주식시장이 미국 경제를 견인하고 있다. 급락한다면?
오래된 투자 격언처럼 주식시장은 경제가 아니다.
올해 미국에 주목하는 사람이라면 충분히 자명한 사실이다. 도널드 트럼프 대통령의 관세 열풍이 성장을 위축시켰다. 비록 "해방의 날(Liberation Day)" 이후 예상만큼은 아니었지만 말이다. 그럼에도 주식시장은 급등했다. 미국 대형주로 구성된 S&P 500 지수는 올해 들어 현재까지 거의 15% 상승하여 역사적 평균을 편안하게 앞서고 있다.
[그래프 1: S&P 500 지수 연초 대비 수익률 추이 (2025년)]
그러나 주식시장이 경제를 견인하는가?
대부분의 시점에서 이는 우스운 질문일 것이다. 하지만 최근 몇 달간 미국 주가 상승은 투자에 대한 대중의 열광적 관심과 동시에 발생했고, 그로 인해 더욱 부양되었다. 사람들은 상승하는 차트를 보면서 지출할 가능성이 높아진다. 이제 이 질문에 대한 답은 미국 주식시장 호황과 경제의 향방에 중요한 시사점을 갖는다.
헤지펀드의 거장 조지 소로스는 주식시장과 경제 간의 관계를 "재귀성(reflexivity)"이라고 불렀을 것이다. 자산 가격이 기초 경제 펀더멘털에 영향을 미치고, 이는 다시 자산 가격을 부양하며, 이런 식으로 계속되는 개념이다. 그는 이러한 역학에서 비롯되는 왜곡에 편승하여 많은 돈을 벌 수 있다고 생각했다. 진지한 경제학자라면 이를 "부의 효과(wealth effect)"라고 명명하며, 자산 가격 상승이 사람들의 지출을 더 늘리도록 유도하여 경제 사이클을 증폭시킨다고 지적할 것이다.
경제학자들은 주택 시장에서 이러한 효과를 가장 명확하게 관찰해왔다. 주택 시장은 전통적으로 가계 저축의 대부분이 집중된 곳이다. 주택 가격이 급등하면 사람들은 저축을 인출하거나 더 많이 차입하여 큰 구매를 하는 데 더 편안함을 느낀다. 실제로 연구에 따르면 주택 자산 1달러 증가는 지출을 2~6센트 증가시킨다.
그러나 오늘날 미국 주택 시장은 침체 상태다. 높은 모기지 금리가 수요를 짓눌렀다. 주택 판매량은 구매자들이 2%대 모기지를 누리던 2021년 호황기에 비해 3분의 1 감소했다. 오늘날 이사를 원하는 사람은 그러한 낮은 금리를 6~7%의 금리로 교환할 의향이 있어야 하는데, 그런 사람은 거의 없다. 결과적으로 주택 가격은 하락하고 있다. 소비 급증의 기반이 되기 어렵다.
[그래프 2: 주택 시장 vs 주식시장 성과 비교 (2021-2025)]
하지만 주식시장의 급등을 보라. AI 관련 열풍이 기술 기업들의 밸류에이션을 끌어올렸다. 더 평범한 기업들도 혜택을 받았다. "매그니피센트 7(magnificent seven)" 거대 기술주를 제외한 "S&P 493" 기업들도 수십 년 만에 최고 밸류에이션에 거래되고 있다. 주식시장 부의 효과는 얼마나 강력할 수 있을까? 역사적 연구들이 주택보다 작은 영향을 발견했지만, 로빈후드(Robinhood) 같은 사용하기 쉬운 플랫폼이 촉발한 개인투자 붐이 이를 변화시켰을 수 있다. 퇴직 계좌에 숨겨져 있거나 복잡하고 매도하기 어려운 뮤추얼 펀드에 있는 포트폴리오는 트레이딩 앱의 상승하는 녹색 선보다 동물적 본능을 덜 자극할 수 있다.
