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매거진 워런 버핏 주주서한 들여다보기

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by 글쓰는 워커비 Aug 06. 2023

워런 버핏도 틀릴 때가 있다

1977년 워런 버핏 주주서한

워런 버핏의 주주서한에 대해 찾아보면서, 워런 버핏이 따로 쓴 책이 없다는 걸 알게 되었습니다. 투자의 귀재 '워런 버핏'이라면, 책을 한 편 내도고 남을텐데 말이죠. 그 이유는 바로 이 워런 버핏이 50년 가까이 매년 주주들에게 자신들의 1년 사업에 대한 여정과 투자 철학을 고스란히 서한으로 보내고 있기 때문으로 보입니다.

별다른 투자책을 쓰지 않고, 온전히 자신의 투자와 사업만으로 오마하의 현인의 지혜를 전하는 버핏. 그래서 저도 버크셔헤서웨이 홈페이지에 들어가 1977년부터 가장 최근인 2022년까지의 주주서한을 모두 살펴보게 됩니다. 과연 버핏은 어떻게 실수했고, 어떤 교훈을 얻으며 매년을 정리해왔는지 함께 보시죠.

저 또한 투자에 있어서 만큼은 초보자의 마음으로, 또 어린아이의 눈높이로 주주서한을 뜯어보고자 합니다. 이제 시작합니다. 한글번역본 역시 그대로 읽기가 어려워, 매 챕터마다 이를 정리 요약한 쉬운 해석과 인사이트를 주석으로 달았으며, 영문 원본 링크는 하단에 첨부하였습니다.

[1977년 워렛버핏 주주서한]

Berkshire Hathaway Inc 주주 귀중

1977년 $21,904,000 또는 주당 $22.54의 영업 이익은 1년 전에 예상했던 것보다 적당히 나았습니다. 이 수입 중 주당 1.43달러는 Blue Chip Stamps의 상당한 실현 자본 이득에서 비롯되었으며 해당 회사에 대한 우리의 비례적 지분 범위까지 영업 이익 수치에 포함됩니다. Berkshire Hathaway Inc. 또는 그 보험 자회사가 직접 실현한 자본 이득 또는 손실은 영업 이익 계산에 포함되지 않습니다. 단일 연도의 수치에 너무 많은 관심을 기울일 필요는 없지만 장기적으로 총 자본 이득 또는 손실에 관한 기록은 분명히 중요합니다.

섬유 사업은 예상보다 훨씬 낮았고, 일리노이 국립 은행의 결과와 Blue Chip Stamps에 대한 우리의 지분에 따른 영업 이익은 예상했던 것과 비슷했습니다. 그러나 Phil Liesche의 National Indemnity Company 관리 그룹의 진정으로 뛰어난 결과가 이끄는 보험 운영은 우리의 낙관적 기대보다 훨씬 뛰어났습니다.

대부분의 회사는 "기록적인" 이익을 주당 이익의 새로운 최고치로 정의합니다. 기업은 해마다 자기자본을 늘리는 것이 관례이기 때문에 자기자본 10% 증가와 주당순이익 5% 증가를 합친 경영 성과에서 특별히 주목할 만한 것은 없습니다. 결국, 완전히 휴면 상태인 저축 계좌라도 복리로 인해 매년 꾸준히 증가하는 이자 수익을 올릴 것입니다.

특별한 경우(예: 비정상적인 부채 비율을 가진 회사 또는 비현실적인 대차대조표 가치로 중요한 자산을 보유한 회사)를 제외하고 우리는 경영 경제적 성과의 더 적절한 척도는 자기자본수익률이라고 생각합니다. 1977년에 우리의 초기 자기 자본에 대한 우리의 영업 이익은 19%에 달했는데, 이는 작년보다 약간 더 좋았고 우리 자신의 장기 평균과 미국 산업의 총 평균보다 높았습니다. 그러나 주당 영업이익은 전년 대비 37% 증가했지만 초기 자본금은 24% 증가하여 주당 이익이 언뜻 보기에 훨씬 덜 인상적이었습니다.

