미국 주식 시장 100년의 역사:우리가 얻을 교훈은?
buy & hold 가 최고의 전략입니다.
Key takeaways:
시장이 과열될 때, 종종 극단적으로 과열됩니다. 시장 가치가 100% 상승하는 더블링(doubling)은 연달아 발생하는 경우가 많지만, 이러한 더블링 사이에는 장기간의 간격이 있을 수 있습니다.
일반적인 약세장 기준선인 -20%에서 매수하고 자산이 두 배가 되면 매도하는 전략은, 직관에 반할 수 있지만, 매수 후 보유(buy-and-hold) 전략보다 낮은 수익을 실현하게 됩니다.
가장 큰 누적 수익을 달성한 종목들은 주로 구경제(old-economy) 기업들이며, 이들의 느린 성장에도 불구하고 오랜 기간 꾸준히 성장해온 것이 주요한 성공 요인이었습니다. 이러한 기업들은 장기간에 걸쳐 지속적으로 노력한 결과로 큰 성과를 이루어냈습니다.
제 아내의 할머니는 올해 100세로 돌아가셨습니다. 이것이 당신의 삶입니다(미국 주식 수익률):
<Figure 1: S&P price returns over last 100 years>
Source: Bloomberg, Man Group calculations.본 내용은 총 여덟 번의 더블링 또는 네 번의 더블 더블링(double doublings)으로 요약할 수 있습니다:
1. 1927년은 투자를 시작하는 시점으로는 좋지 않은 시기였습니다. 시장은 첫 1.3년 동안 절반으로 줄었고, 그 다음 1.3년 동안에도 같은 일이 반복되며 대공황이 시작되었습니다. 초기 투자 금액이 두 배가 되기까지 27년이 걸렸습니다. 그러나 이후, ‘니프티 피프티(nifty fifty)’ 붐과 워렌 버핏의 비이성적 과열을 이유로 한 주주 환원 활동이 이어지면서, 다음 더블링은 단 7년 만에 일어났습니다.
2. 이후 또 한 번의 정체기를 거쳤습니다. 그 시기에는 버블의 붕괴와 1970년대의 인플레이션 문제가 있었습니다. 이로 인해 다음 2배가 되기까지 21년이 걸렸습니다. 그 후, 로널드 레이건의 공급 측면 개혁이 본격적으로 시행되었고, 고속 성장의 시대로 복귀하면서 다음 더블링은 4년이라는 짧은 시간에 일어났습니다.
3. 1987년의 블랙 먼데이로 성장이 다소 주춤했지만, 시장은 전반적으로 상승세를 유지하며 다음 +100% 달성까지 9년이 걸렸습니다. 이후 닷컴 버블이라는 우리가 경험한 가장 큰 버블이 나타났으며, 그 버블 속에서 시장은 단 3년 만에 다시 두 배로 빠르게 성장했습니다.
4. 그 후 또 한 번의 긴 기다림이 있었고, 이번에는 세 번째 절반 하락이 나타났습니다. S&P 500은 닷컴 버블 붕괴와 글로벌 금융 위기(GFC)로 인해 큰 폭의 하락을 경험했습니다. 닷컴 버블 최고점 대비 두 배가 되기까지는 19년이 걸렸으며, 도널드 트럼프 대통령의 친기업 정책이 주식 시장을 부양했습니다. 이번 더블링의 더블은 5년이 채 걸리지 않았으며, COVID-19 기간 동안의 기술주 상승과 2021년의 SPAC 및 밈 주식 열풍으로 이어졌습니다.
이 이야기가 중요한 이유는 다음과 같습니다:
첫째, 더블링이 절반 하락보다 더 자주 발생한다는 점입니다. 회의적이거나 똑똑하다는 인식이 수익률 달성에 방해가 되지 않도록 해야 합니다. 이전 보고서에서 논의한 바와 같이, 주식 강세장은 역사적 기간의 약 80%를 차지합니다.
