23.09 오건영 부부장님 에세이(8)
전일 밤 미국 고용지표 발표가 있었죠. 옐로의 파산 등을 감안하면 나쁜 숫자는 아니었던 것 같습니다. 실업률도 마찬가지구요.. ADP나 Job Opening을 보면서 그 이전에 예상되어 있던 오피셜한 예상치를 하회하는 고용 지표 shock에 대한 가능성도 어느 정도 점쳐지고 있었는데요, 적어도 그런 기대는 깨버렸던 것 같습니다. 초반 실업률 하락 등에 반응하면서, 그리고 지난 달 일자리 증가 숫자 등이 크게 하향조정되면서 장단기 채권 금리가 큰 폭으로 하락하기 시작했죠. 그런데요.. 한국시간으로 밤 11시 정도 되니까 갑자기 10년 국채 금리가 치솟기 시작했습니다. 그러자 강세를 보이던 주식 시장 역시 금새 혼조세로 밀려내려오기 시작하더군요.
미국 최대의 트럭업체 옐로가 파산했다. 일자리 뿐 아니라 공급망 전체에 영향을 미칠만한 큰 사건인데, 고용지표나 실업률이 크게 나쁘지 않게 나온 것 같다. 비농업고용지표가 18만7천, 실업률이 3.8%.. 경제지표 자체가 나쁘지 않게 나타나고 있다.
근데 10년물 국채금리가 말썽인데.. 4%대로 슬슬 횡보~내려가나 싶더니 갑자기 치솟아서 투자심리를 위축시킨 현상이 엊그제 나타난것이다.
여기서 유가도 중요할 듯 합니다. 국제유가가 배럴 당 86불을 넘어섰죠. 지난 52주 최고치가 93불 수준이었는데요… 연간으로 이제 마이너스가 거의 없다고 보시면 될 듯 합니다. OPEC의 이야기, 혹은 정유시설 가동 중단에 대한 이야기 등 지금의 유가 상승을 설명하는 요인들이 많지만.. 저는 투기 자금에 대한 말씀을 드리고 싶네요. 인플레이션에 대한 기대가 강해지게 되면 원자재를 사서 인플레를 헤지하려는 수요가 늘곤 합니다. 인플레가 생각보다 오래갈 것 같으면 생겨나는 수요라고 할 수 있죠. 이런 수요가 존재할 것 같다는 얘기는… 누군가 미래에는 이런 자산을 사줄 것이라는 의미가 되죠. 투자는 내가 산 자산을 누군가 뒤에서 보다 비싼 가격에 되사주는 게임입니다. 유가가 오를 것이라는 생각이 들면… 펀더멘털도 있겠지만 투기자본도 함께 달려가게 되죠. 이는 국제유가의 상승세를 더욱 부채질하게 됩니다.
투기성 자본의 원자재 수요가 증가하고, 결국 이에대한 소비는 미래에 정해져있으므로 국제유가상승 -> 물가상승세를 부추긴다는 이야기다. 쉽게 말해 물가상승압력요인 중 하나를 말씀하신 것.
지난 달 적어드렸던 에세이 중에 그런 말씀을 드렸던 바 있죠. 인플레 기대가 커지면… 무엇으로 헤지를 하나… 그럼 원유를 사서 헤지하려 하는데… 그렇게 원유를 사면 원유 가격이 오르고… 인플레 기대는 더 커집니다. 더 커진 기대를 헤지하려면 원유를 더 사야겠죠. 그럼 원유 가격이 오르고.. 인플레 기대는 커지고… 원유 더 사야하고… 그만하겠습니다^^;; 계속해서 말씀드렸던 것처럼 자산 시장에 철벽 수비수가 두명 있습니다. 국제유가와 금리죠.. 이 둘은 항상 그림자처럼 공격수들을 따라다니면서 이들의 공격을 수시로 방해합니다. 지난 해 4분기 경기 침체에 대한 우려가 커지면서 국제유가와 금리가 동시에 무너져내렸는데요… 이들 수비수가 정신 못차리는 사이 자산 시장이라는 공격수가 한껏 힘을 낼 수 있었죠. 지금 이 둘이 탄탄하게 버티는 모습입니다.
