정확성과 보수성

가치투자를 대표하는 많은 투자 대가들은 안전 마진의 중요성을 끝 없이 강조합니다. 밸류에이션을 통해 산정한 기업 가치에 비해 주가가 눈에 띄게 저렴한 경우에만 매수를 하는 것의 중요성은 이미 많은 투자자들이 인지하고 있습니다. 대가들의 이런 조언들로 인해 가치투자자 뿐만 아니라 많은 투자자들이 자연스럽게 보수성을 투자의 중요한 원칙으로 두는 경우가 많습니다. 이렇듯 보수적인 투자는 흔히 정도로 여겨집니다.

투자에 있어서 정확성과 보수성 중 더 중요한 것은 무엇일까요? 위에서 말했듯이 투자자들은 보수적인 접근에 자연스럽게 이끌리게 되지만, 가능하다면 정확한 것이 더 중요합니다. 기업에 대한 분석과 내재가치에 대한 평가를 정확하게 해낼 수 있다면 그보다 더 완벽한 투자는 없을 것입니다. 하지만 세상 일은 그렇게 쉽지 않고 투자는 더욱 더 어렵습니다. 가치투자 대가들이 보수성을 중요한 원칙으로 이야기하는 이유는 정확성에 도달하는 것이 사실상 어렵다는 것을 수 많은 경험들을 통해 인지하고 있기 때문입니다. 정확하게 기업을 분석하고 내재가치를 완벽히 평가하는 것이 어렵기 때문에 대가들은 보수적인 접근을 원칙으로 리스크를 줄이는 방식을 선호합니다. 중요한 점은 이들은 높은 수익을 위해서 보수적인 접근을 하는 것은 아니라는 것입니다. 당연하게도 안전 마진이 큰 저평가된 주식을 매수하고 계획대로 주가가 내재가치에 도달하게 된다면 자연스럽게 수익률은 안전 마진이 적은 주가에 매수했을 때보다 훨씬 높게 형성됩니다. 하지만 이 높은 수익률은 어디까지나 보수적인 접근을 통해 얻은 '결과'일 뿐 '목적'이 아니라는 점을 잊어서는 안됩니다. 보수적인 접근은 어디까지나 내 예측이 실패했을 때의 리스크를 적게 가져가기 위한 노력입니다.

목적과 결과를 떠나서 보수적인 접근을 통해 리스크를 줄이고 투자 아이디어가 실현됐을 때 높은 수익률까지 얻을 수 있다면 정확성과 보수성에 대한 질문에 대한 대답이 그렇게 어렵지는 않게 느껴집니다. 하지만 이 질문에 대한 현실적인 대답이 너무나 분명하기 때문인지 많은 투자자들이 정확성에 대한 고려를 완전히 포기하는 경우가 많아 보입니다. 내재가치에 대한 계산이 너무 어렵다는 이유로 내재가치 계산 자체를 포기해버리는 투자자들이 매우 많습니다. 굳이 DCF 모델같은 계산을 하지 않더라도 간접적인 가치 계산 방법이 많음에도 불구하고 매우 단순한 지표만을 '가치' 판단의 기준으로 사용합니다. 혹은 조금 더 나아가서 내재가치 계산이 다양한 가정과 예측을 바탕으로 이루어진다는 이유로 이러한 과정 자체가 오만한 과정이라고 이야기하며 내재가치를 계산하려는 행위를 부정하는 경우도 있습니다.

또한 보수성은 단순히 가치나 주가에 대한 접근 뿐만 아니라 투자 대상이 되는 기업에 대한 고려를 할 때에도 관여합니다. 워런 버핏을 포함한 많은 투자 대가들이 '능력 범위'에 대해 이야기하며 이해할 수 있는 기업에만 투자해야한다고 말한 것을 근거로 조금이라도 복잡한 기업이라면 바로 능력 범위 밖이라고 이야기하며 이 기업에 투자하는 사람들은 제대로된 이해 없이 투자를 하는 것이라고 단정짓는 경우도 많습니다. 새로운 산업, 새로운 기술을 가진 기업들이 있다면 새롭게 공부하기보다는 간편하게 능력 범위 밖으로 투자 유니버스에서 제외시켜버리는 것은 흔히 볼 수 있습니다. 버크셔 해서웨이의 공개 주식 포트폴리오의 50%를 차지하는 애플 역시 범인은 쉽게 이해할 수 없는 기술력을 바탕으로 한 기업이라는 점은 차처하더라도 보유 종목에 스노우플레이크, 스톤 코와 같은 기업들이 존재하는 이유 역시 크게 궁금해하지 않습니다.

투자자들이 쉽게 잊는 것은 투자 대가들이 말하는 보수성은 그들의 투자 프로세스의 한 부분일 뿐이라는 점입니다. 보수성이라는 원칙을 바탕으로 투자를 하기까지 대가들은 그들만의 방식으로 최대한 정확성에 도달하고자 노력합니다. 정확성에 도달하기 위한 끊임없는 노력을 한 이후에, 그럼에도 불구하고 무언가 놓쳤거나 잘못될 수 있는 상황을 고려하여 보수적으로 투자 결정을 합니다. 이 과정에서 보수적인 투자는 전체 프로세스의 끝 부분일 뿐입니다. 대부분의 노력은 보수성이 적용되기 이전에 투입되고, 결정을 내리는 시점에 보수성이 작용하는 것입니다. 하지만 투자자들은 투자에서 가장 중요한 앞 부분에 대해서는 완전히 무시하고 단순히 끝 부분에 집중합니다. 어쩌면 당연한 것이, 투자 대가들의 투자 프로세스에서 대중들에게 공개되는 것은 오직 이 끝 부분 뿐입니다. 분명하게 보이는 보수적인 결정만을 그들의 투자 프로세스의 전부로 여기게 된다면 많은 것을 얻어가지는 못할 것입니다.

정확성과 보수성은 양자택일이 아닙니다. 이 두 개념은 투자 과정에서 공존해야합니다. 대가들은 정확성을 향한 끊임없는 노력과 합리적인 보수성을 통해 훌륭한 성과를 달성합니다. 일반 투자자들이 그들과 같은 수준의 정확성을 달성하기는 쉽지 않겠지만, 그것이 정확성을 포기하는 것에 대한 변명이 되어서는 안됩니다.

8/22/2023

Value Investor's Sanctum