LP들이 지금 가장 중요하게 보는 3가지 지표

3가지만 기억하라! DPI·TVPI·Cash Yield

Feb 25. 2026

바쁘신 분들을 위한 5초 요약

DPI는 실제 현금 회수를 측정하는 지표로 2024-2025년 LP들의 최우선 평가 기준이 되었으며 TVPI의 종이 수익은 시장 조정으로 신뢰도가 급락했고, TVPI는 실현 및 미실현 수익을 모두 포함하지만 높은 배수에도 불구하고 DPI가 낮으면 LP들은 재투자를 거부하는 추세이며, Cash Yield는 펀드의 현금 배당 속도를 측정하는데 2024년 글로벌 PE의 분배 수익률이 11%로 2014-2017년 29% 대비 급락해 LP들의 유동성 우려가 커졌다

LP와 성과 지표, 왜 지금 중요한가

벤처캐피탈과 프라이빗 에쿼티 시장에서 Limited Partner(LP)들의 시각이 근본적으로 변화하고 있다. 2020-2021년 유동성 넘치던 시기에는 종이 위의 수익률만으로도 충분했다. 하지만 2024-2025년 글로벌 펀드레이징이 2년 연속 감소하고, 금리 인상과 시장 조정이 맞물리면서 LP들은 이제 '실제 현금'만을 신뢰한다.

Private Equity DPI Explained: The Cash-on-Cash Metric

DPI (distributions to paid-in) is how LPs actually measure PE returns. What good DPI looks like by vintage year, fund size, and strategy. 2026 benchmarks.

https://uplevered.com/private-equity-dpi/

Carta의 2025년 2분기 분석에 따르면, 2019년 빈티지 벤처펀드 중 60% 이상이 5년이 지난 시점에도 LP들에게 단 한 푼도 돌려주지 못했다. 2021년 빈티지 펀드의 경우 3년 내에 분배를 시작한 비율은 9%에 불과했는데, 이는 2017년 빈티지의 25%와 비교해 급격히 떨어진 수치다.

ILPA(Institutional Limited Partners Association)는 2015-2018년 사이에 조성된 프라이빗 펀드 중 절반이 아직도 투자자들의 초기 자본조차 회수하지 못했다고 밝혔다. 펀드 수명이 10년을 넘어서는 상황에서도 말이다.

이러한 환경에서 LP들은 세 가지 핵심 지표에 집중하고 있다. DPI(Distributions to Paid-In Capital), TVPI(Total Value to Paid-In Capital), 그리고 Cash Yield다.

DPI: 실제 현금이 답이다

DPI는 LP들에게 실제로 분배된 현금을 투자금으로 나눈 비율이다. 가장 단순하지만 가장 강력한 지표로 부상했다.

계산 방식 DPI = 누적 분배금 / 납입 자본

예를 들어 LP가 펀드에 1억 달러를 투자했고, 펀드가 8천만 달러를 분배했다면 DPI는 0.8배다. DPI 1.0배는 원금 회수를 의미하며, 그 이상은 수익 실현을 뜻한다.

왜 DPI가 중요해졌나

2020-2021년의 과열된 시장에서 많은 펀드들이 높은 TVPI를 자랑했다. 하지만 이는 미실현 가치 평가에 기반한 것이었고, 시장이 조정되자 그 숫자들은 증발했다. 3배의 TVPI는 하룻밤 사이에 사라질 수 있지만, 현금은 거짓말하지 않는다.

LinkedIn의 Roger Kuo가 2025년 10월에 발표한 분석에 따르면, LP들은 이제 "DPI가 새로운 펀드레이징 덱"이라고 표현할 정도로 실제 현금 회수 능력을 중시한다. 화려한 프레젠테이션이 아니라, 과거 펀드에서 얼마나 현금을 돌려줬는지가 다음 펀드 결성의 핵심 기준이 된 것이다.

DPI 벤치마크

펀드 연차별로 기대되는 DPI 수준은 다음과 같다:

3년차: 0.1~0.3배 (초기 단계, J-커브 구간)

5년차: 0.4~0.7배 (초기 엑시트 시작)

7년차: 0.8~1.2배 (중간 단계 게이트)

10년차 이상: 1.1~1.8배 (성숙 단계 성과)

7년차에 DPI가 0.8배 미만이면 LP들은 재투자를 주저하기 시작한다. 이는 자산 선택이나 시장 타이밍에 문제가 있다는 적신호로 받아들여진다.

TVPI: 전체 그림을 보는 지표

TVPI는 DPI와 RVPI(Residual Value to Paid-In Capital, 미실현 가치)를 합한 지표로, 펀드의 전체 가치를 나타낸다.

