부동산 개발에 참여해 고수익 추구하기

부동산 펀드에 투자하기 - ②

유일하게 변하지 않는 사실은, 모든 사물은 변한다는 것이다 – 주역

 우리는 모두 빠르게 변화하는 세상 속에 살고 있습니다. 스티브 잡스가 스마트폰을 만들어 낸 후 10년 동안 생활, 문화, 산업적 측면에서 너무 나도 많은 변화가 있었습니다. 모두들 너무나도 자연스럽게 스마트폰을 사용해 왔지만, 그 사이 유튜브가 최대 미디어로 거듭나게 되고, 서로가 모바일 소셜 플랫폼으로 연결되며, 인터넷 쇼핑과 공유경제의 시장규모가 막대하게 커져 기존 산업을 위협하고 있습니다.

 사람들은 보통 하루, 한 달, 혹은 일 년처럼 짧은 단위로 시간의 흐름을 구분합니다. 그렇기 때문에 변화를 자연스럽게 여기는 경향이 있는 것 같습니다. 그러다가 시간을 조금 더 큰 단위로 쪼개서 바라볼 때 비로소 변화의 속도가 얼마나 빠른지, 어떠한 변화들이 나타났는지, 얼마나 많은 변화들이 이루어졌는지를 비교적 잘 느낄 수 있습니다. 그리고 이러한 인식은 앞으로도 변화는 끊임없이 이루어지게 될 것이라는 통찰을 깊이 깨달을 수 있는 계기가 되는 것 같습니다.

 제 생각에는 금융 산업에 있어 변화가 가장 빠른 분야 중 하나가 부동산 금융이 아닐까 싶습니다. 그리고 금융산업의 변화를 글로벌 금융위기 전과 후로 나누어 본다면, 부동산 금융도 같은 방식으로 접근할 수 있을 것 같습니다.  

 먼저, 글로벌 금융위기 이후 금융기관에 대한 건전성 규제가 강화되면서 부동산 개발사업에 필요한 자금 공급의 공백이 발생하게 되었습니다. 이러한 자금 공백을 메꾸기 위해 기존 시중은행 대출에만 의존하지 않고, 다양한 경로의 자금조달 방안을 강구하기 시작했습니다. 그리고 자연스럽게 관련 금융기법이 발전하면서 부동산 금융시장이 활성화된 것입니다.

 또한, 금융위기 이후 국내에서 대규모 미분양 사태가 발생함에 따라 시공사가 개발 프로젝트에 대한 연대보증을 꺼리기 시작했습니다. 그리고 증권사나 신탁사가 이 업무를 대체하기 시작하면서 부동산 금융에 참여하는 주체들의 범위도 넓어지기 시작했습니다. 더불어 저금리 기조의 심화로 기관투자자들의 안정적인 수익기반이었던 채권의 매력이 떨어지면서, 대체자산인 부동산을 통해 수익을 추구하려는 흐름이 증가하게 된 것도 새로운 변화 요인으로 볼 수 있습니다.

부동산 개발의 주체: 시행사, 시공사, 금융기관

부동산 개발에 참여하는 주체는 크게 3가지로 구분해 볼 수 있습니다.

시행사: 부동산을 개발하고 기획하는 사업운영자로서 개발사업의 전 과정을 기획하는 사업주체. 토지매입, 개발 기획 및 설계, 자금조달, 각종 인허가, 분양공고나 계약 및 입주에 따른 전 과정을 계획하고 이끌어 감.

시공사: 시행사로부터 계약을 통해 시행사가 세운 개발계획에 따라 공사를 담당하는 회사. 사람들이 흔히 알고 있는 건설사가 이에 해당.

금융기관:  1금융권, 2금융권, 증권사, 자산운용사, 보험사, 신탁사, 연기금 등 기타 기관투자자가 있고, 부동산 개발 과정에서 필요한 막대한 규모의 자금을 조달, 공급, 관리하는 주체

주거용 부동산의 일반적인 자금조달 과정

 부동산 개발의 특성상 큰 규모의 자금이 필요하고, 비교적 긴 기간의 걸립니다. 따라서, 원활히 자금을 조달하기 위해서는 개발 단계를 적절히 구분해 자금조달기간을 구분할 필요가 있습니다. 왜냐하면, 자금을 공급해 주는 입장에서는 사업 진행에 따라 담보물, 사업성, 안정성을 검토할 필요가 있고, 기간이 너무 길어지면 그만큼 리스크가 커지기 때문입니다.