내년에는 1977년 수익률을 맞추는 데 어려움이 있을 것으로 예상됩니다. 자기자본은 1년 전보다 23% 증가했으며 보험 인수 이익 마진 추세는 연말 이전에 크게 감소할 것으로 예상됩니다. 그럼에도 불구하고 우리는 합리적으로 좋은 해를 기대하고 있으며 예측의 허점에 대한 일반적인 주의 사항을 제외하고 현재 추정치는 1978년 동안 주당 기준으로 영업 이익이 다소 개선될 것이라는 것입니다.

(나)

버크셔 헤서웨이는 1977년 주주서한의 서문에서 자신들의 비즈니스 큰축인 3가지를 언급하고 있습니다. 섬유사업과 보험사업 그리고 이외 기타 금융 및 블루칩스탬프입니다. 처음 언급되는 섬유 사업은 버크셔 헤서웨이의 앞단어 버크셔라는 섬유회사에서 왔듯이 버핏의 큰 사업 투자건 중 하나였습니다. 훗날 쇠퇴해가던 섬유회사 버크셔를 인수한 것을 두고 뼈아픈 실수 였다고 고백하기도 했죠.

워런 버핏의 버크셔 인수 배경에는 버크셔 CEO 스탠턴이 버핏과의 주식거래에서 신용을 잃는 행위(주당 11.5달러에 사겠다고 해놓고 11.375달러에 사겠다고 말바꾼 사건)에서 버핏이 분노를 못참고 해당 회사를 통째로 인수해버린 사건이 있습니다.

이처럼 버핏의 가장 뼈아픈 실수로 인수한 직물사업은 꾸준히 부진하였고, 이외 금융사업을 통해서 만회하였습니다. 그럼 서문 다음 본격적인 사업별 연례 보고를 들여다보죠.

[섬유사업]

섬유 사업은 1977년에 다시 한 번 매우 좋지 않은 해를 보냈습니다. 우리는 지난 2년 동안 각각 더 나은 결과를 예측했습니다. 이것은 우리의 예측 능력, 섬유 산업의 특성 또는 둘 다에 대해 말할 수 있습니다. 부단한 노력에도 불구하고 마케팅과 제조의 문제는 지속되었습니다. 마케팅 분야에서 경험하는 많은 어려움은 주로 산업 상황에 기인하지만 일부 문제는 우리 자신이 만든 것입니다.

소수의 주주들은 장기적으로 다른 많은 사업에서 얻을 수 있는 것과 비교할 만한 자본 수익을 창출할 것 같지 않은 섬유 사업에 남아 있는 것이 현명한 일인지 의문을 제기했습니다. 이유는 다음과 같습니다.

(1) 뉴 베드포드와 맨체스터에 있는 공장은 상대적으로 양도할 수 없는 기술을 보유한 평균 연령이 높은 노동력을 활용하여 각 도시에서 가장 큰 고용주 중 하나입니다. 우리 근로자와 노조는 우리가 실행 가능한 운영을 유지할 수 있도록 하는 비용 구조와 제품 구성을 달성하기 위해 경영진과 협력하는 데 특별한 이해와 노력을 보여주었습니다.

(2) 경영진은 또한 섬유 문제에 대한 접근 방식에 있어 활기차고 직설적이었습니다. 특히 1965년 기업 지배권 변경 이후 Ken Chace의 노력은 수익성 있는 보험 사업의 인수 및 확장에 필요한 자금을 섬유 부문에서 창출했습니다.

(3) 제조 및 마케팅 구성에 대한 노력과 약간의 상상력을 통해 향후 섬유 사업부에서 적어도 약간의 이익을 달성할 수 있는 것이 합리적으로 보입니다.

