SAFE 투자계약에 관하여
미국 SAFE 계약 주요조항 해설
SAFE와 존재이유
SAFE는 Simple Agreement for Future Equity의 약자로서, 한국에서는 “조건부지분인수계약”이라고 불립니다. 즉, 신주를 즉시 발행 받는 대신 추후에 회사가 후속투자를 받을 때 비로소 지분을 인수받게 하는 계약을 의미합니다.
SAFE 계약을 체결하는 이유는 기업가치 산정이 어려운 초기 단계 기업에 대한 투자를 신속하게 진행하기 위함입니다. 미국에서는 Y Combinator가 2013년부터 선보여 초기 스타트업 투자에 많이 사용되어 왔습니다.
SAFE의 장단점
SAFE는 정량적인 회사평가를 생략하고 계약서도 비교적 심플하기 때문에 빠른 투자결정이 가능합니다. 회사로서도 투자자로서도 아직 회사의 가치가 불명확한 상태에서 회사평가를 생략하기 때문에 빠르면서도 비용을 절감하여 계약을 체결할 수 있습니다.
다만, 상환전환우선주(Redeemable Convertible Preferred Stock), Convertible Note, 전환사채(Convertible Bond)와 달리 만기가 없고 이자도 지급받지 않기 때문에 투자자는 그만큼 Risk를 감당하게 됩니다. 즉, 회사가 아예 후속 투자를 받지 않는 경우에는 투자자가 SAFE를 주식으로 전환 받지도 못하고 자금을 상환하지도 못하는 상황에 처할 수 있는 위험을 감수하게 됩니다. 반면, 회사로서는 만기도 없고 이자도 지불할 필요가 없으며 부채로 처리하지 않아도 되기 때문에 그만큼 유리합니다.
한국의 경우 SAFE를 도입한 지 얼마 되지 않았기 때문에 아직 선례가 많이 쌓이지 않았고, 또 각투자자가 개별적으로 회사와 계약을 체결하는 관행상 후속투자자들과의 소통이 번거로운 문제가 있습니다. SAFE는 주식도 채권도 아니고, SAFE권리자는 주주명부나 등기부에 드러나지 않는 권리자이기 때문입니다. 한국 벤처기업법상 SAFE의 요건과 장단점 및 미국과의 차이점에 대해서는 다음 글에서 다루도록 하고, 오늘은 미국 SAFE 투자계약을 기준으로 설명 드리겠습니다.
SAFE의 작동방식
SAFE 투자가 이루어질 경우, 투자자는 정확한 기업가치(Value)를 산정하지 않고 일단 투자를 집행하고 그때는 주식도 받지 않습니다. SAFE는 이후 기업이 일정 금액 이상의 후속투자를 받을 때 비로소 주식으로 전환(Conversion)되는데, 이때 그 후속투자에서 산정된 회사의 Value와 연계하여 SAFE투자자가 구입하게 될 회사의 1주당 주식가격이 결정됩니다. 즉, SAFE투자자는 일정금액의 초기투자금을 넣되, 실제로 몇 주의 주식을 취득하게 될 지는 후속투자시 회사의 Value에 따라 달라지게 됩니다.
SAFE 계약에서는 SAFE가 비로소 주식으로 Conversion되는 ‘일정 금액 이상의 후속투자’의 규모나기준을 정해야 하는데, 이 후속투자를 “Equity Financing” 이라 합니다(계약에 따라 “Conversion Financing” 등으로 달리 불리기도 합니다). 예를 들어, SAFE로 $10만불을 투자한 SAFE 계약에서 Equity Financing 금액을 $50만불로 설정할 경우, 회사가 후속투자로 $50만불 이상의 금액을 유치하는 시점에 SAFE는 자동으로 주식으로 Conversion됩니다. 이 금액을 특정금액으로 정하지 않고, “고정된 Valuation(Fixed valuation)으로 투자한 후속투자” 등으로 설정할 수도 있습니다.
어쨌든 Equity Financing의 기준을 정하는 것은 SAFE가 주식으로 전환되는 시점을 결정한다는 점에서 SAFE 계약의 핵심 중의 하나입니다.
SAFE 계약의 핵심 조항: Discount와 Valuation Cap, 그리고 MFN
한편, “후속투자시 회사의 Value에 따라 SAFE 권리자가 취득할 주식이 달라진다”는 말을 이해하기 위해서는 “Discount”와 “Valuation Cap”, 그리고 “MFN”이라는 용어를 통해 설명이 되어야 하는데요, 쉽게 말해 SAFE 투자자가 후속투자자보다 먼저 위험을 감수하였으므로 후속투자자보다 주식을 일정 비율 더 싸게 매수할 수 있게 하는데 그 가격을 설정하는 기준을 의미합니다.
