한 법규정

사채권자는 발행회사로부터 사채를 취득하거나 그 후 사채권자로서 발행회사에 대하여 여러가지 권리행사를 함에 있어 사채 자체나 발행회사에 관한 정보를 가지고 있어야 사채를 계속 보유할지, 매각할지 등의 투자판단을 할 수 있습니다.

기본적으로는 회사가 사채를 발행함에 있어 발행회사의 재무상황(자본금과 준비금 총액, 순재산액 등)과 사채에 관한 사항(사채 총액, 각 사채의 금액, 사채 발행가액, 이율, 상환과 이자 지급의 방법 및 시기 등)을 기재한 사채청약서를 사용하도록 되어 있습니다(상법 제474조 제2항).

나아가 사채의 발행규모가 자본시장법에서 정하는 모집이나 매출에 해당하고 일정 금액기준 이상에 해당하면 보다 광범위한 사항들(발행회사의 매출이나 이익 등 경영성과, 자금흐름 등 재무상태에 관한 사항과 이에 대한 예측사항)을 기재한 증권신고서(자본시장법 제119조), 투자설명서(자본시장법 제123조) 등을 제출하여야 합니다.

나아가 사채권을 상장까지 한 경우라면 거래소가 정하는 공시규정(유가증권시장 공시규정 제2편)에 따라 발행회사의 주요 경영사항으로서 사채권에 영향을 미칠 수 있는 사항, 예를 들어 영업활동의 정지, 상장채권에 관한 소제기, 사채권자집회의 소집이나 결의 등(유가증권시장 공시규정 제57조)을 공시하도록 되어 있습니다(자본시장법 제391조 제1항).

2. 회사 자산의 부당한 유출을 금지하는 법규정

상법에서는 사채권자를 포함한 회사채권자를 보호하기 위하여, ① 회사채무의 변제를 위한 책임재산 확보를 위하여 자본금제도를 두고 있고, ② 주주에 대한 이익배당시 배당가능이익의 한도에서만 배당을 허용하고 이를 위반한 배당이 이루어지면 회사채권자가 회사로의 반환을 청구할 수 있도록 하는 등(상법 제462조), 회사의 자산 유출을 규제하는 법규정들을 두고 있습니다.

그러나 회사채권자의 이익을 부당하게 침해할 수 있는 회사 자산 유출은 위와 같이 법에서 제한하고 있는 유형으로 한정되지 않고 매우 다양한 형태로 나타날 수 있습니다. 회사 자산의 유출은 ① 직접적으로 회사 자산을 유출시키는 자산희석화(asset dilution), ② 회사가 추가적인 채무를 부담하여 기존 채무의 변제가능성을 낮추는 채권희석화(claim dilution), ③ 저위험 사업용 자산을 처분하고 고위험 사업용 자산을 취득하는 자산대체(asset substitution) 등의 방식으로 이루어집니다.

3. 사채계약(Bond Contracts)과 제한약정(Covenants)

사채권자는 사채 발행회사가 새로운 채무 부담을 통해 기존 사채의 가치를 떨어뜨리는 행위를 막기 위한 채무제한약정(covenants)을 개별 회사와 체결하기도 합니다

실무적으로 회사의 구조조정에 제한을 가하는 구조조정 제한약정, 배당 등 주주에 대한 지급 내지 환급을 제한하는 지급제한약정 등의 제한약정이 많이 이루어지고 있습니다.

4. 사채 발행의 의사결정 방식에 대한 규제

전환사채나 신주인수권부 사채와 같이 발행회사의 주식으로 전환될 수 있는 사채를 주주 이외의 자에게 배정하기 위해서는 이사들이 임의로 발행하지 못하고 정관이 이미 이를 허용하고 있거나 주주총회에서 특별결의로 승인해야 발행할 수 있습니다(상법 제513조 제3항, 제516조의2 제4항).

일반 사채는 이사회의 결의 혹은 일정 범위에서는 대표이사의 결정만으로 발행할 수 있지만(상법 제469조 제1항, 제4항), 전환사채나 신주인수권부 사채의 발행은 기존 주주의 신주인수권에 영향을 미칠 수 있으므로, 위와 같이 사채 발행 시 의사결정 방식에 대한 규제를 하고 있습니다.

5. 전환사채의 전환조건∙신주인수권부사채의 행사조건 관련 법적 규제

제3자 배정 방식 전환사채의 전환조건(전환가액 또는 전환비율), 신주인수권부사채의 행사조건(행사가액 또는 행사비율)이 어떻게 정해지는가에 따라 기존 주주의 주식 가치가 부당하게 희석될 가능성이 존재합니다. 전환조건이나 행사조건이 사채권자에게 유리하게 결정되면 과도하게 많은 주식이 사채권자에게 발행되어 기존 주주의 주식 가치가 부당하게 희석될 수 있습니다.