이미 1962년부터 투자했던 섬유사업에 대한 버핏의 후회가 두고두고 남아있는 인상을 받습니다. 15년이 지나고도 섬유 사업에 대한 부진을 타개하기 위해 부단한 노력을 하고 있지만, 섬유 사업의 부진이 버크셔 헤서웨이 전반에 미치는 영향을 고민하지 않을 수 없었겠죠.

그나마 다행인 것은 훗날 버크셔 헤서웨이를 키우게 되는 보험사업의 인수 및 확장에 있어 필요한 자금흐름을 섬유사업으로부터 끌어냈다는 것입니다. 훗날 워런 버핏의 인터뷰에서는 섬유사업에 20년간 투자금을 밀어넣는 행위를 더 빨리 그만두고 보험사업에 더 빠르게 뛰어들었다면 훨씬 현재의 기업가치가 높아졌을 것이라 말하고 있습니다. 어쩌면 1977년 버핏 역시 실패를 인정하고 포기하기보다는 혹시나 하는 마음으로 당시까지 끌고 온게 아닌가 합니다.

‘꾸준한 이익 창출’ ‘사업이 단순함’ ‘높은 자기자본이익률’ 등의 버핏 투자원칙이 정립되어가는 과정에서 이와같은 실패를 더 많이 겪고 있을 것입니다.

[보험 사업 인수]

우리의 보험 사업은 1977년에도 계속 크게 성장했습니다. 약 860만 달러에 National Indemnity Company와 National Fire and Marine Insurance Company(자매 회사)를 인수하여 이 산업에 진출한 것은 1967년 초였습니다. 그해에 그들의 프리미엄 금액은 2,200만 달러에 달했습니다. 1977년에 우리의 총 보험료 규모는 1억 5,100만 달러였습니다. 이러한 성장을 달성하기 위해 Berkshire Hathaway 주식의 추가 주식이 발행되지 않았습니다.

오히려 이 거의 600%의 증가는 National Indemnity의 전통적인 책임 영역과 새로운 회사의 시작(1970년 Cornhusker Casualty Company, 1971년 Lakeland Fire and Casualty Company, 1972년 Texas United Insurance Company, 1973년 Iowa, 1977년 말 Kansas Fire and Casualty Company), 다른 보험 회사(1971년 Home and Automobile Insurance Company, 1976년 현재 Central Fire and Casualty Company로 명명된 Kerkling Reinsurance Corporation, Cypress)의 현금 매입 1977년 말 보험 회사), 마지막으로 National Indemnity Company 기업 구조 내에서 추가 상품, 가장 중요한 재보험의 마케팅을 통해.

전반적으로 보험 사업은 매우 잘 진행되었습니다. 하지만 일방통행은 아니었습니다. 지난 10년 동안 제품과 인력 모두에서 몇 가지 중대한 실수가 있었습니다. 우리는 (1) 1969년에 시작된 보증 사업, (2) 1973년 Home and Automobile의 도시형 자동차 마케팅이 플로리다주 마이애미 지역으로 확장된 것, (3) 아직 해결되지 않은 항공 "프론팅" 계약, (4) 현재 진행 중인 개편 완료 시 흥미로운 잠재력을 보유하고 있다고 믿는 캘리포니아의 근로자 보상 사업. 약간의 실수가 있을 수 있지만 전반적으로 상당히 만족스러운 성과를 달성할 수 있는 비즈니스에 있다는 것은 위안이 됩니다. 어떤 의미에서 이것은 아주 좋은 경영진이라도 평균적으로 평균적인 결과만 낼 수 있는 섬유 사업과는 정반대의 경우입니다. 경영진이 배운 교훈 중 하나는 불행하게도 때때로 다시 배운 것입니다. 바로 역풍이 아닌 순풍이 우세한 비즈니스에 종사하는 것이 중요하다는 것입니다.