일단, SAFE 투자자는 후속투자자들에 의해 산정된 회사의 Value에 연계하여 후속투자자들보다 할인(Discount)된 금액으로 주식을 전환 받을 수 있습니다(이를 Discount 방식이라고 합니다). 그런데 후속투자시에 후속투자자들에 의해 기업가치(Value)가 너무 높게 평가받으면, SAFE 투자자의 지분이 지나치게 적게 평가받을 위험이 있습니다. 이에 SAFE 투자에서는 기업가치상한(Valuation Cap)을 정할 수도 있는데, 후속투자에서 회사의 Value가 SAFE계약에서 정한 Valuation Cap을 넘어가게 되면 SAFE 투자자는 Valuation Cap을 한도로 하여 자신이 취득할 주식가격의 상한선을 정하게 됩니다(이를 Valuation Cap 방식이라고 합니다). 한편, MFN(Most-Favored Nation)방식으로 주식가격을 결정하게 하는 경우도 있는데, 이는 유상증자 전에 다른 SAFE나 다른 Convertible Note가 발행되는 조건 중 가장 유리한 조건의 적용을 받게 하는 것입니다.
어려우실 것 같아 아래에서 예시로 설명 드리겠습니다.
예를 들어, 주식수가 10,000주인 회사에 SAFE 투자자가 $10만불($0.1M불)을 할인율 20%로 투자하였다고 해보겠습니다. 이 회사가 후속투자시 기업가치 $100M불로 평가받았다고 하면, 후속투자시 Value에 따른 회사의 1주당 가치는 $100M/10,000주=$10,000불입니다(즉, 후속투자자는 1주당 $10,000을 주고 주식을 사게 됩니다). 그리고 이때 SAFE 투자자는 1주당 $10,000에서 20%가 할인된 $8,000에 주식을 취득합니다. SAFE 투자자는 $10만불을 투자하였으므로 결과적으로 $10만불/$8,000=12.5주를 취득하게 되며, 약 0.1% 밖에 안되는 주식을 부여 받게 됩니다.
그런데 위 예에서 Valuation Cap을 $10M으로 설정했다고 한다면, 설령 후속투자시 기업의 Value가 $100M이라고 하더라도 SAFE 투자자는 회사 가치 $10M을 기준으로 주식취득가격을 정하게 됩니다. 즉, SAFE투자자가 취득할 1주당 가치는 $10M/10,000주=$1,000이 됩니다. SAFE 투자자는 $10만불을 투자하였으므로 결과적으로 $10만/$1,000=100주를 취득할 수 있게 되어 적어도 약 1%의 주식은 확보하게 됩니다.
위 사례에서 Valuation Cap이 없었다면 SAFE 투자자는 10,000주 중에 12.5주밖에 취득을 하지 못하게 되는 반면, Valuation Cap이 있는 경우 Value가 높아지더라도 100주의 취득을 보장받게 되는 것입니다. 한편, MFN방식의 경우에는 본 건 SAFE 계약 체결 이후에 발행된 다른 SAFE나 다른 Convertible Note가 취하고 있는 Discount 규정이나 Valuation Cap 규정 중 가장 유리한 조항을 적용 받는 방식이라고 이해하시면 되겠습니다.
Change in Control & Dissolution
회사가 매각되는 등의 중요한 이벤트(Change in Control)가 발생하는 경우에는, Equity Financing이 이루어지기 전이라도 SAFE가 보통주식으로 전환될 수 있고, 이때 SAFE 권리자가 자금의 상환을 요구할 수 있도록 설정할 수도 있습니다.
한편, 회사의 청산이나 해산(Liquidation & Dissolution)이 있을 경우에도 SAFE 권리자가 회사의 잔여 재산에서 투자금에 대해 분배 받을 것을 요구할 수 있도록 설정할 수 있고, 이러한 권리를 설정하는 경우 회사의 일반적인 우선주와 동일한 우선순위를 갖도록 규정하는 경우가 많습니다.
Pre-Money Value / Post-Money Value
Valuation Cap을 Pre-Money 방식과 Post-Money 방식 중 골라서 규정할 수 있습니다. Pre-Money방식은 후속투자 직전에 회사가치를 평가하는 방식이고, Post-Money 방식은 후속투자가 이루어진 이후의 회사가치를 평가하는 방식입니다. 참고로 Y Combinator의 표준계약서는 2018년 이전까지 Pre-Money 방식을 취하고 있었으나, 현재는 Post-Money 방식을 취하고 있습니다.
나가며
오늘은 미국 SAFE 계약의 주요조항을 설명해보았는데요, 다음에는 한국 벤처기업법상 SAFE의 요건과 장단점 및 미국과의 차이점에 대해서 다뤄보도록 하겠습니다. 긴 글 읽어주셔서 감사드립니다.