 이러한 이유로 주거용 부동산 개발의 자금조달 프로세스는 보통 위의 단계로 이루어지는데, 각 단계마다 자금수요가 발생하고 투자자는 각 단계에 참여해 고수익을 추구할 수 있습니다.

1. 브릿지론

 브릿지론이란 본 PF를 통해 자금을 조달하기 전 토지를 매입하기 위한 자금대출을 의미합니다. 이름에서도 쉽게 알 수 있다시피 본 PF로 자금을 조달하기 전 다리 역할을 하는 대출입니다.

 보통 PF에 참여하는 대주단은 토지매입 및 인허가 리스크를 최소화하고 싶어 합니다. 따라서, 토지매입에 필요한 자금과 원활한 사업진행을 위한 사업비를 조달하는 것이 브릿지론의 목적입니다. 

 브릿지론의 경우 본 PF단계 보다 리스크가 더 높은 것이 보통이고, 따라서 조달금리의 수준이 높습니다. 그러므로 차주는 본 PF자금으로 상환재원이 마련되면 즉시 브릿지론을 상환하게 됩니다. 그러므로 브릿지론 형식으로 투자에 참여한 경우 본 PF를 통해 안정적으로 자금을 상환받을 수 있을지를 확인하는 것이 제일 중요합니다. 

 PF 자금조달 성공에 긍정적인 요소로는 검증된 시공사와 시행사가 참여하는지, 사업성은 우수한지, 담보물은 우량한지, 부동산이 좋은 위치에 있는지 등이 있습니다. 때때로 브릿지론 단계에서 이미 PF의 대주단이 형성되어 있는 경우도 있는데, 이 상황에서 브릿지론 투자는 매력적으로 볼 수 있습니다. 왜냐하면, 내가 납입하는 자금의 목적과 상환계획이 구체적으로 정해져 있고, 수익률도 높기 때문에 투자하지 않을 이유가 없는 것입니다. 

2. PF(Project Financing)대출

 PF란 Project Financing의 약자로 사업성만을 보고 대출을 해주는 금융구조를 의미합니다. 부동산 개발의 경우 사업구조상 막대한 자금이 소요되고, 이러한 자금을 자체적으로 100% 조달할 수 있는 시공사와 시행사는 흔치 않습니다. 또한, 대규모의 자금을 한 금융기관에서 100% 조달할 수 있는 경우도 흔치 않습니다.  따라서, PF대출을 해주는 금융기관을 모아 대주단을 형성하고 차주에게 대규모의 자금을 대여해 주는 것을 PF대출이라 말합니다.

 PF의 가장 큰 특징은 소구권 제한(Non/Limited Resource)에 있습니다. 일반적인 부동산 대출처럼 차주에게 상환에 대한 책임을 묻지 않고 오로지 사업성만을 보고 대출을 해주는 것을 의미합니다. 대규모의 자금이 필요하다 보니 차주에게 100% 상환 책임을 부여하는 것이 큰 의미가 없고, 이러한 리스크를 지면서까지 사업에 나설 주체도 찾기 쉽지 않기 때문입니다. 따라서, 돈을 빌려주는 기관은 철저히 부동산 개발의 사업성과 담보가치를 분석하게 됩니다. 

 PF로 자금을 조달할 때 사업성과 담보가치가 우량한 프로젝트는 원활히 자금조달에 성공할 수 있습니다. 그런데 2008년 금융위기 이후부터 PF를 통한 자금조달 구조에 조금의 변화가 생겼습니다.

 2008년 금융위기 이후 부동산 경기 침체에 따라 시공사가 시행사에 대한 연대보증을 기피하기 시작했고, 이에 대한 보완책으로 시공사의 책임준공이라는 개념이 등장했습니다. 책임준공이란 중간의 자금흐름이나 분양성에 있어 문제가 생기더라도 시공사가 책임을 지고 끝까지 준공을 완료하겠다는 것을 의미합니다. PF대출에 있어 책임준공이 중요한 이유는 준공이 완료되지 않은 부동산 물건은 담보권으로서 가치가 없고, 설사 분양이 잘 안되더라도 할인 분양을 통해 원금 회수를 진행할 수 있기 때문입니다. 따라서, PF대출은 시행사보다 시공사의 신용도가 중요합니다.

