2018년 7월 투자기록
# 7월 투자기록
0. 개요
2018년 7월 투자기록입니다. 7월은 오랜만에 월간 수익률 (+)를 기록한 한달이었습니다. 7월 중 현대중공업과 S-OIL우에 대한 비중확대가 있었으며, 현대중공업지주에 대한 매도가 있었습니다.
7월은 변동성이 상당한 기간이었습니다. 일별 누적 수익률 그래프에서 확인되듯이 7월 초 ~ 중순에 조선주의 급락이 있었던 까닭에 포트폴리오의 수익률이 크게 내려앉은 바 있었습니다. 현대중공업과 S-OIL에 대한 추가 매수는 해당 기간 이루어졌습니다. S-OIL우의 경우 평단가가 현재 가격대비 워낙 낮아서 나름 급락 할 때 매수를 했지만 결과적으로는 불타기가 되었습니다. 현대중공업의 경우에는 9만원 대에서 비중을 늘릴 수 있었던 평단가를 낮추는 좋은 기회가 되었습니다.
또한 기간 중 현대중공업지주에 대한 매도가 있었습니다. 우선 S-OIL우에 대한 비중확대 및 신규편입(KB계좌)이 있었기 때문에 정유주에 대한 중복 투자를 피하고자 했던 이유가 있었습니다. 또 한가지는 애초에 액수가 크지 않아서 잘 되도 포트폴리오에 큰 영향을 주기 어려운 상황이었기 때문에, 지속 보유할 계획이라면 추가 매수를 해야할텐데, 이왕 매수할 것이라면 수익성이 조금 더 좋은 S-OIL에 투자하기 위해서 매수가 근처에서 매도를 했습니다.
현재 고민하고 있는 기업은 삼성전자우 입니다. 상황이 기대했던 바와 조금 다르게 흘러가고 있기 때문입니다. 기본적으로 NAND 분야에서는 경쟁심화가 되더라도 D램의 경우에는 가격 방어가 될 것이라고 기대했었으나, SK하이닉스의 이천 M16 공장 투자 등으로 인해 삼성전자가 DRAM 시장을 수익성 위주의 운행에서 벗어나 치킨게임으로 들어갈 수도 있겠다는 생각 들고 있습니다. 현재 시점에서는 삼성전자의 수익성을 견인해주는 제품이 DRAM과 OLED 밖에 없기 때문에, 당장 치킨게임으로 이어지지는 않겠지만, IM 등 다른 사업부문의 이익률이 올라오면 치킨게임으로 이어질 가능성도 있다고 보입니다.
현재 포트폴리오 현황은 다음과 같습니다. 각각 한국투자증권과 KB증권 국내 투자 계좌 내용입니다.
[한국투자증권 ]
[KB증권]
이하 투자 행태에 대한 현황입니다.
[투자행태]
이하 18년 일별 누적 수익률 자료입니다. 각각 한국투자증권과 KB증권 국내 투자 계좌 내용입니다.
[한국투자증권]
[한국투자증권 월별]
[한국투자증권 월별2]
[KB증권]
[KB증권 월별]
1. 변동사항
(+)
현대중공업 비중확대
S-OIL우 비중확대 및 신규편입
(-)
현대중공업지주 전량매도
(기타)
해당 사항 없음
2. 현재 포트폴리오 상황
1) S-OIL우
S-OIL의 실적이 급락했으며, 따라서 일정한 배당성향을 유지하는 주주정책의 특성상 배당금도 감소할 가능성이 있어보입니다. 하지만 정제마진이 크랙마진 기준으로 배럴당 6.7달러, 단순마진 기준으로 3.6달러 수준으로 상승하여 추가적인 실적 방어는 가능할 것으로 보입니다.
S-OIL의 실적에 흠결이 생기고 있음에도 불구하고 S-OIL우를 좋아하고, 또 비중을 확대하기까지 하는 이유는 현재 국내 정유사 중에서 가장 잠재력이 높은 기업이기 때문입니다. 2가지 요인입니다.
