자산 8.2조인 회사 2,700억 원에 살 수 있다면?
KG케미칼 재무제표 읽기
2024년 반기 연결재무제표 기준 자산총계 8.2조 원, 보유한 현금만도 4,558억 원인데 주가 4,000원이 안된다면, 이상하지 않을까요? 지금 주식가치로 따지면 말도 안되는 계산이 나옵이다.
주인공은 KG그룹의 중심 기업 KG케미칼㈜입니다. KG케미칼은 1954년에 설립되어, 비료, 화학제품 등의 제조 및 판매 등을 주요 사업으로 영위하고 있으며, 1989년 8월에 주식을 한국거래소에 상장하였습니다. 울산광역시 울주군에 본사를 두고 있으며, KG그룹을 반석을 이룬 기업입니다.
KG케미칼(주)은 1954년 국내 최초의 민간 비료회사로 출발하여 친환경 유기질비료, 천연성분 작물보호제, 미생물 제재, 토양환경 개선제등 친환경 농자재 생산뿐 아니라고 효율 하수처리제, 녹조제거제 및 자동차 배출가스인 질소산화물 저감을 위한 Adblue 차량용 요소수 사업 등 친환경 사업을 전개하고 있으며 콘크리트 고성능 감수제, 유지제 원료사업은 가장 경쟁력 있는 제품 솔루션을 제공하여 높은 국내외시장 점유율을 바탕으로 성장하고 있습니다. – 출처 사업보고서
아시는 분 아시겠지만 원래는 “경기화학공업”이라는 회사였고, KG그룹의 창업자가 인수한이 회사가 사명도 바꾸고~ 사람들에게 알려진 건 KG이니시스 덕분입니다. 2011년 모바일 결제서비스 이니시스를 인수했습니다. 이후 KG그룹은 여러 회사 인수에 매우 적극적이었죠.
KG그룹이 인수한 대상이 동부제철이랑 쌍용자동차라는 점이 좀 놀랄 수도 있는데 그렇게 적자인 기업을 인수해 잘 회생(?) 시키는 걸로 유명합니다. SM그룹과 비슷한 결인데…
KG그룹은 현재 전체 사업부가 이런 금융, 철강, 자동차가 핵심 사업부로 자리 잡혀 있습니다. 구체적으로 케이지케미칼㈜ 재무제표를 열어보면 70기입니다. 1954년 설립한 오래된 회사고, 연결재무제표를 살펴보면 50개 정도 종속회사들이 숫자가 다 포함돼 있어서 굉장히 커 보입니다. 2023년 기준 자산은 7.8조 원이고요. 부채가 4.1조 원, 자본이 3.6조 원으로 기록되어 있습니다. 그러나 KG케미칼 혼자 별도 기준 재무제표 상으론 자산 3,682억 원, 매출액 2,114억 원입니다. 이게 우선 첫번째 이유입니다. KG케미칼의 시가총액이 자산에 비해 턱없이 적은지…..
재무상태표에서 튀는 큰 숫자를 보면 <재고자산>이 1.1조 원이 있고요. <유형자산> 3.2조 원, <무형자산>도 4,537억 원이나 있습니다. 예측할 수 있죠. 굉장히 많은 회사들을 인수합병해서 무형자산 <영업권>이 생긴 것 같고요. <주석>을 보니 영업권은 1755억 원, 기타가 1400억 원이 있던데…. 뭐지~ 여하튼 각종 자산의 숫자는 덩치 큰 종속회사 때문에 생긴 것이니 차라리 종속회사 재무제표로 실체를 파악해야 합니다.
한 가지 좋은 점은 사업 지주사 역할을 하고 있는 KG케피탈 연결기준 재무제표를 통해서 곧바로 KG그룹 전체 실적을 엿볼 수 있다는 점입니다. 2023년 기준 매출액은 8.9조원으로 당기 순이익이 3,507억 원으로 기록하고 있습니다. 흥미로운 사실은 2022년도에 매출액은 6.6조 원이었지만 당기순이익이 9,974억 원이 매우 급등했습니다. 2022년에 여러 가지 사업 이벤트가 많았던 것 같습니다.
현금흐름표 역시 회사가 여러 개 합쳐지고, 운영해야 하는 제조업(철강, 자동차)가 보강 되다보니 운전자본도 늘고, 금융 쪽이 있어서 현금이 많이 필요한 상황입니다. 차입금은 단기, 장기 포함해 1.1조 원입니다.