 현재 국내에서는 삼성, 대우, SK, 롯데, 대림, 효성, 현대, 현대엔지니어링, 포스코  위와 같은 신용등급 상위 10개사 이외의 시공사(두산, 코오롱, 동부, 한화 등 이외 중소형 건설사)는 자체 신용도로 책임준공을 실시할 수 없기 때문에 신탁사의 책임준공을 이용합니다. 따라서, 참여하고자 하는 PF대출건을 검토하실 때는 책임준공 조항이 있는지 꼭 확인할 필요가 있습니다. 그리고 차주인 시행사의 상환의무가 적절히 부여되어 있는지 확인하는 작업도 필요합니다(예를 들어, 시행사의 자본금 및 시행이익이 담보로 잡혀있는지 등).

 PF대출에 있어 담보 및 원리금 회수 지표로 LTV와 Exit분양률이라는 개념이 있습니다. 여기서 LTV란 담보가치 대비 원리금의 비율이 얼마나 되는지를 나타내는 비율입니다. 당연히 낮을수록 원금 회수를 위한 안전마진이 남아 있다는 것을 의미합니다. 담보물이 대출 후 발생할 수 있는 리스크를 어느 정도로 완화해 줄 수 있는지, 즉 충격을 완화할 쿠션이 얼마나 되는지를 나타내 주는 지표로 볼 수 있습니다.

LTV = 대출원리금/ 담보가치(감정평가액)

 여기서 조금 더 이야기해보자면, LTV를 현재 해당 지역에 위치한 비슷한 부동산의 낙찰가율이 얼마인지를 비교해 보는 것도 좋습니다. 낙찰가율이란 해당 부동산이 경매 단계로 넘어갔을 때 감정평가액 대비 낙찰가 비율을 의미합니다. 따라서, 낙찰가율이 100% 이상을 유지한다는 것은 기존의 담보가치보다 더 높은 가격에 담보물이 팔릴 가능성이 있다는 것이고, 그 반대의 경우 담보물이 더 싼 가격에 팔릴 가능성이 있다는 것을 의미하므로 LTV지표를 보실 때에는 좀 더 보수적으로 접근하실 필요는 있겠습니다.

http://www.houseinfo.co.kr/main.html (하우스인포: 경매 낙찰가율을 확인할 수 있다.)

LTV<낙찰가율: 담보물의 경매를 통해 원리금 상환이 가능한 상황

LTV>낙찰가율: 담보물의 경매를 통해 원리금 상환이 불가능한 상황

 LTV도 중요한 지표지만, 원리금 회수 가능성을 보다 현실적으로 판단할 수 있는 지표는 Exit분양률입니다. Exit분양률이란 원리금 회수를 위해 필요한 최소한의 분양률 수준을 의미합니다. 예를 들어, Exit분양률이 77%라면 분양률이 77% 이상만 되면 분양금만으로도 원리금 회수가 가능함을 의미합니다. 즉, 분양률이 굳이 100% 일 필요가 없다는 말입니다. 따라서, Exit분양률이 낮을수록 안정성이 높다고 볼 수 있습니다. 그리고 Exit분양률은 보통 LTV보다 높습니다.

3. 중도금 대출

 중도금 대출은 수분양자가 원활히 분양대금을 납입할 수 있도록 금융기관에서 진행하는 대출을 의미합니다. PF대출을 통해 자금을 조달한 경우에도 완공까지 꾸준히 사업비가 소요되고, 금융비용이 상대적으로 높은 PF를 먼저 상환하기 위해 중도금을 활용 합니다.

 중도금 대출은 보통 시중은행, 저축은행을 통해 이루어지고 개인이 이와 같은 대출 과정에 참여할 수 있는 경우는 없습니다. 하지만, 향후 중도금 대출에 대한 규제가 지속적으로 강화되고 선분양제가 지속된다면, 개인이 중도금 대출과 관련된 과정에 참여할 수 있는 새로운 시장이 형성될 수는 있을 것 같습니다.

4. 시행이익유동화/ 잔금담보대출/ 미분양대출

 분양이 100% 완료된 이후에도 자금수요의 공백기가 발생하는 경우가 있습니다. 예를 들어, 중도금 납입 후 잔금납입 단계까지의 공백기간이 큰 반면 사업비가 더 크게 소요되는 경우입니다. 혹은 여러 개의 사업장을 보유한 시행사의 경우 다른 사업장에 필요한 자금조달이 필요한 경우가 있는데, 이때 활용하는 방법이 시행이익유동화입니다.