하나는 3~4분기 정상 가동될 RUC/ODC 프로젝트 때문입니다. S-OIL은 수년 전부터 잔사유 고도화 설비인 RUC와 RUC를 통해서 생산된 제품을 활용하는 올레핀 다운스트림 설비인 ODC 프로젝트를 진행해왔습니다. 그리고 올해 3분기 RUC 가동을 시작으로 4부기 ODC 가동을 목전에 두고 있습니다. 똑같은 양의 원유를 수입해왔을 때, 다른 정유사에 비해서 더 수익성 있는 제품을 뽑아낼 수 있게 되는 것입니다. 해당 설비들이 완전가동 될 경우, 연간 3~4천억 수준의 영업이익 증가가 예상될 정도로 원래도 좋았던 수익성이 한층 더 좋아질 예정입니다.
그리고 다른 하나는 조금 더 멀리 봐야하는 잠재력입니다. 바로 IMO(국제해사기구)의 2020년 황산화물배출규제에 따른 수혜입니다. 맨날 조선 게시물에서만 언급했던 IMO 규제를 S-OIL에서 언급하는 이유는, 사실 해당 규제의 가장 직접적인 수혜 기업이 S-OIL이기 때문입니다. 현재 전세계 선박은 고유황연료유를 소비하고 있습니다. 전세계적으로 일간 400만 배럴을 소비하고 있는 상당한 시장입니다. 그런데 IMO 환경규제에 따라서 황산화물 규제가 시행되면 2020년부터 해당 연료유를 더이상 사용하기가 어렵게 됩니다. 그러면 일간 400만 배럴에 달하는 어마어마한 규모의 시장은 어떻게 되는 것일까요? 중간정제유 시장으로 바뀌게 될 것입니다. 여기서 정유산업이 수혜를 보는 이유는 평균 단가가 매우 낮은 고유황연료유를 쓰던 고객사가 이제는 훨씬 더 비싼 중간정제유를 - 제가 블로그에서 자주 언급한 MDO, MGO) - 사용해야하기 때문입니다. 정유사의 ASP(평균판매단가)가 크게 증가하게 되는 것입니다.
그리고 그 중에서 S-OIL이 특히 수혜를 볼 것이라고 생각하는 이유는, 앞에서 언급한 잠재력과 관련이 있습니다. 이미 S-OIL은 RUC/ODC 프로젝트를 통해서 잔사유를 보다 상품성 있는 고부가가치제품으로 전환할 수 있게 된 상황입니다. 그것도 해사기구의 규제가 적용되기 1년 이상 남은 시점에 말입니다. 그럼 ASP 상승의 정도가 정유사들 중에서 S-OIL이 가장 크지 않을까요? 그게 제가 말하는 두 번째 잠재력입니다.
아, 혹시 '해운사들이 스크러버를 달면 되는 일 아니냐?' 라고 반문하시는 분이 계실 수도 있을 것 같아서 설명을 하자면, 글로벌 선대의 규모는 9만척 수준입니다. 하지만 현재 글로벌 스크러버 설치가능대수는 연간 500여대 수준에 불과합니다. 그리고 스크러버는 설치로 끝나는 문제가 아니라서 지속적인 유지관리 및 추가적인 비용 발생을 초래하는 장치이기 때문에 경쟁력이 낮다고 여겨지고 있습니다. (전세계 1위 해운사인 머스크라인은 이미 스크러버 설치가 아니라 저유황유 사용으로 방향을 잡았습니다.)
이런 이유로 - 매우 싫어하는 불타기를 해야만 하지만 - S-OIL우의 비중을 확대하고 있습니다.