전환조건이나 행사조건의 결정과 결정과 관련하여, 자본시장법에서는 상장회사의 전환사채 발행에 대해서는 전환가액을 사채 발행 당시의 시가를 참고한 일정기준에 따라 산정하도록 하고(증권의 발행 및 공시에 관한 규정 제5-22조 제1항), 상장회사의 신주인수권부사채 발행에 대해서도 전환사채와 유사하게 행사가액 산정기준을 두고 있습니다(증권의 발행 및 공시에 관한 규정 제5-24조 제1항).

발행회사의 신주발행 등 자본구조 변동으로 주식 가치가 변동되거나 사업성과 등에 따른 주가 변동이 있으면 전환권의 가치가 하락하게 되므로 이를 조정할 필요가 생기는데, 발행회사와 사채권자가 이러한 경우에 전환가액을 하향조정하기로 약정(Refixing)하더라도 상장회사의 경우에는 원칙적으로 발행 당시의 전환조건 대비 일정 범위 내에서만 조정할 수 있도록 하고, 이를 넘어서 하향조정하려면 정관이나 주주총회의 특별결의를 거치도록 하고 있으며(증권의 발행 및 공시에 관한 규정 제5-23조 제2호), 신주인수권부사채의 행사가액을 하향조정하는 것에 대해서도 유사한 규제를 하고 있습니다(증권의 발행 및 공시에 관한 규정 제5-24조 제1항).

6. 자기주식 교환사채나 자기주식 상환사채의 문제

교환사채(사채권자가 발행회사로부터 주식이나 기타 다른 유가증권으로 교환할 수 있는 사채)나 상환사채(발행회사가 주식이나 기타 다른 유가증권을 교부하고 사채권자로부터 사채를 상환할 수 있는 사채)의 경우에도 이사회 결의만으로 발행할 수 있습니다(상법 제469조 제2항, 제1항).

특히 발행회사의 자기주식으로 교환 또는 상환할 수 있는 교환사채나 상환사채를 주주 이외의 제3자에게 발행하는 경우에도 현행법에서는 정관에 정함이 없는 이상 이사회가 사채 발행 상대방을 결정할 수 있도록 되어 있는데(상법시행령 제22조 제2항, 제23조 제2항), 사채권자에게 발행회사의 자기주식이 교부되는 경우에는 실질적으로 전환사채나 신주인수권부 사채와 다르지 않기 때문에 역시 주주의 권리 보호를 위해서 전환사채 등과 마찬가지의 법적 규제가 이루어지는 것이 바람직하지만, 이 부분은 아직까지 입법의 공백으로 남아있습니다.

7. 독립형 신주인수권부사채 관련 문제

현행법에서는 신주인수선택권과 관련해서 신주인수권부사채의 형태, 즉 사채 발행시에 신주인수권을 부가하는 방식으로만 허용하고 있으며 신주인수선택권만을 독립된 증권[이른바 ‘워런트(Warrant) 증권’]으로 발행하는 것은 허용하지 않고 있습니다.

상법은 사채권자가 신주인수권만 분리하여 양도할 수 있는 분리형 신주인수권부사채의 발행을 허용하고 있습니다(상법 제516조의2 제2항 제4호).

분리형 신주인수권부사채가 발행되면 사채와 분리된 독립된 신주인수권증권이 발행되어(상법 제516조의5 제1항) 신주인수권증권의 양도에 의해 신주인수권이 양도될 수 있어(상법 제516조의6) 결과적으로 법이 독립 워런트를 금지하는 취지를 몰각시키는 문제가 제기되었습니다.

이에 상법에서 허용하고 있는 분리형 신주인수권부사채를 자본시장법에서 규제하여 상장법인은 사모의 방식으로는 분리형 신주인수권부사채를 발행할 수 없도록 금지하였습니다(자본시장법 제165조의10 제2항).

8. 이익참가부사채의 문제

사채 발행은 일반적으로 이사회 결의만으로 발행할 수 있지만 이익참가부사채의 경우에는 주주의 고유한 권리인 이익배당에 관한 권리에 영향을 미치므로 제3자에게 이익참가부사채를 발행하기 위해서는 정관에 허용규정이 없는 이상 주주총회에서 특별결의를 거치도록 되어 있습니다(상법시행령 제21조 제2항).

반면에 이익배당 자체에 참가하는 것이 아니라 이자 등 사채권자에 대한 지급액을 발행회사의 이익이나 발행회사 주주에 대한 이익배당액에 연계하여 결정하는 사채, 즉 이익연계사채를 발행한다면 이는 사채권자가 발행회사의 이익배당 자체에 참가하는 것이 아니라 이익이나 이익배당액을 기초자산으로 하는 파생결합사채(상법 제4692조 제2항 제3호)의 일종으로 볼 수 있을 것이므로 이익참가부사채에 관한 법적 규율을 받지 않습니다.