부유층은 빈곤층에 비해 주택 대비 주식에 더 높은 비율의 자산을 보유하는 경향이 있다. 이는 그들이 급등하는 주가로부터 불균형적으로 혜택을 받고 있음을 의미한다. 부유층은 자산이 증가할 때 지출을 늘릴 가능성이 낮으므로(전문 용어로 한계소비성향이 낮다), 이는 부의 효과를 다소 약화시킬 것이다.
그러나 최근 몇 년간 저소득층의 주식 보유도 급격히 증가했다. 연방준비제도(Federal Reserve)가 실시하는 장기 조사에 따르면, 1989년 최하위 소득 5분위 가구의 3%만이 주식을 보유했다. 2022년에는 17%가 보유했다. 같은 기간 중간 소득자의 주식 보유 비율은 29%에서 60%로 증가했다. 최근의 열광을 고려하면 두 수치 모두 오늘날 더 높을 가능성이 있다.
[그래프 3: 소득 계층별 주식 보유 비율 변화 (1989 vs 2022)]
부유층에 집중된 부의 호황은 현대 미국 경제의 일부 특이한 특징도 설명할 수 있다. 여기에는 부유층이 지난 몇 년간 다른 모든 사람들보다 훨씬 빠르게 지출을 늘릴 수 있었다는 사실과, 올해 들어 지금까지 고용 증가가 소비 지출 증가보다 훨씬 느렸다는 사실이 포함된다. 아마도 소수의 큰손들이 모든 것을 떠받치고 있는 것일 수 있다.
좋은 시절은 적어도 조금 더 지속될 수 있다. 투자은행 골드만삭스는 부의 효과가 올해 3분기 연율화된 소비 성장을 0.3%포인트, 내년에는 0.2%포인트 끌어올릴 것으로 추정한다. 만약 주식과 주택 가격이 각각 25%와 6% 상승한다면—이는 강력하지만 전례 없는 성과는 아니다—그 상승폭은 0.5%포인트까지 증가할 수 있다. 이는 관세, 이민 감소, 백악관에서 나올 수 있는 다른 잘못된 정책들로부터 경제를 보호하는 데 도움이 될 것이다.
미국 비관론자들은 지난 10년 정도 힘든 시간을 보냈다. 그러나 그들은 부의 효과가 반대 방향으로도 작용할 수 있다는 것을 잘 알고 있을 것이다. 주가 하락은 소비 지출을 타격할 수 있으며, 취약한 시기에 그렇게 할 수 있다. 가계 자산은 GDP의 거의 6배에 달해 사상 최고치를 기록하고 있어, 어떤 하락도 고통스러울 것이다. 우려스럽게도 컨설팅 기업 맥킨지는 2000년 이후 미국 부의 증가 중 거의 60%가 "장부상"의 것(즉, 실제 경제 성장이 정당화하는 것을 넘어서는)이라고 추정한다.
[그래프 4: 가계 자산 대비 GDP 비율 추이 (역사적 비교)]
패배했지만 탈락하지는 않았다
더 부유한 사회가 더 큰 추락을 겪을 수도 있을까? 약세론자들은 잔인한 주식시장 폭락이 미국을 경기침체로 밀어 넣었던 2000년 닷컴 버블 붕괴를 지적할 것이다. 오늘날 주식시장 자산은 당시보다 GDP 대비 비율로 50% 더 높다.
그러나 더 최근에 터진 또 다른 기술 버블을 살펴볼 가치도 있다. 2022년 동안 팬데믹 시대 기술주 총아들의 주가가 폭락하고 연준이 인플레이션을 억제하기 위해 격렬하게 금리를 인상하면서, 미국인의 주식 보유 가치는 GDP 대비 4분의 1 하락했다. 그해 말 소비 성장이 둔화되기는 했지만, 양(+)의 수준을 유지했고 곧 반등했다.
주식시장이 경제의 더 많은 부분을 차지할 수 있다. 하지만 여전히 경제의 전부는 아니다.
[그래프 5: 2022년 주식시장 조정 시기의 소비 성장률 추이]
<출처:The Economist, 투영인>