2) 현대중공업
개인적으로 종목의 주가가 바닥을 기고, PBR 수준이 매우 낮아질 때쯤 투자에 나서는 편이라서 기업에 투자를 하고 맞이하는 초반의 실적시즌은 대부분 힘든 시기입니다. 현대중공업은 사실 그리 초반도 아닌데 아직도 실적시즌에 썩 좋은 소식을 전해주지는 않고 있습니다. 하지만 제가 17년 투자기록에서 언급했다시피 어차피 18년 실적이 박살 날 것이라는 점은 17년 말 시점에 결정이 된 상황이었습니다. 그러니 크게 실망을 하지는 않았습니다. 그래도 실적이 예상치를 하회했으니 이유를 따져보자면 다음과 같습니다.
첫 번째 이유는, '공사손실충담금' 확대입니다. 현대중공업은 수주산업에 속한 기업이기 때문에 수주시점(제품의 가격이 결정되는 시점)과 원료가 생산공정에 투입되는 시점이 일치하지 않습니다. 따라서 수주시점에 나름대로 예상을 해서 원자재의 가격을 반영하지만, 사람이 하는 일이기 때문에 완벽할 수는 없습니다. 그 경우, 재무제표 상에 '공사손실충당금'이라는 충당금을 쌓음으로써, 투자자들에게 미리 생각했던 것보다 원자재 가격이 올라서 수익성이 나빠질 수도 있다는 신호를 주도록 되어 있습니다.
현대중공업이 2분기에 쌓은 수천억원의 공사손실충담금이 바로 그런 이유로 발생한 것입니다. 하지만 이것은 꼭 악재라고만 보기는 어렵다고 생각합니다. 이미 원자재가 오를 것을 예상하고 공사손실충담금을 쌓았습니다. 그리고 실적에 반영이 되었습니다. 그런데 혹시 원자재 가격이 안오른다면? 혹은 오른다고 해도 예상했던 것보다 덜 오른다면? 공사손실충담금은 실제로 현금이 유출되는 비용이 아니라 혹시 몰라서 잡아두는 '충담금'이기 때문에 얼마든지 환입될 수 있는 항목입니다. 따라서 어느날 갑자기 뒷통수를 칠 가능성이 줄어들었다고 해석할 수 있습니다.
신한에서 나온 현대중공업의 NDR 리포트를 보면, 현대중공업은 후판가격 11% 인상을 가정하고 충당금을 쌓았다고 하니, 후판가격이 얼마에 결정되냐에 따라서 저건 '킵해둔 실적'이 될 수도 있습니다.
두 번째 이유는 '위로금 지급' 입니다. 현대중공업의 환경이 나아지고 있다고는 하지만 그래도 피크에 비하면 생산캐파도 줄어들고, 여전히 재무제표에 빨간색이 있는 기업입니다. 그래서 인적 구조조정이 진행되고 있으며, 희망퇴직과 조기정년에 대한 위로금 661억원이 지급되었습니다.
여기서 인상적인 부분은 실적 부진을 초래한 요인이 둘 다 일회성 요인이라는 점입니다. 그리고 위로금과 충담금이 없었다면 기록했을 OPM이 6% 수준에 이른다고 합니다. 추가로 지금 현대중공업이 건조하고 있는 선박들은 과거 수주한 선박들이고, 과거에는 현재보다 선가도 더 낮았다는 점입니다. 즉 불황기 불리한 조건에서 수주한 선박들로도 일회성 요인만 없었다면 수익을 낼 수 있었다는 것입니다. 그러면 당시보다 나아진 수주 환경, 그리고 미리 쌓아둔 충담금을 고려하면 현재 수주하는 선박들이 본격적으로 실적으로 반영될 시점(19~20년)에는 확실하게 수익을 낼 가능성이 높다는 것입니다.
그래서 개인적으로 현재 실적 자체는 우울하지만, 미래가 우울하지는 않을 것이라는 사실을 재확인했습니다. 하지만 기본적으로 아직 실적이 보여주고 있는 시점은 아니기 때문에 중단기적으로 얼마든지 주가가 요동칠 가능성은 있다고 생각합니다. 개인적으로 매매를 할 수 있는 상황에서 주가가 떨어진다면 추가로 비중을 확대할 계획입니다.