하나 더… 2년 단기 금리는 크게 오르지 않았는데요.. 10년 국채 금리가 큰 폭으로 상승했죠. 지난 에세이에서 2년보다는 10년 금리에 주목하시자는 말씀을 드렸습니다. 연준의 기준금리 추가인상은요… 어차피 끝날 것이라는 생각을 하면 단기로는 충격일 수 있지만 이내 소화를 해버리죠. 아주 유치한 말씀입니다만.. 옛날 만화 보면…. 맞으면 맞을수록 그 에너지를 흡수해서 더욱 강해지는 빌런이 있죠. 금리를 인상하면 인상할수록 더욱 강해집니다. 왜냐구요? 더 높은 스키장을 올라갈 때 힘이 더 드는 것은 사실이지만 더 높은 곳에서 내려오게 되니 훨씬 더 스릴이 있지 않나요? 더 높아진 금리는 더 내려줄 선물이 있음을 말합니다. 다만 여기서의 전제 조건은 금리를 내려준다는 거죠. 머지 않아 연준이라는 쫄보가 경기 둔화를 걱정하면서 눈이 폭 들어간 상태에서 금리를 인하한다면?? 그때부터는 보다 신나는.. 5.5%위에서부터 쏟아져내리는 스릴 넘치는 어트랙션을 만날 수 있죠. 그럼 금리 인상은 호재죠.^^
결국 만성적 인플레이션이 거의 확실시 되어가는 분위기에서 인플레를 헷지하기 위해 원유에 대한 수요가 늘고, 원유 수요가 늘면 당연히 국제유가 가격이 상승하고, 그럼 인플레가 심화되고.. 만성적 인플레가 확실시 되어가는 분위기를 더 확실하게 만들어가는 흐름이 되어버리는 것이다. 이 뿐만 아니라 금리까지 말썽이니,, 자산시장에 걸림돌 같은 녀석들 인 것..
그리고 진짜 행복회로적인(?) 말이 두 번째 단락에서 나오는데, 기준금리 인하가 자산시장에 호재라면 기준금리를 지금 당장 올려대는것이 어떻게 보면 미래에 기준금리를 인하한다는 전제 하에 자산시장의 상승을 이끌어줄것이라는 기대감으로 해석할 수 있다는 이야기가 나온다. 이거 맞는 말이지만.. 너무 행복회로..아닌가?
당장은 단기금리보다 장기금리가 중요하다는 말씀을 드렸죠. 장기 금리는 눈 앞의 연준 정책보다는 어쩌면 꽤 오래 이어질 수도 있는 인플레이션에 대한 우려를 반영하곤 합니다. 인플레이션이 고착화되었을 때… 중앙은행은 진짜 상대하기 어려운 괴물을 만나게 되죠. 일본이 디플레의 늪에 빠져서 아베노믹스로 그렇게 과감하게 돈을 뿌렸음에도 고전하고 있는 것처럼 인플레의 늪에 깊이 빠지면 이것도 답이 잘 나오지 않습니다.
아니… 인플레가 느릿느릿이나마 해소되고 있는데 뭔 소리냐.. 너무 오버하는 것 아니냐.. 라는 말씀을 하실 수 있는데요… 40년 만에 인플레가 찾아왔다는 것은 사람으로 따지면 당뇨에 걸렸다는 의미가 됩니다. 당뇨에 걸리면 그걸 치료하는 데에도 시간이 오래 걸리지만… 이후에 조금만 무리해도 재발하곤 하죠. 당뇨 수치가 완화되면 예전으로 되돌아가는 게 아니죠… 의사의 조언이 따를 겁니다. 이거… 언제든지 다시 재발할 수 있으니까 절대 무리하시면 안된다… 식습관 조절해야 한다… 몸무게 관리 잘해야 한다… 등 정말 많은 제약 사항이 생길 겁니다. 홍길동이라는 친구가 있다고 해보죠. 스트레스 받을 때마다 쵸코파이 한상자를 먹고 힘을 내던 사람입니다(크음.. 예시가 다소 군대스럽네요.. ^^;;) 그런데… 당뇨 판정을 받고나면… 스트레스 받을 때… 그렇게 먹기는 힘들지 않을까요… 언제든 재발할 수 있으니까요..