둘째, 세계에서 지난 100년간 최고의 성과를 기록한 주식 시장(미국 시장)을 예로 드는 것은 사후 편향(hindsight bias)이라는 비판이 있을 수 있습니다.
그러나 Figure 2는 미국, 영국, 독일, 일본의 시장을 균등하게 가중치를 부여해도 결과가 매우 유사하다는 점을 보여줍니다. 2차 세계대전(WW2) 같은 예외적인 시기(독일 마르크화와 일본 엔화가 모두 급락한 시기)를 제외하면, 장기적으로 결과는 동일합니다.
시장이 과열될 때, 그 정도가 매우 극단적으로 과열되는 경향이 있습니다. 더블링(doubling)은 마치 셰익스피어의 맥베스에 나오는 마녀들의 노래처럼 쌍을 이루어 발생하는 경향이 있습니다. 하지만, 여기서 문제가 되는 점은 이러한 더블링 쌍들 사이에 긴 공백기가 있을 수 있다는 것입니다. 절반 하락 또는 오랜 정체 기간이 투자자들에게 심리적으로 큰 영향을 미칠 수 있습니다.
첫 번째 두 번의 절반 하락을 초래한 대공황, 두 번째 정체기를 만든 니프티 피프티 붕괴와 1970년대의 인플레이션, 그리고 세 번째 절반 하락을 야기한 닷컴 붕괴와 글로벌 금융 위기(GFC)는 투자자 심리에 큰 영향을 미쳤으며, 그 영향은 지금도 여전히 남아 있다고 할 수 있습니다.
그렇다면, 폭락을 기다린 후 투자하는 것이 더 나은 전략일까요? 그리고 몇 번의 성공적인 수익을 낸 후 바로 이익을 실현하고 시장을 떠나는 것이 현명한 선택일까요? 이에 대한 짧은 답변은 아니오입니다.
Figure 3은 1926년부터 현재까지 다양한 계량적 규칙을 적용한 연평균 초과 수익률을 보여줍니다. 여기서 y축은 매수 시점을 나타내는 고점 대비 하락폭(손실 규모)을, x축은 매수 이후 매도 시점을 나타내는 상승폭(수익 목표)을 나타냅니다.
이 데이터를 보면, 특정 하락폭 이후에 매수하고, 일정 수익 목표에 도달했을 때 매도하는 전략이 buy-and-hold 전략보다 항상 더 나은 성과를 보이지 않는다는 사실을 알 수 있습니다. 이는 시장의 예측 불가능성과 시점 선택의 어려움 때문이며, 장기적인 투자 성과를 위해서는 변동성에 구애받지 않는 꾸준한 투자가 더 유리할 수 있음을 시사합니다.
buy-and-hold 전략은 같은 기간 동안 연평균 수익률 +6.4%, 샤프 비율 0.38을 기록했습니다. 검정 이탤릭체로 표시된 유일한 상위 전략은 시장이 5% 하락했을 때 매수하고, 초기 투자금이 70% 상승했을 때 매도하는 것입니다. 이 전략은 연평균 초과 수익률 6.44%를 기록하며, 매수 후 보유의 6.41%와 거의 차이가 없습니다. 샤프 비율은 각각 0.378과 0.376으로, 별로 큰 차이를 만들어내지 못합니다. 즉, 이 전략은 기대할 만한 가치가 없다고 할 수 있습니다.
이 전략은 ‘다른 이들이 두려워할 때 욕심을 부리고, 다른 이들이 욕심을 부릴 때 두려워하라’는 격언의 매력적인 구현처럼 보입니다. 하지만 실제로는 효과가 없습니다. 일반적인 약세장 기준인 -20%에서 매수하고 자산이 두 배가 되었을 때 매도하는 전략은 매수 후 보유보다 연간 120bp(1.2%) 낮은 수익을 기록합니다. 그렇다면 우리의 직관은 무엇을 놓치고 있는 걸까요?
