탑 다운 퀄리티 투자
세상의 변화를 미리 읽고 1%에 집중하는 힘
[ 글을 시작하기 전에 ]
많은 투자자가 기억하듯, MS는 2000년대 내내 끔찍한 주식이었습니다.
윈도와 오피스라는 막강한 해자를 가진 세계 최고 기업이었음에도 불구하고, 닷컴 버블의 정점에서 주식을 산 투자자는 10년이 넘는 시간 동안 돈을 거의 벌지 못했습니다.
기업의 퀄리티는 훌륭했지만, 미래가 보이지 않는 리더십과 너무 비싼 가격이라는 성장 함정에 빠져 있었기 때문입니다.
무엇이 이 잠자던 공룡을 다시 깨웠을까요? 정답은 이 책의 핵심 원칙인 탑다운과 퀄리티 안에 숨어 있습니다.
첫째, 거대한 시대의 훈풍, 바로 클라우드 혁명이라는 탑다운의 기회가 있었습니다.
세상의 모든 데이터와 서비스가 클라우드로 이동하는 거대한 흐름이 시작된 것입니다.
둘째, 그 흐름에 회사의 운명을 걸었던 경영진이 있었습니다.
사티아 나델라는 모바일에 집착하던 회사의 방향키를 클라우드 퍼스트로 돌렸습니다.
이는 회사의 자원을 미래에 완벽하게 재배치한, 역사상 가장 성공적인 자본 배분의 사례 중 하나로 기록되었습니다.
시대적인 흐름이 4차 산업혁명을 더욱 가속화시키고 있습니다.
새로운 혁명은 새로운 흐름을 만들어내고 기술적 진보는 자본적 성장도 함께 가지고 오게 됩니다.
그럼 어떤 형태의 시대적인 흐름이 있는지 어떻게 읽어낼 수 있는지 알아보도록 하겠습니다.
Ⅰ. 진정한 동업자는 회사의 본질적인 질에 집중한다.
수많은 실패를 통해 위대한 기업은 반드시 세 개의 단단한 기둥 위에 서 있다는 것을 깨달았습니다.
숫자로 증명하는 좋은 재무, 경쟁자를 막아내는 좋은 비즈니스 모델, 이 모든 것을 지휘하는 좋은 경영진입니다.
이 단단한 세 개의 기둥 위에 드러켄 밀러 같은 대가들의 지혜를 더했다.
거시적 흐름으로 유망한 산업의 순풍을 먼저 포착하고, 개별 기업의 퀄리티로 수익을 지켜내는 저만의 원칙, 이것이 바로 탑다운 퀄리티 투자 전략의 핵심입니다.
테리 스미스에게서 영감을 얻어 그의 펀드인 펀드스미스처럼 저 역시 단단한 원칙을 버려내고 나만의 시스템을 만드는 투자의 대장장이가 되고자 했습니다.
여기에 펀드처럼 체계적인 원칙을 갖추되, 바쁜 직장인도 쉽게 따라 할 수 있는 투자법을 만들고 싶다는 바람을 더해 FundEasy라는 이름이 탄생했습니다.
마음 편한 투자의 구체적인 방법론을 알아보도록 하겠습니다.
Ⅱ. 나만의 투자 시스템 : 탑다운과 퀄리티의 결합
두 가진 분석 방법을 유기적으로 결합하는 것입니다.
먼저 탑다운과 바텀업의 개념부터 명확히 할 필요가 있습니다. 이 둘은 분석의 방향을 의미합니다.
탑다운은 거시경제나 산업 같은 숲에서 시작해 개별 기업이라는 나무로 내려오는 방식입니다.
바텀업은 개별 기업에서 시작해 그 기업이 속한 산업으로 시야를 넓혀가는 방식입니다.
그리고 이 책의 또 다른 핵심인 퀄리티는 제가 바텀업 분석을 수행할 때 사용하는 기준이자 방법론입니다.
즉, 저는 수많은 바텀업 분석 방법 중에서도 기업의 내재적인 질에 집중하는 방식을 채택한 것입니다.
이 세 가지 개념의 관계를 저의 투자 시스템에 적용하면 다음과 같이 정리할 수 있습니다.
첫째, 탑다운 분석으로 어떤 운동장에서 뛸 것인가를 결정합니다.
거시경제의 변화와 글로벌 트렌드를 미리 읽어내 앞으로 강력한 순풍이 불어올 유망한 산업을 먼저 찾아냅니다.
둘째, 그렇게 고른 산업 내에서 저만의 퀄리티 분석을 통해 최고의 선수를 골라냅니다.
하지만 모든 투자 결정을 이 방식으로만 하지는 않습니다.