네.. 지금의 인플레이션이 언제 2%로 되돌려지는지도 매우 중요할 겁니다. 그런데요… 지금 인플레가 이슈화된 것이 지난 21년 3월부터입니다. 벌써 2년 6개월째 지지고 볶고 있는 겁니다. 그리고 지금 시장 예상은 내년 말 정도면 낫지 않겠어… 라고 하는 거죠. 내년 말이면… 거의 4년 동안 인플레라는 병을 앓고서 해결이 되는 겁니다. 2%로 왔으니까 이제 해결~ 인플레 바이~ 돈 워리가 아니죠.. 인플레 때문에 입원했다고 4년 만에 퇴원하는데 의사가 축하한다면서 얘기하겠죠… 언제든 재발할 수 있으니까 조심하라구요… 스트레스 받더라도 쵸코파이 먹으면 안된다고 할 겁니다. 경기가 조금 둔화되더라도.. 양적완화 하지 말라는 얘기가 되는 건가요?^^;;
1. 만성적인 인플레이션이 시작된지 2년6개월이 되었다. "내년엔 인플레가 좀 죽겠지?" 라고 생각한게 2년 반째 지지부진 하다는 거고, 이것이 내년에 반드시 이전의 물가수준목표인 2%까지 올지에 대해 아무도 확신할 수 없다는 것이다. 그만큼 인플레에 영향을 끼칠만한 요소들이 건재하다는 뜻.
2. 아베노믹스 는 디플레(장기불황)에 심각하게 빠진 일본이 최저시급, 물가 등을 끌어올리기 위해 (경제 활성화) 엔화를 마구잡이로 풀어댄 정책을 의미한다. 물론 더 많은 내용들이 있겠지만, 핵심은 디플레를 탈출하기 위해 엔화를 엄청 풀어댄 양적완화라는 것이다. 뭐 결론적으로 경제학 교과서처럼 엔화약세가 제조업 부활을 반드시 야기한건 아니었지만..
3. 아무튼 만성적 인플레이션이라는 당뇨에 걸린거고, 당뇨는 지속적으로 관리 해 줘야 하는 질병인 것 처럼 언제 다시 말썽일지 모르므로, 예전처럼 마구잡이로 파티를 즐길 수 없게 된 것이다.
70년대로 돌아갑니다. 45년의 2차대전, 50년대 한국전쟁 이후 미국은 장기호황을 맞이했죠. 자본주의의 황금기가 20년 가까이 이어졌습니다. 워낙 강한 성장세를 보인데다 생산성이 좋아서 물가가 오르지 않았죠. 물가 안정 & 금리 안정에 힘입어 미국 주식 시장은 초강세를 이어갔죠. 100포인트에 머물던 다우존스 지수가 1000포인트를 찍는 흐름을 보였습니다. 문제는… 60년대 말부터 이어졌던 린든 존슨과 닉슨 대통령의 강한 재정 지출이었죠. 소련보다 미국이 못살 이유가 없다면 풀어버린 재정 지출.. 그리고 닉슨 대통령의 정치적인 이슈들은 미국의 재정 적자를 크게 늘렸고… 이후 이어진 71년 8월 금태환 정지는 그런 재정에서 풀리는 돈 이외에 통화에서 풀리는 돈을 크게 늘리게 됩니다. 이후 가격 통제 정책의 실패와 4차 중동전쟁으로 인한 석유파동까지 겹치면서 인플레이션은 강하게 치솟았죠.
당시 연준 의장이었던 아서 번즈는 빠른 금리 인상을 통해 이를 제어하려 했습니다. 그리고 그런 금리 인상은 효과가 있었죠. 큰 폭으로 올랐던 소비자물가지수가 빠르게 하강하기 시작했는데요… 74~75년 내내 물가가 빠른 안정세를 보였고… 물가 안정세를 보면서 연준은 빠른 금리 인하에 나서죠. 그러자.. 물가가 오를 때에는 1000포인트에서 600까지 급락했던 다우존스 지수가 다시금 전고점에 거의 근접하는 강세를 나타냈습니다. 아마 74~75년에 연준은 물가 상승률이 빠르게 하강하는 것을 보면서 승리를 선언하고 싶었을 겁니다. 아니.. 적어도 안도의 한숨을 쉬었겠죠. 그러니 금리 인하에 돌입할 수 있었던 겁니다.