계산 방식 TVPI = (누적 분배금 + 잔여 순자산가치) / 납입 자본 또는 TVPI = DPI + RVPI

예를 들어 1억 달러를 투자한 펀드가 8천만 달러를 분배하고 9천만 달러의 잔여 포트폴리오를 보유하고 있다면:

DPI = 0.8배

RVPI = 0.9배

TVPI = 1.7배

TVPI의 한계

TVPI가 1보다 크면 펀드가 긍정적인 수익을 창출하고 있다는 의미다. 1.5배는 투자금 대비 50%의 총 가치를 생성했다는 뜻이다. 하지만 여기에는 치명적인 함정이 있다.

TVPI는 미실현 가치 평가를 포함한다. 2020-2021년 많은 펀드들이 시장 과열기에 포트폴리오 가치를 높게 평가해 TVPI를 부풀렸다. 하지만 시장이 냉각되자 이러한 평가는 현실과 동떨어진 것으로 드러났다.

VC Stack의 2024년 분석은 "DPI가 새로운 펀드레이징 덱"이라는 제목으로 이 문제를 다뤘다. LP들은 이제 TVPI보다 DPI를 우선시한다. 종이 위의 수익은 신뢰를 잃었고, 실제 분배된 현금만이 펀드 매니저의 능력을 증명한다는 것이다.

그래도 TVPI가 필요한 이유

TVPI는 여전히 유용하다. 특히 초기 단계 펀드의 경우 DPI가 낮은 것이 정상이므로, TVPI로 전체 잠재 수익을 가늠할 수 있다. 문제는 TVPI와 DPI의 격차다. 성숙한 펀드(7년 이상)에서 TVPI는 높은데 DPI가 낮다면, 이는 공격적인 가치 평가나 엑시트를 찾지 못하는 포트폴리오를 의미할 수 있다.

Cash Yield: 현금 흐름의 속도

Cash Yield(현금 수익률)는 펀드가 얼마나 빠르게 현금을 분배하는지를 측정하는 지표다. 배당 수익률처럼 생각하면 된다.

계산 방식 연간 분배율(ADR, Annualized Distribution Rate) = 해당 기간 분배금 / 기초 순자산가치(NAV)

예를 들어 펀드가 연초에 20억 달러의 NAV를 가지고 있었고, 해당 연도에 1억 달러를 분배했다면 ADR은 5%다. 이는 유동성 프리미엄을 고려할 때 그리 높은 수준은 아니다.

Cash Yield의 급락

Bain & Company의 2025년 글로벌 프라이빗 에쿼티 리포트에 따르면, 2024년 글로벌 PE의 분배 수익률은 약 11%로, 2014-2017년 평균 29%에 비해 급격히 하락했다. 이는 100년 이상의 역사에서 가장 낮은 수준이다.

Cambridge Associates의 데이터를 보면, 미국 PE/VC 펀드의 현금 흐름은 다음과 같이 변화했다:

2022년: 자본 요청 2,070억 달러, 분배 1,430억 달러 (순유출 640억 달러)

2023년: 자본 요청 1,500억 달러, 분배 1,270억 달러 (순유출 230억 달러)

2024년: 자본 요청 1,430억 달러, 분배 1,740억 달러 (순유입 310억 달러)

2024년에 순현금 흐름이 플러스로 전환된 것은 긍정적이지만, 이는 엑시트 시장이 열렸다기보다는 신규 투자가 둔화된 결과다. 실제 분배 수익률은 여전히 역사적 저점에 머물러 있다.

DPI Pace: 생애주기 속도 측정

또 다른 유용한 지표는 DPI Pace(DPIP)다. 이는 누적 DPI를 펀드 연차로 나눈 값으로, 펀드가 납입 자본의 몇 퍼센트를 연간 평균적으로 회수하는지를 보여준다.

DPIP = 누적 DPI / 펀드 연차

7년 된 펀드가 1.4배의 DPI를 가지고 있다면, DPIP는 0.20/년, 즉 연간 납입 자본의 20%를 회수한 셈이다. 이는 시간 가중 수익률은 아니지만, 생애주기 속도를 비교하는 데 유용하다.

세 지표 간의 상호관계

세 지표는 함께 봐야 한다. 각각이 서로 다른 스토리를 들려준다.

시나리오 1: 젊은 펀드 (3년차)

DPI: 0.2배 (낮음, 정상)

TVPI: 1.8배 (높음, 긍정적)

Cash Yield: 3% (낮음, 정상)

이는 건강한 초기 단계 펀드다. 아직 주요 엑시트가 없지만 포트폴리오 가치가 성장하고 있다.

시나리오 2: 성숙한 펀드 (8년차)

DPI: 0.6배 (낮음, 우려)

TVPI: 2.5배 (높음)

Cash Yield: 4% (낮음)

이는 문제가 있을 수 있다. TVPI는 높지만 실제 현금 회수가 부진하다. 미실현 가치 평가가 공격적이거나, 엑시트 시장에서 매수자를 찾지 못하고 있을 가능성이 있다.

시나리오 3: 성과 좋은 펀드 (7년차)

DPI: 1.3배 (높음)

TVPI: 2.2배 (견고함)

Cash Yield: 15% (높음)

이는 LP들이 원하는 펀드다. 원금을 회수했고, 여전히 상당한 미실현 가치가 남아있으며, 지속적으로 현금을 분배하고 있다.