때로는 유행하는 트렌드와 무관하게 압도적인 경쟁력을 가진 훌륭한 퀄리티 기업을 발견하고 그 기업과 오랜 시간 동행하는 순수한 바텀업 방식의 투자 역시 병행하고 있습니다.
이처럼 원칙을 지키되 상황에 따라 유연하게 대응하는 것, 이것이 바로 수많은 실패와 고민 끝에 도달한 저만의 투자 전략입니다.
Ⅲ. 무엇이 진짜 퀄리티인가?
좋은 재무 : 퀄리티 기업은 숫자로 스스로를 증명합니다.
좋은 재무란, 어떤 경제 위기에도 기업이 버텨낼 수 있는 튼튼한 체력을 의미합니다.
부채 비율이 낮아 외부 충격에 안정적이어야 합니다.
또한, 단순히 이익을 많이 내는 것을 넘어 투하자본이익률 같은 지표를 통해 기업이 가진 자본으로 얼마나 효율적으로 이익을 내는지를 확인해야 합니다.
마지막으로, 회계상 이익이 아닌 실제 손에 쥐는 현금, 즉 잉여현금흐름이 풍부하여 이 돈으로 빚을 갚고 주주에게 배당을 주며, 새로운 사업에 투자하는 선순환을 만들 수 있어야 합니다.
좋은 비즈니스 모델 : 좋은 재무는 저절로 만들어지지 않습니다.
그것은 바로 기업의 비즈니스 모델 그 자체에서 비롯됩니다.
좋은 비즈니스 모델이란, 단순히 돈을 버는 방법을 넘어 경쟁 기업들이 쉽게 넘볼 수 없는 강력하고 지속 가능한 구조적 이점, 즉 경제적 해자를 갖춘 시스템을 의미합니다.
성 주위를 둘러싼 해자가 깊고 넓을수록 기업은 가격을 스스로 결정할 힘을 유지하고, 그 이익을 다시 해자를 강화하는 데 재투자하여 누구도 넘볼 수 없게 만드는 것입니다.
그렇다면 해자의 여러 속성 중 가장 중요한 것은 무엇일까요?
많은 연구가 놀랍게도 성장률 그 자체가 아니라 그 해자가 얼마나 오래 지속되는지가 기업 가치에 훨씬 더 큰 영향을 미친다고 말합니다.
폭발적으로 성장하지만 2~3년 뒤 경쟁자들에게 따라 잡히는 기업보다 적당히 성장하더라도 10년 이상 경쟁자들을 멀리 따돌릴 수 있는 기업이 장기 투자자에게는 훨씬 더 큰 복리를 안겨다 준다는 것입니다.
우리가 찾아야 할 것은 단순히 넓은 해자가 아니라, 시간이 흘러도 마르지 않는 깊고 긴 해자입니다.
좋은 경영진 : 퀄리티 기업은 미래를 내다보는 통찰력과 실행력, 그리고 주주의 이익을 최우선으로 생각하며 자본을 현명하게 배분하는 정직하고 유능한 경영진이 이끌어 갑니다.
특히 기업이 벌어들인 돈을 어디에, 어떻게 사용하는지를 결정하는 자본 배분 또는 자본 배치 능력은 경영진의 실력을 판단하는 가장 중요한 척도 중 하나입니다.
Ⅳ. 테리 스미스 : 좋은 기업을 사서, 아무것도 하지 마라
좋은 기업을 사라 : 자본 경량 복리수익 기업을 찾는 여정
강력한 무형자산 : 브랜드 특허 네트워크 효과 등 경쟁자들이 쉽게 모방할 수 없는 강력한 해자를 가집니다.
반복적인 소액 매출 : 소비자들이 매일, 매주, 매달 반복적으로 구매하는 작지만 필수적인 제품이나 서비스를 판매합니다.
낮은 자본 집약도 : 성장을 위해 거대한 공장 설비나 R&D 투자가 지속적으로 필요하지 않습니다.
벌어들인 현금을 올바른 자본 배분 원칙에 따라 유기적 성장에 투자, M&A나 주주에게 돌려주는 등 아주 적은 재투자로도 스스로 성장하는 자본 경량 복리수익 기업입니다.
너무 비싸게 사지 마라. : 가치 함정과 성장 함정을 피하는 법
PER기준으로 보면 항상 비싸 보이기 때문입니다. 하지만 그는 싼 주식을 사는 것과 주식을 싸게 사는 것은 다르다고 말합니다.
테리 스미스의 미래 현금흐름의 확실성에 초점을 맞춥니다. 그는 기업의 잉여현금흐름 수익률을 장기 채권 금리와 비교하며, 예측 가능한 미래에 꾸준히 현금을 창출할 수 있는 기업이라면 기꺼이 프리미엄을 지불합니다.