오.. 역시 역사를 알아야 한다더니.. 과거에서 배울 수 있는 부분들이 존재하는 것 같다.
과거 1970년대에도 미국은 원인은 다르지만 지금과 같은 만성적 인플레를 겪었고, 금리인상을 통해 이를 제어했다고 한다.
그런데… 문제는 이미 3~4년 이상 이어진 인플레이션으로 인해 인플레가 고착화되었고… 여기서 금리를 낮추자… 다시금 물가가 방향을 틀어서 하늘로 뛰어오르기 시작하는 겁니다. 그리고 79~80년에 이란의 호메이니 혁명으로 인한 2차 석유파동까지 겹치면서 소비자물가상승률은 80년 초 15%에 육박할 정도로 치솟았죠. 이 때 등장한 인물이 바로 볼커였죠. 당시 볼커는 토요일의 대학살로 불리우는 금리 인상 유도 정책을 썼구요… 단 하루에 기준금리를 4%수준 끌어올렸죠. 이에 인플레이션이 강한 타격을 받았고.. 주식 시장도 휘청이기 시작했습니다. 그런데.. 인플레가 둔화되는 것을 보면서 20%였던 금리를 낮추자 바로 주식 시장이 환호했고… 인플레도 다시금 고개를 들려고 했죠. 이 때 방심하고 금리를 낮췄던 볼커를 가리켜 “볼커의 실수”라는 말이 나오게 됩니다. 애니웨이.. 이후 볼커는 바로 방향을 틀어서 다시금 금리를 20%로 끌어올렸구요… 이때부터 인플레이션이 제대로 제압되면서 40년 동안 인플레는 고개를 들지 못했습니다.
간단히 써서 별거 아닌 듯 하지만 20% 금리를 1년 가까이 유지하면… 실물 경기는 초토화되기 마련이죠. 80년대 초반 실업률이 10%대를 넘기면서 08년 금융 위기보다 높은 실업률을 기록했구요.. 주식 시장 역시 600~700포인트 수준까지 다시금 하락하면서 70년대 초 1000포인트를 기록한 후 82년이 될 때까지 지루한 박스권 장세를 이어갔습니다. 그럼 주가는 많이 안빠졌네.. 별거 아니네.. 라는 얘기를 하시면 안되는 것이… 10년간 주가가 박스쟎아요… 문제는 물가도 금리도 높은 겁니다. 예금 금리가 연 7~8%가 된다면… 그걸 10년 받으면… 적은 금액이 아닐텐데 주식이 10년간 박스였다면… 상당한 손해였겠죠.
와.. 볼커라는 사람이 연준 의장일 때 진짜 과감하게 기준금리를 하루만에 4%씩 올려버리고, 슬슬 인플레가 둔화되더니 인플레 제어 되었나? 하고 살짝 기준금리 내릴라니까 바로 인플레가 고개를 빼꼼 하고 들었었다고 한다. 결국 까불지 말고 완전히 죽을 때 까지 눌러놨었다고.. 제대로 제압이 되었었다고 한다.
근데 그만큼 인플레를 잡기 위해 기준금리를 20%까지 올렸으니.. 당연히 실물경기는 엄청나게 초토화 될 것이고(기준금리가 20%면.. 누가 소비를 하겠습니까 죄다 저축하지) 그에 따라 주식시장도 하락 횡보를 이어갔겠지 싶다. 인플레를 잡기 위해 지불한 비용이.. 엄청나다..
하지만 지금은 그정도의 조치가 이루어진건 아닌 것 같다!