현재 시장 환경에서의 의미

2024-2025년 시장은 LP들에게 가혹하다. 디노미네이터 효과(denominator effect)로 인해 LP들의 사모자산 비중이 과도하게 높아졌고, 새로운 자본 배분이 어려워졌다.

홀딩 기간의 연장

PitchBook 데이터에 따르면, 미국 PE가 보유한 기업의 중앙값 보유 기간은 다음과 같이 변화했다:

2019년: 약 5.5년

2023년: 7.0년 (최고점)

2024년 상반기: 5.8년

2023년 말 기준, 아직 매각되지 않은 미국 PE 보유 기업의 중앙값 연령은 4.2년으로, 11년 만에 최고치를 기록했다. 이는 엑시트 대기열이 쌓여있다는 의미다.

Bain의 글로벌 데이터를 보면, 2024년 말 기준 전 세계적으로 약 29,000개의 바이아웃 보유 기업이 약 3.6조 달러의 미실현 가치로 남아있다. RVPI를 DPI로 전환하는 파이프라인이 막혀있는 셈이다.

유동성 도구의 부상

GP들은 전통적인 엑시트를 기다리는 대신, 다양한 유동성 도구를 사용하고 있다:

GP 주도 컨티뉴에이션 비히클(Continuation Vehicles) 2025년 상반기 세컨더리 시장 총 거래액은 1,020-1,030억 달러로 사상 최고 기록 GP 주도 거래는 약 470억 달러로 전체의 46% 차지 기존 LP는 현금화하거나 롤오버를 선택 가능

NAV 시설(NAV Facilities) 펀드 레벨의 차입으로 현재 시장 규모는 약 1,500억 달러 향후 2년 내 2배 증가 예상 LP 분배에 사용 시 즉각적인 DPI 증가, 하지만 레버리지와 이자 비용 발생

배당 재자본화(Dividend Recapitalizations) 2025년 첫 7주 동안 미국에서 224억 달러의 배당 재자본화 발생 포트폴리오 기업이 부채를 늘려 배당금 지급 즉각적인 현금 분배지만 기업 레버리지 증가

이러한 도구들은 DPI를 높이지만, 그 '품질'은 다르다. 전략적 매각을 통한 DPI는 지속 가능하고 반복 가능한 반면, 레버리지를 이용한 분배는 미래 수익을 끌어쓰는 것일 수 있다.

LP 관점에서의 실용적 인사이트

LP들은 이제 단순히 DPI 숫자만 보지 않는다. DPI의 '품질'을 평가한다.

DPI 품질 평가 기준

출처: 전략적 매각 vs 레버리지 분배

가격 대비 NAV: 컨티뉴에이션 비히클의 경우 마지막 평가 대비 프리미엄/디스카운트

재무 건전성: 재자본화 후 기업의 부채/EBITDA 비율

반복 가능성: 체계적 엑시트 프로그램의 일부인가, 아니면 일회성 강제 매각인가

거버넌스: LPAC 승인, 공정성 의견서, 투명한 프로세스

점수가 20-25점(25점 만점)이면 프리미엄 DPI로, 실제 성과 분석에 완전히 반영할 수 있다. 10점 미만이면 '제조된 DPI'로, 평가 시 크게 할인해야 한다.

재투자 결정 기준

LP들이 기존 GP에게 재투자(re-up)할 때 확인하는 사항:

빈티지별 DPI 대비 동년도 조성 펀드들과의 비교

지난 8분기 동안의 ADR 추세

GP의 이전 펀드가 같은 연차일 때의 DPI와 비교

최근 12-24개월 동안 분배 출처 분석 (전략적 엑시트 vs 엔지니어링된 유동성)

상위 3개 엑시트가 전체 DPI에서 차지하는 비중

향후 12-18개월 분배 전망 및 시나리오 분석

결론

벤처캐피탈과 프라이빗 에쿼티 생태계에서 패러다임이 전환되고 있다. 2020-2021년의 저금리 시대에는 TVPI의 높은 배수가 성공의 증거였다. 하지만 2024-2025년의 긴축된 환경에서 LP들은 실제 현금만을 신뢰한다.

DPI는 펀드 매니저가 실제로 수익을 실현할 수 있는 능력을 측정한다. TVPI는 전체 그림을 제공하지만, 미실현 가치에 대한 회의론이 커졌다. Cash Yield는 현금 흐름의 속도를 보여주며, 현재 역사적 저점에 머물러 있어 LP들의 유동성 스트레스를 가중시킨다.

앞으로 펀드를 결성하려는 GP들은 화려한 프레젠테이션이 아니라 DPI 트랙 레코드로 말해야 한다. 기존 LP들도 단순히 DPI 숫자가 아니라 그 품질과 지속 가능성을 평가해야 한다. 전략적 매각을 통한 1.0배 DPI가 레버리지로 만든 1.2배 DPI보다 훨씬 가치있을 수 있다.