이는 훌륭한 기업을 적정 가격에 사는 것이 평범한 기업을 싼 가격에 사는 것보다 훨씬 낫다는 위대한 투자자의 격언과 일맥 상통합니다.
아무리 싸게 사도 기업의 가치가 성장하지 않거나 오히려 파괴된다면 그것은 가치 함정입니다.
테리 스미스의 원칙은 눈앞의 싼 가격표가 아니라 미래에 얻게 될 확실한 현금흐름의 가치를 사는 것입니다.
그러나 기업이 성장성은 매우 뛰어나지만 그 기대감이 주가에 과도하게 반영되거나 너무 비싼 가격에 주식을 매수하게 되면 자칫 퀄리티 함정에 빠질 수 있습니다.
아무리 좋은 기업이라도 너무 비싼 가격에 산다면 향후 성과가 안 좋을 수 있기 때문에 합리적인 가격에 매수하는 것을 중요하게 여기고 있습니다.
아무것도 하지 마라 : 정원을 가꾸는 농부의 마음
그는 투자 과정을 정원을 가꾸는 것에 비유합니다. 좋은 씨앗을 고르기 전에 땅을 갈고 비료를 주는 것에 엄청난 노력을 기울입니다.
잘 일궈진 땅에 좋은 씨앗을 심고 나면 농부는 매일 땅을 파서 뿌리가 잘 자라는지 확인하지 않습니다.
그저 햇빛과 물을 주며, 잡초를 뽑아주고 시간이 흘러 열매가 맺기를 기다릴 뿐입니다.
Ⅴ. 스탠리 드러켄밀러 : 홈런을 칠 기회에 안타를 노리지 마라
현재의 실적이나 뉴스에 투자하는 것은 백미러는 보고 운전하는 것과 같다.
드러켄밀러 투자 철학의 핵심은 현재의 사실을 미래의 결과로 연결하는 미래 상상력에 있습니다.
중요한 것은 지금 보이는 세상이 아니라, 현재의 변수들이 만들어낼 12~18개월 뒤의 세상입니다.
그는 중앙은행의 통화정책 변화, 혁신 기술의 등장, 지정학적 리스크 같은 거대한 사건들이 연쇄 반응을 일으켜 미래의 자산 가격을 어떻게 바꿔놓을지 끊임없이 시뮬레이션했습니다.
그리고 그 변화의 파도에 가장 크게 올라탈 자산에 미리 베팅하는 것이 그의 방식입니다.
최근 그가 AI 혁명의 거대한 파도를 남들보다 먼저 읽고 엔비디아에 투자해 막대한 수익을 거둔 것 역시 단순히 현재의 유행을 좇은 것이 아니라 기술의 변화가 다가올 미래의 산업 지형도를 어떻게 재편할 것인지를 내다본 결과입니다.
Ⅵ. 탑다운 퀄리티 전략이 투자의 성공 확률을 극적으로 높이는 체계적인 2단계 필터링 시스템으로 설계되었기 때문임
1단계 : 드러켄 밀러의 시점으로 퀄리티 함정을 피한다.
성공적인 투자의 첫 번째 질문은 어떤 기업 기업을 살까 가이날 어떤 산업, 트렌드에 투자할까여야 합니다.
아무리 훌륭한 기업이어도 침체기에 있는 기업이라면 좋은 투자 기회가 아닐 수 있기 때문입니다.
스탠리 드러켄밀러의 탑다운 분석은 바로 산업, 트렌드를 먼저 찾아내는 역할을 합니다.
수천 개의 기업 중에서 우리의 소중한 시간과 노력을 쏟을 가치가 있는 유망한 산업을 먼저 선별하는 것입니다.
투자의 가장 치명적인 실수인 퀄리티 함정을 원천적으로 방지하기 때문입니다.
드러켄 밀러의 시점은 우리가 침몰하는 배 위에서 가장 튼튼한 의자를 고르는 어리석음을 범하지 않도록 막아줍니다.
2단계: 버핏과 스미스의 까다로움으로 가려낸다.
일단 유망한 산업이나 트렌드를 찾았다면 이제 그 안에서 좋은 기업을 찾을 때입니다.
이때 우리는 워런 버핏과 테리 스미스의 시각으로 까다롭게 기업을 살펴봅니다.
선별된 산업 내 수많은 기업 중에서 가장 깊은 경제적 해자를 가졌고, 가장 뛰어난 경영진이 이끌며, 가장 튼튼한 재무 구조를 가진 기업을 가려내는 것입니다.