1977년에는 보험 인수의 바람이 완전히 우리 뒤에 있었습니다. 1974년과 1975년의 참담한 인수 결과를 상쇄하기 위해 1976년 업계 전반에 걸쳐 매우 큰 요율 인상이 이루어졌습니다. 이러한 초기 요금 인상의 수익에 완전한 영향이 느껴졌습니다.

진자는 이제 다른 방향으로 흔들리기 시작합니다. 우리는 우리가 운영하는 보험 분야와 관련된 비용이 매월 1% 가까이 증가할 것으로 추정합니다. 이는 인명 및 재산 수리 비용에 영향을 미치는 지속적인 금전적 인플레이션뿐만 아니라 보험 정책이 적용되는 범위에 대한 사회 및 배심원의 정의가 확장되는 "사회적 인플레이션" 때문입니다. 금리가 월 1%로 오르지 않는 한 언더라이팅 이익은 줄어들 것입니다. 최근 금리 인상 속도가 극적으로 둔화되었으며 일반적으로 언더라이팅 마진이 하반기까지 감소할 것으로 예상됩니다.

우리는 1977년 동안 National Indemnity의 전통적인 자동차 및 일반 책임 사업에서 놀라운 인수 성과를 낸 Phil Liesche에게 Underwriting의 Roland Miller와 청구의 Bill Lyons의 큰 도움을 준 공로를 다시 한 번 인정해야 합니다. 1974-75년 위기 기간 이후 많은 경쟁업체에 의한 수축 또는 철수. 이러한 조건은 머지않아 역전될 것입니다. 그동안 국민보상보험의 인수 수익성은 극적으로 증가했으며, 추가로 많은 금액을 투자할 수 있게 되었습니다. 시장이 완화되고 금리가 부적절해짐에 따라 우리는 철학적으로 감소된 물량을 수용해야 하는 도전에 다시 직면하게 될 것입니다. 터무니없는 가격에도 상대방이 장사를 하게 하는 것은 정상적인 제도적 행태에 어긋나기 때문에 비정상적인 관리적 규율이 요구될 것이다.

George Young이 관리하는 우리의 재보험 부서는 1977년 동안 언더라이팅 성과를 개선했습니다. 합산 비율(12페이지의 정의 참조)이 107.1로 만족스럽지 않았지만 그 추세는 연중 내내 하락했습니다. 또한 재보험은 보험료 규모의 비율로 비정상적으로 높은 투자 자금을 생성합니다.

Home and Auto에서 John Seward는 모든 면에서 계속 발전했습니다. John은 몇 년 전 Home and Auto의 언더라이팅이 빨간 잉크로 넘쳐나고 회사가 멸종 가능성에 직면했을 때 전쟁터 프로모션이었습니다. 그의 관리하에 현재 건전하고 수익성이 있으며 성장하고 있습니다.

John Ringwalt의 본거지 운영은 현재 5개 회사로 구성되어 있으며 Kansas Fire and Casualty Company는 Floyd Taylor의 지시에 따라 1977년 후반에 운영되기 시작했습니다. 본국 기업의 순보험료 규모는 2,300만 달러로 불과 3년 전의 550만 달러보다 증가했습니다. 일년 내내 운영된 4개 회사 모두 100 미만의 합산 비율을 달성했으며 Cornhusker Casualty Company가 93.8로 선두를 차지했습니다. John Ringwalt는 다른 4개의 본국 운영을 적극적으로 감독하는 것 외에도 7년 중 6년 동안 합산 비율이 100 미만을 기록했으며 1970년에 시작하여 기존의 독립 에이전시 시스템을 활용하여 네브래스카에서 운영되는 주요 보험 회사. Jim Stodolka가 관리하는 Lakeland Fire and Casualty Company는 1977년 국내 기업 중 가장 낮은 손해율을 달성하여 Chair's Cup에서 우승했습니다. 대체로 홈스테이트 운영은 계속해서 훌륭한 진전을 이루고 있습니다.