그리고 최근 조선업의 주가 흐름이 좋았던 것은 신조선가가 아주 소폭 올랐던 영향이 아닐까 싶습니다. 다만 다시 신조선가는 감소하였기 때문에 당분간은 조용하지 않을까 생각합니다. (국내 조선사의 주요 선종의 세부 선가는 오른 상태를 유지하고 있습니다.)
3) 삼성전자우
어째 포트 내에 실적이 어닝 서프라이즈를 보여주는 기업이 없네요. 네, 삼성전자도 실적이 썩 좋지는 않았습니다. IM의 부진 등으로 인해 2분기 실적이 부진했습니다. 3분기는 개선될 것으로 기대되긴 합니다.
다만 개인적으로 SK하이닉스의 M16 증설로 인해서 혹시 삼성전자가 DRAM의 수익성 위주 경영방침을 변화시킬까봐 걱정이 됩니다. 오늘 있었던 컨콜에서의 멘트가 조금 애매하기도 하구요. 아무튼 DRAM 가격 지켜보면서, 혹시 DRAM 부문의 경영방침이 바뀔 것으로 보이면 조금 손실을 보더라도 정리를 할 생각입니다.
해당 요인만 제외하면 딱히 불안한 부분은 없습니다. IM이 부진하긴 한데, IM은 이제 제조사별 차별화되는 요소가 부족해서, 기존 사용자에 대한 방어는 가능하겠지만 추가 확대는 어렵다고 보기 때문에 어차피 기대를 안하고 있어서 크게 신경을 안쓰고 있습니다.
4) 현대차
컨센에 부합은 했습니다. 가동률 하락으로 인해서 자동차 부문은 여전히 부진했습니다. 의외로 금융부문에서 일부 상쇄를 해준 덕분에 컨센에 부합할 수 있었습니다. 아직은 뚜렷한 턴어라운드 신호를 보여주고 있지 않습니다. OPM도 2.4% 수준이고(4%는 되어야 하는데), FCF도 -2,000억원 수준이라서 조금 걱정이 되기는 합니다.
다만 일단 미국 시장에 싼타페가 출시되는 것까지 지켜보고 결정을 내릴까 합니다. 사실 이미 비중을 줄여놓은 상태라서 현재 시점 기준으로 포트폴리오에 영향력이 제한적인 상황이라 크게 신경을 쓰고 있지는 않습니다.
5) 세아베스틸
특별한 사항 없습니다.
6) 태광
특별한 사항 없습니다.
7) 화성산업
특별한 사항 없습니다.
3. 기타
7월은 그나마 (+) 수익률이 나와서 조금 스트레스가 덜한 한달이었습니다. 최근 투자 스타일에 조금 변화가 생겼습니다. 기존에 밸류에이션을 바탕으로 5~7종목 수준으로 분산투자하는 형태의 투자스타일에서, 특정 섹터와 기업을 열심히 파서 2~3개 수준으로 포트폴리오를 압축하여 집중투자하는 방향으로 말입니다. 조선업의 급락으로 인해 관련 섹터 공부를 하면서, 3개 이상의 섹터에 대해서 하락시 자신있게 추가 매수를 할 수 있을 정도로 공부한다는 것이 썩 쉬운 일이 아니라는 것을 배웠기 때문입니다. 그리고 개인적인 이유로 포트 회전율을 높게 유지할 수 있는 상황이 아니기도 하구요.
상반기에 시장이 험난하였지만, 시장이 험난한만큼 공부하게 되어 제 스스로의 무지에 대한 체감을 할 수 있었던 의미있는 시간이 된 것 같습니다.
투자의 의사결정은 전적으로 스스로 하실 것을 권하면서, 투자 책임은 전적으로 투자자 스스로에게 있음을 알립니다.