아무리 유망한 산업이라도 그 안의 모든 기업이 성공하는 것은 아닙니다.
버핏과 스미스의 시점은 고석을 가려내어 우리의 투자가 반짝이는 유행이 아닌 지속 가능한 가치에 닿도록 합니다.
Ⅶ. 탑다운 퀄리티 전략 적용 방식
워런 버핏 : 훌륭한 기업을 합리적인 가격에 사라
기업의 내재적 가치, 특히 경제적 해자를 분석하여 위대한 기업을 발굴하는 바텀업 분석의 근간을 이룹니다.
테리 스미스 : 좋은 기업을 사서 아무것도 하지 마라.
한번 선별한 퀄리티 기업과 장기 동행하며 복리의 마법을 누리는 장기 보유와 원칙 준수라는 규율이 중요성을 일깨웁니다.
스탠리 드러켄 밀러 : 숲을 먼저 보고 홈런을 노려라.
금리, 유동성 등 거시경제의 큰 흐름을 읽어 유망한 산업을 먼저 선별하는 탑다운 분석의 핵심을 제공합니다.
Ⅷ. 유망 산업을 선별하는 탑다운 분석
성공적인 투자의 첫 질문은 어떤 기업을 살까 가 아니라, 지금 세상은 어떤 방향으로 움직이고 있는가여야 합니다.
훌륭한 기업을 찾는 것만큼 혹은 그 이상으로 중요한 것이 바로 어떤 산업이 시대의 순풍을 타고 있는지를 먼저 파악하는 것입니다.
이는 물고기를 잡기 전에 어느 바다에 물고기가 가장 많이 모이는지 먼저 살피는 것과 같습니다.
유망한 산업이라는 풍요로운 어장을 먼저 찾아낸다면, 투자 성공의 확률은 극적으로 높아집니다.
탑다운 퀄리티 투자 전략의 첫 번째 탑다운 분석은 바로 이 과정을 체계화한 것입니다.
개별기업이라는 나무를 보기 전에 산업과 세상의 변화라는 숲을 먼저 분석하여 우리가 집중해야 할 기회의 영역을 좁혀 나가는 과정입니다.
훌륭한 바텀업 분석 능력도 성장성이 없는 산업에 적용하면 그 노력이 헛수고가 될 수 있습니다.
세상의 거대한 변화 속에서 우리가 가진 소중한 시간과 노력을 쏟을 가치가 있는 유망 산업을 선별하는 체계적인 방법을 제시할 것입니다.
이 과정을 통해 독자 여러분은 자신만의 투자 지도를 그리는 첫걸음을 내딛게 될 것입니다.
[ 글을 마치며 ]
주식 투자를 할 수 있다는 것은 이 시대를 살아가는 사람들에게 좋은 경제적 부가가치를 만들어 낼 수 있는 수단이 되어주고 있습니다.
물론 주식을 통해서 자산을 잃는 경우도 많지만 공부를 한다면 충분히 수익을 얻을 수 있는 방법이 있다고 생각합니다.
그래서 가급적 다양한 방식의 지식을 얻고자 노력하는 편입니다.
이 책에서는 기업을 선별하는 방식에 대해서 설명하고 있는데 가치 투자를 고민하는 사람들에게 잘 정리된 해결책을 제시하고 있다고 생각합니다.
다양한 방법 중에서 경제적 해자만큼은 한 번 더 고민해 보고 생각해 볼 필요가 있다고 생각해서 정리하도록 하겠습니다.
규모의 경제 : 클수록 비용이 낮아진다.
네트워크 효과 : 쓸수록 가치가 커진다.
전환비용 : 바꾸기 어렵고 귀찮다.
브랜드 : 비싸도 기꺼에 사게 만든다.
핵심 자원: 우리만 가지고 있다.
프로세스 파워 : 우리만 이렇게 할 수 있다.
역 포지셔닝 : 기존 강자는 따라 할 수 없다.
위에 서술한 경제적 해자는 모두 중요한 기업의 경쟁력이 된다고 생각합니다.
그중에서도 주목해야 할 것은 규모의 경제와 네트워크 효과가 우선시되어야 한다고 봅니다.
규모의 경제가 있어야 지속적으로 발전할 수 있는 원동력을 가질 수 있게 되고 네트워크 효과를 기반으로 지속적으로 성장할 수 있기 때문입니다.
계속 시장을 바라보고 기업을 분석하면 나이테처럼 지식이 쌓여 언젠가는 세상을 바라보는 나만의 시선을 갖출 수 있게 될 것이라고 생각합니다.
참고 도서 : 탑 다운 퀄리티 투자 ( FundEasy )