우리 보험 그룹에 가장 최근에 추가된 회사는 캘리포니아주 사우스 패서디나에 있는 Cypress 보험 회사입니다. 이 산재 보상 보험사는 1977년 마지막 날에 현금으로 구입했기 때문에 그 해의 약 1,250만 달러 규모는 우리 결과에 포함되지 않았습니다. Cypress와 National Indemnity의 현재 California Worker’s Compensation 사업은 결합되지 않고 다소 다른 마케팅 전략을 활용하여 독립적으로 운영될 것입니다. 1968년부터 Cypress의 사장인 Milt Thornton은 보험 계약자, 대리인, 직원 및 소유주 모두를 위한 일류 기업을 운영하고 있습니다. 우리는 그와 함께 일하기를 기대합니다

보험 회사는 누구나 복사할 수 있는 표준화된 정책을 제공합니다. 그들의 유일한 제품은 약속입니다. 면허를 취득하는 것은 어렵지 않으며 요금은 오픈북입니다. 상표, 특허, 위치, 기업 수명, 원료 공급원 등에서 중요한 이점이 없으며 경쟁에서 단열재를 생산하기 위한 소비자 차별화가 거의 없습니다. 기업의 연례 보고서에서 사람들이 만드는 차이를 강조하는 것은 흔한 일입니다. 이것은 사실일 때도 있고 그렇지 않을 때도 있습니다. 그러나 보험업의 특성상 개별 관리자가 회사 실적에 미치는 영향이 확대된다는 데에는 의문의 여지가 없습니다. 우리와 관련된 관리자 그룹이 있다는 것은 매우 행운입니다.

버크셔 헤서웨이의 1960년대후반부터 1970년대까지의 투자는 보험사 인수로 큰 물결이 바뀝니다. 1967년 내셔널손해보험과 내셔널화재해상보험을 인수한것을 시작으로 1970년대 들어 거의 매해 보험사 인수를 시작합니다.

버핏의 이와같은 보험사랑은 보험사 투자를 통해 보험사를 소유하는 것을 넘어서 운용할 수 있는 더 많은 현금을 확보할 수 있었기 때문입니다. 보험 비즈니스 특성상 보험료들이 보험금으로 청구되기까지 다른 곳에 투자될 수 있었기 때문이죠.

특히나, 위 내용의 말미에서 아주 훌륭한 경영진이어도 평균적인 결과를 내는 섬유 사업과 정반대의 결과를 내고 있는 보험 비즈니스에 대한 버핏의 믿음을 보여줍니다.

버핏은 또한 어려운 인플레 상황을 고려하여 손해보는 수준까지 보혐료를 내리지 않고, 보험사가 재정적으로 건전해지도록 요율을 꾸준히 높여왔습니다. 이것이 건실한 보험사를 70여개까지 키워낸 버핏의 투자원칙이자 경영원칙이었습니다.

[보험 투자]

지난 2년 동안 원가 보험 투자(계열사인 Blue Chip Stamps에 대한 투자 제외)는 1억 3,460만 달러에서 2억 5,280만 달러로 증가했습니다. 보험료 규모의 큰 이익과 유보 이익으로 인해 발생하는 보험 준비금의 증가는 유가 증권의 이러한 증가를 설명했습니다. 그 결과 보험 그룹의 순 투자 수익은 1975년 세전 840만 달러에서 1977년 세전 1230만 달러로 개선되었습니다.

