2025년의 자사주매입 급증은 배당투자자에게는 악재다

자사주 매입의 장단점 분석

기업들이 자사주를 매입하기에 이상한 시기처럼 보이지 않는가? 여러 지표로 볼 때 미국 광범위 주식시장은 고평가 상태로 보인다. 필자가 선호하는 지표인 모닝스타의 시장 수준 적정가치(market-level fair value)는 미국 주식이 프리미엄에 거래되고 있음을 보여준다.

높은 가격에도 불구하고, 모닝스타 미국 시장 지수(Morningstar US Market Index) 구성 기업들은 2025년 9월까지 12개월간 자사주 매입에 1조 달러 이상을 지출했다. 반면 배당금에는 7,400억 달러만 할애했다. 기업들은 주식이 할인된 가격에 거래될 때만 초과 현금을 사용하여 자사주를 매입해야 하는 것 아닌가?

필자는 자사주 매입과 관련된 많은 연구를 수행하는 모닝스타 인덱스 동료 아니켓 고르(Aniket Gor)에게 연락했다. 그의 데이터와 통찰력은 2025년 자사주 매입 붐을 역사적 및 글로벌 맥락에서 이해하는 데 도움이 되었으며, "자사주 매입이 투자자에게 유익한가?"라는 질문에 빛을 비춰주었다.

[그래프 1: 미국 기업의 자사주 매입 vs 배당금 지출 추이 (2005-2025)]

무엇이 자사주 매입 붐을 촉발하는가?

미국 기업들이 자사주 매입에 막대한 지출을 하는 것은 새로운 일이 아니다. 주식 재매입은 20년 전 미국에서 주주에게 현금을 환원하는 수단으로 배당금을 추월했으며, 그 이후 대부분 선두를 유지해왔다. 아니켓의 연구에 따르면, 모닝스타 미국 시장 지수의 현재 구성 종목 1,202개 중 약 3분의 2가 지난 1년간 자사주를 매입했다. 20년 전에는 지수 내 기업의 단 22%만이 자사주 매입을 실행했다.

왜 이런 일이 발생했는가?

한 가지 답은 "자사주 매입은 데이트와 같고, 배당금은 결혼과 같다"는 격언에 있다. 주식 재매입은 분기별 주주 현금 지급과 동일한 약속이 아니다. 기업은 자사주가 좋은 가치를 제공한다고 판단할 때 그리고/또는 현금이 풍부하다고 느낄 때 자사주를 매입할 수 있다. 반면 시장은 일반적으로 배당금을 감소, 중단 또는 폐지하는 기업의 주식을 처벌한다.

조세 효율성은 자사주 매입의 또 다른 흔히 언급되는 장점이다. 배당금은 과세되지만, 자사주 매입 주식의 주주는 매도할 때만 세금을 낸다. 정책 및 규제와 관련된 또 다른 요인은 1982년 증권거래위원회(Securities and Exchange Commission) 규정으로, 기업의 자사주 매입 제한을 완화했다.

회의론자들은 자사주 매입이 배당금이 제공하는 현금 직접 수령의 매력이 부족하다고 본다. 불규칙한 주식 재매입은 분기별 지급을 제공해야 하는 압박처럼 기업 경영진에게 규율을 심어주지 못한다. 일부는 자사주 매입의 동기에 의문을 제기하며, 경영진과 이사진이 주당순이익(EPS)을 높여 자신들을 부유하게 만들려는 것일 뿐이라고 추측한다. 자사주 매입은 현금을 연구개발 같은 재투자에 써야 한다고 주장하는 정치인들로부터도 비판을 받아왔다.

자사주 매입이 신주 발행을 동반할 수 있다는 점에 주목해야 한다. 이러한 희석(dilution)은 주주의 지분율 증가 혜택을 약화시킨다. 아니켓의 연구에 따르면, 지난 1년간 자사주를 매입한 미국 기업 중 9%가 신주도 발행했다.

자사주 매입 붐의 시사점

자사주 매입이 주가에 대해 무언가를 시사하는가? 이론적으로 자사주 매입은 기업을 가장 잘 아는 이들의 자신감을 보여주는 신호다. 기업 경영진과 이사진은 정의상 내부 정보를 보유하고 있으며, 자사주를 평가하기에 유리한 위치에 있는 것처럼 보인다. 1987년 10월 "검은 월요일(Black Monday)" 폭락 이후와 2001년 9월 11일 테러 공격 이후 시장 침체기에 이어진 일련의 자사주 매입은 경영진이 급락을 이용하여 자사주를 싸게 쓸어담았음을 시사한다.

동료 아니켓은 학술 문헌(Economics of Finance Handbook의 논문 포함)을 조사했으며, 자체 검증도 수행했다. (https://www.sciencedirect.com/science/article/abs/pii/B9780444535948000057

그는 자사주 매입을 실행하는 기업의 주식이 자사주를 재매입하지 않는 기업을 초과 성과했다는 것을 발견했다. 이는 그들의 재무 건전성을 고려하면 타당하다. 자사주를 매입하는 기업이 지속적으로 초과 성과를 내는지는 덜 명확하다. 일부 기간에는 그랬지만 다른 기간에는 그렇지 않았다.