워낙 인수로 커진 회사라 지배구조가 관심이 많이 갈 사항입니다. 현재 주요 주주는 곽재선 씨로 특수관계자 포함 50.93%의 지분율을 갖고 있습니다. 매출액 구조를 종속기업을 감안해 분류해 둔 걸 분석하면
2022년에서 2023년 매출액이 전체 매출액이 35% 정도 증가했습니다. 그중 제일 많이 기여한 거는 자동차 제조 및 판매업 이쪽이 매출이 거의 1조 원에서 3.7조 원이 됐어요. 쌍용차가 허덕이다가 여기로 인수되면서 그나마 판매가 좀 됐던 것 같습니다. 2.7조 원, 266% 매출액 상승률을 보였고, 다만 철강 등 이미 자리를 잡은 곳의 이익률이 8% 등인데 자동차는 0.3%로 매우 낮습니다. 그래도 125억 원의 영업이익을 기록했습니다. 이익 기여도가 높은데는 전자결제 9% 927억 원, 미디어방송도 15% 132억 원, 철강 8% 2,804억 원의 영업이익을 보태고 있습니다.
그러니까 원래 근간이었던 화학 부문 매출은 2,237억 원인데 바이오, 미디어, 전자결제, 요식업, 교육, 부동산 임대업 등으로 사업확장에 성공한 셈이고, 현재는 전자결제, 자동차, 철강이 비중이 높은 사업으로 보아야 합니다. 아래 회사들 역시 상장사가 많고, 실제 이익을 내는 부분이 다른 곳에 있어서 KG케미칼의 주가는 그리 높지 않게 형성된 게 두번째 이유입니다.
정리하자면 KG케미칼의 저평가 이유는 KG케미칼의 주가는 자산 규모에 비해 낮은 편으로, 이는 그룹 차원의 복잡한 사업 구조와 종속기업의 실적이 영향을 미친 것으로 보입니다. 특히, 아직까지는 자동차 사업부의 낮은 영업이익률과 그룹 내 다양한 사업의 저수익성 부문이 주가에 부정적 영향을 주고 있습니다. 또한 KG그룹처럼 인수합병을 통해 성장한 기업에 대해 시장은 안정성 및 수익성의 지속 가능성을 의심할 수 있습니다. KG그룹은 적자 기업 회생 사례로 긍정적인 평가를 받지만, 일부 투자자들은 이러한 전략의 지속 가능성에 의문을 가질 수 있습니다.
금융, 자동차, 철강이 그룹의 3축으로 확고해지면서 ‘승계’ 관련 지배구조 이슈가 불거진 적이 있습니다. 지주사 역할을 하고 있는 KG캐피탈은 창업주인 곽재선 씨가 16.3%의 최대주주입니다. 아들인 곽정현 씨는 3.1%뿐입니다. KG그룹의 주력 계열사는 KG케미칼 아래 소속되어 있습니다. 다만, 중간 지주사라 불릴 수 있는 비상장사 KG제로인이 대주주 일가의 지배력을 보장해 주고 있습니다. KG제로인은 2016년까지는 이데일리㈜가 48.14% 지분율로 최대주주였는데 2017년 이후 곽정현 씨가 약 34% 최대주주로 변합니다. 이로써 곽정현 → KG제로인 → KG케미칼 → KG그룹의 연결고리가 맺어집니다.
현재는 그럴 필요가 없습니다만 중간지주사인 KG제로인의 지배력을 강화하기 위해서 사업지주사와의 합병을 통해 대주주의 지분율을 높이는 것은 일반적인 전략입니다. 하지만, 이를 실행하기 위해서는 몇 가지 법적, 재무적, 그리고 전략적 고려사항이 있어 KG그룹에서는 신중한 행보를 보일 것입니다. 1. 합병을 통한 지분율 고려, 2. 공정한 합병 비율 산정, 3. 공정거래법 및 독점 규제, 4. 지주회사 요건 유지 등 따져야 할 게 많습니다. 그래도 대 전제는 대주주의 지분율을 효과적으로 증가시킬 수 있는 방법이냐 아니냐 일 것입니다. 그런 면에서 KG케미칼에 대한 투자가 쉽지 않은 점이겠죠.
상기와 같이 재무제표 읽기를 통해 기업분석을 자유롭게 하시길 원하시는 분은 아래 링크로~