배당금과 이자 수입 외에도 우리는 채권에서 약 1/4, 주식에서 나머지 1/4에 해당하는 세금 공제 전 690만 달러의 자본 이득을 실현했습니다. 1977년 말 주식의 미실현 이익은 약 7,400만 달러였지만 이 수치는 단일 날짜의 다른 수치와 마찬가지로(1974년 말에 1,700만 달러의 미실현 손실이 있음) 너무 심각하게 받아들여서는 안 됩니다. 대부분의 대규모 주식 포지션은 수년 동안 유지될 것이며 투자 결정에 대한 스코어카드는 특정 날짜의 가격이 아니라 해당 기간 동안의 비즈니스 결과로 제공될 것입니다. 회사 전체를 인수할 때 지나치게 단기적인 전망에 초점을 맞추는 것이 어리석은 것처럼, 회사의 일부를 인수할 때 단기적인 예상 수익이나 최근 수익 추세에 매료되는 것도 마찬가지로 불합리하다고 생각합니다. 즉, 시장성 있는 보통주.

이 점을 설명하는 약간의 여담이 흥미로울 수 있습니다. Berkshire Fine Spinning Associates와 Hathaway Manufacturing은 1955년에 합병되어 Berkshire Hathaway Inc.가 되었습니다. 1948년 추정 합산 기준으로 그들은 거의 1,800만 달러의 세후 수입을 올렸고 뉴잉글랜드 전역의 12개 대형 공장에서 10,000명의 직원을 고용했습니다. 그 시대의 비즈니스 세계에서 그들은 경제 강국이었습니다. 예를 들어, 같은 해에 IBM의 수입은 2,800만 달러(현재 27억 달러), Safeway Stores는 1,000만 달러, Minnesota Mining은 1,300만 달러, Time, Inc.는 900만 달러였습니다. 그러나 1955년 합병 이후 10년 동안 5억 9,500만 달러의 총매출액은 버크셔 해서웨이에 1천만 달러의 총 손실을 가져왔습니다. 1964년까지 공장은 2개 공장으로 축소되었고 순자산은 합병 당시 5,300만 달러에서 2,200만 달러로 줄었습니다. 한 해의 스냅샷은 비즈니스를 적절하게 묘사하는 데 충분합니다.

재미있는 것은 버크셔에서 보험 투자를 통해 배당금과 이자수입, 채권 투자, 주식 평가 차액등의 수익을 올리는 과정에서 언급한 이야기들입니다. 이미 1974년의 미실현 손실이 있던것과 마찬가지로 1977년의 미실현 이익 역시 심각하게 받아들이지 않을 것을 권고하고 있습니다.

꾸준히 버핏이 말해왔던 장기적인 전망 관점에서의 투자를 말하고 싶은 것이죠. 해당 주식들의 주식포지션이 오랜 기간 유지될 것이고, 이와같은 투자 결과로 나오는 단기적 수익이 대해 흥분하지 말 것을 경고하고 있는 것입니다. 오히려, 이렇게 높은 수익을 만드는 주식의 회사가 만드는 비즈니스가 견조해지는 것에 더 초점을 맞추고 있습니다.

1977년 12월 31일 현재 시가 500만 달러가 넘는 보험 회사의 지분 보유액은 다음과 같습니다.

우리는 인수할 사업을 전체적으로 평가하는 것과 거의 같은 방식으로 시장성 있는 지분 증권을 선택합니다. 우리는 비즈니스가 (1) 우리가 이해할 수 있고, (2) 장기적인 전망이 좋고, (3) 정직하고 유능한 사람들이 운영하고, (4) 매우 매력적인 가격에 이용 가능하기를 바랍니다. 우리는 일반적으로 단기적으로 예상되는 호의적인 주가 행동을 위해 주식을 매수하려고 시도하지 않습니다. 사실, 그들의 사업 경험이 우리를 계속 만족시킨다면 우리는 우리가 소유한 주식의 시가 하락을 좋은 것을 더 좋은 가격에 더 많이 취득할 수 있는 기회로 환영합니다.

우리의 경험에 따르면 진정으로 뛰어난 기업의 비율에 비례하는 일부는 때때로 증권 시장에서 전체 기업이 관련된 협상 거래에서 요구하는 가격보다 훨씬 큰 할인가로 판매됩니다. 결과적으로 기업 인수를 통해 직접적으로 얻을 수 없는 사업 소유권 거래는 주식 소유를 통해 간접적으로 얻을 수 있습니다. 가격이 적절할 때 우리는 통제할 의도가 없고 매진이나 합병을 예상하지 않고 기업의 우수한 비즈니스 결과가 장기적으로 소유자, 소수 및 다수를 위한 상응하는 우수한 시장 가치 및 배당금 결과.