 시행이익유동화란 앞으로 유입될 시행이익을 담보로 대출을 실행하는 것을 의미합니다. 시행이익유동화 상품을 고려할 때는 분양률과 착공률이 중요합니다. 착공이 거의 완료된 상황에서 분양률이 100%에 가까운 상황이라면, 수분양자가 분양을 취소할 확률을 매우 낮기 때문에 상품의 매력도는 높아지게 되는 것입니다.  

 여기서 시행사의 이익을 신탁사가 관리하는 구조인지 확인할 필요가 있습니다. 만약, 시행이익이 시행사로 입금되는 구조라면 시행사의 횡령, 혹은 타 사업장에서 발생한 문제가 앞으로 납입될 시행이익에 영향을 줄 수 있기 때문입니다.  

 다른 방법으로는 잔금담보대출, 만약 미분양이 발생하면 미분양 대출을 통해 자금수요를 충족하게 됩니다. 미분양 대출은 보통 금융기관이 실행하게 되며, 이 자금으로 기존의 PF대출을 상환하거나 사업비를 충당하게 됩니다. 따라서, 이전 단계인 PF대출상품을 고려할 때는 이러한 방법을 통해 자신의 원리금을 돌려받을 수 있는지를 점검할 필요가 있는 것입니다. 

안정성 검토: 부동산 개발사업 리스크 요인

 부동산 개발사업에 있어 위험요인은 크게 5가지로 구분되며, 이 같은 RISK를 해소하기 위한 방법은 다음과 같습니다.

시행사 RISK: 시행사의 횡령 및 사해행위

해결법: (관리형)신탁구조를 통한 리스크 헤지

인허가 RISK: 토지 인허가 실패

해결법: 인허가 관련 법률 검토 (http://luris.molit.go.kr/web/index.jsp 위 사이트에서 토지이용계획원을 검색해 볼 수 있으며, 토지이용계획원과 사업계획안이 일치하는지를 확인)

토지확보 RISK: 사업부지의 소유권 이전 실패

해결법: 소유권 이전을 위한 계약 완료 (최소 95% 이상의 토지 확보 필요)

시공사 RISK: 시공사의 부도 및 준공 실패

해결법: 시공사의 신용등급 확인 및 책임준공 확약

분양 RISK: 미분양으로 인한 자금 회수 실패

해결법: 부동산 가치 분석(거시경제, 지역경제, 비교물건, 상품특성  등)을 통한 분양성 점검, Exit시나리오 분석, 신용보강효과 분석

사업성 검토: 부동산 펀드 투자의 핵심은 location 분석

 부동산 펀드에 접근할 때 금융구조나 수익률에 초점을 맞추는 경향이 있지만, 결국 부동산 펀드도 부동산에 투자하는 것이기 때문에 location(지역) 분석이 필수적입니다. location 분석에 따라 향후 분양 리스크와 같은 사업성 리스크도 파악할 수 있고, 만약 대출형이 아닌 지분형인 경우 매각을 통한 매매차익도 추구할 수 있기 때문입니다. 예를 들어, 투자하고자 하는 물건이 위치하는 지역의 주변 분양률, 임대료 및 공실율 등을 확인하는 것이 방법이 될 수 있겠습니다.

 위에서 설명한 부동산 개발의 자금조달 과정은 각 단계에서 투자자가 자금을 대여해 줌으로써 고수익을 추구하는 것을 구조적으로 설명해 놓은 것입니다. 대출형 상품의 핵심은 다음 단계를 통해 투자한 자금을 충분히 회수할 수 있는 지를 검토하는 것입니다. 브릿지론은 PF대출을 통해, PF자금은 중도금 혹은 리파이낸싱을 통해, 시행이익유동화증권은 앞으로 납입될 시행이익을 통해 원리금을 돌려받을 수 있는지를 확인하는 것입니다.

 또한, 위의 단계가 원활히 진행되기 위해 가장 중요한 것은 부동산 개발 프로젝트의 사업성입니다. 사업성과 함께 안정성 및 기타 금융조건 또한 훌륭하다면 이에 대한 투자는 성공할 확률이 매우 높은 것입니다.

 이번 글에서는 부동산 개발사업에 참여하여 고수익을 추구할 수 있는 방법을 알아보았습니다. 개인투자자가 개발사업에 참여할 수 있는 경로는 증권사의 금융상품 혹은 P2P상품을 이용하는 것입니다. 특히, 주요 모바일 플랫폼사(토스, 카카오)가 증권사를 설립하면서 모바일 플랫폼을 통해 쉽게 접근할 수 있는 길이 열리고 있습니다.