저는 두 가지 이유가 있다고 생각합니다.
첫째, 우리는 큰 숫자뿐만 아니라 작은 숫자에서도 분할(divide)이 작용한다는 점을 잊습니다. 초과 수익률 기준에서 매수 후 보유 전략의 최악의 하락폭은 대공황 동안의 -85%입니다. -85%의 하락이 어떻게 나타났을까요? 먼저 50% 하락하고, 그 후에 다시 70% 하락하는 것입니다.
둘째, 우리의 직관은 저점에서 폭발적인 반등 이후에 이어지는 평범한 10% 상승의 ‘불모지’를 간과합니다. 예를 들어, 글로벌 금융 위기(GFC) 이후를 보겠습니다. 2009년 3월 저점부터 2011년 4월까지 시장은 100% 상승했으며, 이는 연평균 39%의 상승률에 해당합니다. 그러나 그 이후부터 2016년 말까지 시장은 연평균 9.5% 상승에 그쳤습니다. 비교적 평범한 수익률이었지만, 이 기간 동안에도 누적 67%의 상승을 기록했습니다.
헨드릭 베셈바인더(Hendrik Bessembinder)가 최근 발표한 흥미로운 연구 논문에서, 그는 지난 100년 동안 Center for Research in Security Prices (CRSP) 데이터베이스에 포함된 29,078개의 상장 주식의 누적 총수익률을 분석했습니다. 이 연구는 우리가 앞서 논의한 개념을 더 미시적인 수준에서 설명하고 있습니다.
가장 큰 누적 수익을 기록한 주식들은 대부분 구경제(old-economy)에 속하는 비인기 기업들입니다. 이들은 매력적이지 않은 이름을 가지고 있고, 천천히 이루어낸 수익을 통해 오랜 시간 동안 꾸준히 성과를 쌓아온 기업들입니다. 흥미롭게도, Figure 4에 따르면 베셈바인더가 선정한 상위 20개 주식은 지난 10년 동안 실제로 S&P 500보다 더 우수한 성과를 냈습니다.
이 연구는 전통적인 "섹시하지 않은" 기업들이 오랜 기간 동안 꾸준히 운영한 결과, 시장 평균을 능가하는 성과를 낼 수 있음을 시사합니다. 이는 단기적이고 눈에 띄는 투자 기회를 추구하기보다, 견고한 비즈니스 모델을 가진 기업에 장기적으로 투자하는 전략이 얼마나 강력할 수 있는지를 보여줍니다. 장기적인 성공은 종종 눈에 띄지 않는 방식으로, 꾸준함과 인내를 바탕으로 이루어진다는 점을 상기시켜 줍니다.
헨드릭 베셈바인더의 연구에 따르면, 최고 누적 수익률을 기록한 기업은 담배 제조업체인 알트리아 그룹(Altria Group)입니다. 이 기업은 상장된 98년 동안 265,000,000%의 수익률을 기록했으며, 이는 초기 투자금 1달러가 현재 약 265만 달러가 된다는 것을 의미합니다.
당시 1달러는 오늘날의 가치로 약 17달러 정도로, 그리 큰 금액이 아닙니다. 말하자면, 점심값 정도에 불과합니다. 만약 자신이 훌륭한 주식을 발견했다고 생각한다면, 오늘 점심 한 끼를 포기할 가치가 있을지도 모릅니다. 당신의 증손자가 감사할 것이기 때문입니다.
이 이야기는 장기 투자와 복리의 강력한 힘을 상기시켜 줍니다. 초기에는 작고 미미해 보이는 투자도 시간이 흐르면서 엄청난 결과를 만들어 낼 수 있습니다. 좋은 주식을 장기적으로 보유하는 것이 단기적인 매매 전략보다 더 큰 부를 창출할 수 있다는 점을 잘 보여줍니다.
<출처:man.com>