이러한 투자는 처음에는 영업 이익에 미미한 영향을 미칠 수 있습니다. 예를 들어, 우리는 1977년에 Capital Cities Communications에 1,090만 달러를 투자했습니다. 우리가 매입한 주식으로 인한 수익은 작년에 약 130만 달러였습니다. 그러나 현재 연간 $40,000를 제공하는 현금 배당금만 영업 이익 수치에 반영됩니다.

Capital Cities는 특별한 속성과 특별한 관리를 모두 보유하고 있습니다. 그리고 이러한 관리 기술은 기업 자본의 운영 및 고용에도 동일하게 적용됩니다. Capital Cities가 소유한 부동산을 직접 구매하려면 주식 시장을 통해 구매하는 비용의 두 배에 달하는 비용이 들며 직접 소유하는 것은 우리에게 중요한 이점을 제공하지 않습니다. 통제가 우리에게 운영 및 기업 자원을 관리할 수 있는 기회와 책임을 주지만 현재 시행 중인 것과 같은 측면에서 관리를 제공할 수는 없습니다. 사실상 우리는 통제보다 무통제를 통해 더 나은 경영 결과를 얻을 수 있다. 이것은 비정통적인 견해이지만 우리가 건전하다고 믿는 견해입니다.

특히나 버핏하면 배당수익이 유명한데, 이처럼 높은 주식 평가 차액에 일희일비하는 것이 아니라, 꾸준히 훌륭한 기업이 높은 할인가로 판매될 때를 기다려 주식 소유를 하여 단기적 주가변동보다 해당 회사가 만들어낼 배당금이 만들어낼 배당 수익 구조를 만든느 것에 집중합니다.

뿐만아니라, 무통제 원칙을 통해 해당 회사를 소유와 통제의 순서로 가는 것이 아니라, 소유를 통한 배당수익 획득으로 또한 경영권 무통제를 이어나가 훌륭한 회사가 현재의 기조아래 건실하게 성장할 것을 돕는 것이 자신들의 배당 수익 구조를 더욱 공고히 할 것을 믿고 있는 것입니다.

[은행]

1977년에 Illinois National Bank는 계속해서 대부분의 대형 은행보다 약 3배의 자산 수익률을 달성했습니다. 여느 때처럼 이 기록은 은행이 예금자에게 최대 이율을 지불하고 낮은 위험과 뛰어난 유동성을 결합한 자산 포지션을 유지하면서 달성되었습니다. Gene Abegg는 1931년에 $250,000로 은행을 설립했습니다. 운영 첫 해에 수입은 $8,782에 달했습니다. 그 이후로 은행에 새로운 자본이 기부되지 않았습니다. 오히려 1969년에 우리가 인수한 이후로 2천만 달러의 배당금이 지급되었습니다. 1977년의 수입은 360만 달러에 달했는데, 이는 많은 은행들이 그 규모의 2~3배를 달성한 것보다 더 많은 것입니다.

현재 80세가 되어 여전히 동료 없이 은행 업무를 운영하고 있는 Gene은 작년 말에 후임자를 영입해 달라고 요청했습니다. 이에 따라 전 American National Bank of Omaha의 사장 겸 CEO인 Peter Jeffrey가 회장 겸 최고 경영자로 3월 1일부터 Illinois National Bank에 합류했습니다.

Gene은 계속 건강하게 회장으로 활동하고 있습니다. 우리는 Rockford의 주요 은행에서 계속해서 성공적인 운영을 기대합니다.