네.. 인플레이션을 조기에 제압하지 못하면… 그게 고질병.. 즉 고착화가 됩니다. 그럼 치료를 하더라도 언제든 다시 재발할 수 있죠. 이게 제일 무서운 겁니다. 그리고 재발 & 재발을 거치면 인플레이션이 10년을 넘길 수도 있죠. 70년대 처럼요… 아니.. 10년 이상 갈 수도 있죠. 볼커처럼 강한 경기 침체를 허하면서 시장을 무너뜨리며 인플레를 잡으려는 사람이 없다면요…
지금 인플레가 고착화되면 연준 입장에서는 정말 골치아픈 상황을 만나게 됩니다. 그래서 연준 내 매파와 비둘기파 너나 할 것 없이 교훈으로 삼는 것이 70년대의 Stop & Go죠. 금리 인상을 하다 말다 하면 10년 짜리 인플레가 오고… 이 정도까지 밀려가면 경기를 피박살내버리는 것 밖에는 물가 잡을 방법이 없다.. 라는 결론에 도달했기 때문입니다.
70년대의 상황을 설명해드렸는데요… 그럼 지금 인플레이션은 고착화되어 있을까요? 솔직히 잘모르겠습니다. 가 봐야 알겠죠. 가 본다는 얘기는.. 인플레가 2%까지 되돌려진 다음에 미래 언젠가는 금리 인하 등의 부양책을 쓸 수 있을텐데요… 그 때 다시금 인플레가 올라오는지를 봐야하지 않을까요.. 그리고 연준 역시 비슷한 생각을 하고 있을 겁니다. 그런데요.. 인플레이션 재발의 위협을 너무나 잘 알고 있는 연준이 그런 위험을 감수하면서 강한 양적완화 혹은 제로금리를 다시금 도입할 수 있을까요? 홍길동은 스트레스 받을 때 쵸코파이 한상자를 먹을 수 있을까요… 아니 먹더라도… 그 이후에는 어떤 결과가 따라올까요..
세상을 단순한 이치로 이해하는게 마음이 편할 수 있어도 그게 정도인 때가 있다고 한다. 물가상승을 잡기 위해 실물경기를 박살내는건 어찌보면 단순하면서도 매우 당연한 처방이 아닌가 싶다. 지금 만성적인 인플레가 고착화 되어 있고 이것을 경제정책을 결정하는 사람들이 어떻게 보느냐에 따라 실물경기를 박살낼지(기준금리를 계속 올릴지)에 대한 의사결정을 할텐데, 기준금리 향방에 따라 실물경기의 향방도 알 수 있고, 내 액션아이템이 도출된다. 나의 30대.. 기대된다..
이번 잭슨홀의 타이틀이 글로벌 경제에 있어서의 구조적 변화였죠. 그런 거대한 변화가 현실화되었는지는 알 수 없을 겁니다. 다만 그런 위험성에 대해서 경고하는 거죠. 양적완화 등이 앞으로는 제한된다면… 장기 금리를 인위적으로 잡아내리는 무기가 없어지는 겁니다. 장기 금리가 설령 오르더라도 이걸 눌러주면 장기 국채 투자자들의 마음은 편안할 텐데요.. 그게 아니라면… 상당히 스릴 넘치는 투자가 될 수 있죠.
그럼 장기 국채 투자자들은 오랜 기간 돈을 묶어두는데 보다 많은 프리미엄을 요구하게 될 겁니다. 이걸 어려운 말로 기간 프리미엄이라고 하는데요… 이런 기간 프리미엄이 상승할 수 있겠죠. 10년 금리는 단기 금리 + 기간 프리미엄입니다. 단기 금리가 묶여있어도.. 기간 프리미엄이 상승하면 오늘과 같은 단기 버벅 & 장기 상승의 그림이 나올 수 있죠. 주말 에세이 여기서 줄입니다. 오래된 미래 국내 금리편은 차주에 올리겠습니다. 감사합니다.
정책적으로 양적완화를 제한해서 장기금리를 끌어내리는 조치를 의사결정을 통해 한다..? 장기국채투자심리를 안정화 시킬 수 있겠으나.. 지금 인플레가 문제인데 양적완화를 제한하는 조치가 약발이 먹히나..? 이 단락은 사실 잘 이해가 가지 않는다.
지금 몇개월 째 만성인플레로 자산시장의 말썽이 이어지는데, 과거 1970년대처럼 기준금리를 10%, 15%까지 올려서 실물경기 초토화 난 후에야 이것을 잡을 수 있다는 역사적 사실이 있으므로 이렇게 액션을 가져가게 될지.. 궁금하다
출처: 오건영 부부장님 페이스북