기타개념: 신탁구조는 무엇을 의미하는가?

 여러분께서 만약 누군가에게 돈을 빌려주려 하는데, 차주가 벌려놓은 다른 사업 때문에 돈을 상환받지 못하거나 혹은 차주가 돈을 받은 후 잠적해버리면 어떻겠습니까? 아무리 차주의 비즈니스가 전망이 좋아 보이더라도 돈을 빌려주기 꺼져지실 겁니다. 이때 이용하는 것이 바로 신탁사의 신탁 서비스입니다.

 신탁이란 무언가를 믿고 맡긴다는 것을 의미합니다. 따라서, 자산을 신탁한다는 것은 자산의 권리를 양도하거나 관리를 위탁한다는 것을 의미합니다. 부동산 개발금융에 있어 신탁사는 자신이 직접 개발 프로젝트를 주도할 수도 있지만, 그렇지 않은 경우 보통 시행사의 도산 위험 혹은 횡령 위험을 절연하기 위해 참여합니다. 즉, 신탁사는 차주가 본래의 목적에만 돈을 사용할 수 있도록 관리하고, 설사 차주가 다른 사업으로 인해 부도가 나더라도 자신이 관리하는 돈을 지켜주는 역할을 하는 것입니다. 이러한 신탁구조를 활용하면, 돈을 빌려주는 사람 입장에서는 앞에서 언급한 리스크를 걱정할 필요가 없게 되는 것입니다.

기타개념: 선순위와 후순위는 무엇을 의미하는가?

 선순위와 후순위에서 사용하는 ‘선’과 ‘후’의 단어는 ‘먼저’와 ‘나중’을 의미하는 단어입니다. 즉, 선순위는 후순위보다 돈을 받을 권리가 ‘먼저’ 있다는 것을 의미합니다. 예를 들어, 개발사업에서 투자자로부터 총 100억의 자금을 조달했는데, 선순위 50억 후순위 50억으로 구성되어 있다고 가정해 봅시다. 그리고 총 50억의 자금이 유입됐다면 이 50억을 선순위 투자자들에게 먼저 상환하고, 나중에 추가적으로 돈이 생겨야 후순위 투자자들에게 상환하는 것입니다.

 선순위와 후순위는 1종 수익권, 2종 수익권, 3종 수익권으로도 표현합니다. 1종, 2종, 3종의 순서대로 변제순위가 있게 되고 당연히 뒤로 갈수록 위험은 커지고 수익률은 높아집니다. 1종 수익권자는 2종 수익권자와 3종 수익권자가 쿠션으로 작용해주고 있기 때문에 LTV는 더 낮아지고 좀 더 안정감 있게 투자에 참여할 수 있습니다. 만약 개발사업의 이해관계자가 후순위로 참여하고 있다면, 개발사업의 자금조달에 꼭 성공하겠다는 의지이기도 하며, 혹은 해당 개발사업에 자신감이 있다는 표현이 될 수 있습니다.

*본 내용은 작성자의 사적인 견해로 실제와 다를 수 있습니다. 또한, 어떤 경우에도 본 내용을 바탕으로 한 행동의 결과에 책임지지 않습니다.

**같이 참고하면 좋은 글

부동산 간접투자는 왜 매력적인가?

건물을 사지 않고 부동산에 투자하기

***도움말

대주단: 공사에 필요한 대금을 대출해주는 금융기관을 대주라 일컫고, 여러 대주가 모인 것을  대주단이라 칭함.

관리형토지신탁: 신탁사가 사업비를 직접 투입하지 않고, 법률적∙행정적 사업 주체가 되어 개발 과정에서 발생할 수 있는 위험(우발채권, 시행사 디폴트)으로부터 보호해 개발 사업의 안정성을 목적으로 하는 신탁.

리파이낸싱: 기존에 조달한 자금을 상환하기 위해 다시 자금을 조달하는 일. 보통 부동산금융에서 리파이낸싱이 일반화된 이유는 투자기간을 구분하여 기간 위험을 줄이고 투자자에게 유동성을 제공해 주기 위함. 차입자 입장에서는 조달금리를 낮추는 효과가 있음.

****다음과 같은 자료를 참고했습니다.

나는 디벨로퍼다 - 여의도 김박사 지음

부동산금융 프로젝트 바이블 - P&P 지음

건설현장 안내문 속 시행사와 시공사란 무엇인가? - 임동진(브런치 작가)