대형은행을 소유하고 있다는 것은 이자율 이상의 안정적인 배당 수익까지 얻을 수 있는 좋은 전략입니다. 한국에서도 마찬가지지만, 은행의 주력 비즈니스인 예대금리차를 활용한 마진이 안정적인 사업구조이기에 은행 투자는 꾸준히 성공적인 결과를 만들어냈습니다.

[블루 칩 스탬프]

우리는 다시 Blue Chip Stamps에 대한 지분을 늘렸고 1977년 말에 약 36 1/2%를 소유했습니다. Blue Chip은 영업에서 약 1,290만 달러를 벌어들이며 순조로운 한 해를 보냈고, 추가로 410만 달러의 증권 이익을 실현했습니다.

Louis Vincenti가 관리하는 Blue Chip Stamps의 80% 소유 자회사인 Wesco Financial Corp.과 Chuck Huggins가 관리하는 99% 소유 자회사인 See's Candies는 모두 1977년에 좋은 성과를 거두었습니다. Blue Chip Stamps가 See's를 인수한 이후 1972년 초 세전 영업 이익은 추가 자본 투자 없이 420만 달러에서 1260만 달러로 증가했습니다. See's는 단위 성장이 거의 없는 산업에서 운영하면서 이 기록을 달성했습니다. Berkshire Hathaway Inc.의 주주는 Mr. Robert H. Bird, Blue Chip Stamps, 5801 South Eastern Avenue, Los Angeles, California 90040에게 요청하여 Blue Chip Stamps의 연간 보고서를 얻을 수 있습니다.

버크셔라는 섬유사업에서도 큰 후회를 남긴 버핏이었지만, 많이 알려진 사례로 블루칩 스탬프 사업에 있어서도 큰 실수를 낳았습니다. 주주서한에서 밝히는 것과 같이 버핏은 지분을 꾸준히 늘려 회사 지분의 1/3까지 늘려왔는데요. 블루칩은 소매점에서 구매한 금액에 따라 쿠폰을 지급하고, 해당 쿠폰을 모아 사은품과 교환할 수 있도록 만든 비즈니스였습니다.

쿠폰 역시 상품권과 마찬가지로 부동자금을 통한 금융을 만드는 사업으로 유명합니다. 쿠폰을 발행하고 사은품을 돌려주기 전까지 부동자금의 유휴기간이 발생하였고, 이 기간 부동자금화(플로팅)가 된 자금을 통해 금융이자 수익을 벌어들임은 물론이고, 쿠폰 분실에 따른 낙전수입까지 얻을 수 있는 훌륭한 모델이었죠.

문제는 해당 비즈니스가 머지않아 미국 전반 유통체계의 변화를 겪으며 대형할인점위주로 재편된 유통업에서 쿠폰 마케팅의 효과가 떨어졌고, 더이상 쿠폰 비즈니스를 영위하기 힘들어진 것입니다. 1977년 기준으로는 여전히 블루칩 스탬프가 유효한 비즈니스였을지 몰라도, 이처럼 계속 사양산업에 지분을 추가투자하여 지분을 늘리는 행위는 버핏으로 하여금 후회하게 만든 사건이 되었죠.

대표적인 실책으로 멍거와 버핏이 뽑는 쿠폰 비즈니스는 이후 매각을 통해 만든 유동성을 통해 다른 투자로 이어나가며 만회하는 기회를 만들게 됩니다.

첫번째 워런 버핏의 주주서한에 대해 다뤄봤습니다. 아무래도 근 50년 전이야기를 다루다보니 당시 산업에 대한 공부도 하게 되면서 무엇보다 버핏이 지난 50년의 투자여정을 이끌며 실패와 실수, 만회과정에서의 고민을 함께 들여다 볼 수 있을 것 같습니다.

앞으로 2022년 주주서한까지 40여개의 주주서한을 보다 자세히 다뤄볼 수 있으면 좋겠습니다. 많은 응원 부탁드립니다. 감사합니다.