나스닥, 지금 과연 버블인가?

지난 금요일(8/22) 잭슨홀 미팅에서 파월의장의 향후 금리인하 가능성을 내포하는 비둘기파 연설로 인해 시장은 크게 환호하였습니다.

이제 임기가 얼마 남지 않은 파월의장은 현 노동시장에 대한 우려표명과 함께 관세로 인한 물가 영향은 일회성으로 전망하며 정책기조 변경을 신중히 검토할 수 있다는 언급으로 3대 지수 모두 2%가까이 반등하였고 금리에 민감한 중소형주가 몰린 러셀2000지수는 하루만에 4% 가까이 폭등하였습니다.

오늘자 FedWatch에서는 9월 금리 인하 가능성을 83.3%의 확률로 베팅중입니다.

8/22일 장중 한때 90% 이상의 확률을 넘기기도 했으나 여전히 높은 가능성으로 금리인하를 예상중입니다.

이제 시장에서는 9월 금리인하는 상수로 받아들이는 듯 보이고 연중 금리인하 횟수 및 인하폭에 대한 기대가 커지고 있습니다.

연말까지 50bp 인하가능성은 48%의 확률로 75bp 인하 가능성은 33%의 확률로 시장은 베팅중입니다.

금리인하가 늘 주식시장에 호재일 순 없지만 지금처럼 미국 거시경제 지표가 비교적 견고한 상황에서는 호재로 해석함에 크게 무리가 없을듯 합니다.

지난글에서 말씀드렸듯 하반기 주식시장의 향방을 좌우할 두가지 큰 변수중 하나인 금리인하에 대한 불확실성이 상당수준 낮아진 현시점에서 남아 있는 가장 큰 이벤트는 8/27 예정인 엔비디아 어닝 발표일것입니다.

금요일 발표되는 PCE도 중요지표이긴 하나 Core PCE기준 YOY 3%를 넘기는 수준의 깜짝쇼만 없다면 향후 증시방향에 큰 변수는 되지 않으리라 조심스레 점쳐봅니다.

월가 컨센서스 기준 지난 분기 엔비디아 실적은 매출 $45.8B, EPS $1.0을 전망중입니다.

주요 IB중 하나인 WedBush는 오늘자 리포트에서 현재 시장내 엔비디아 칩에 대한 수요가 공급량의 10배를 상회한다는 Bull 분위기를 띄우며 또 한번의 폭발적인 어닝서프라이즈에 대한 기대가 점차 커지고 있습니다.

엔비디아발 AI열풍이 본격적으로 시작된 2024년초부터 살펴보면 시장은 컨센서스 대비 엔비디아 실적의 초과달성은 이미 상수로 받아들이는 분위기이고 컨센 대비 얼마나 폭발적인 성장을 했느냐에 따라 엔비디아 개별 종목 및 시장 전반의 움직임이 좌우되는 듯 합니다.

엔비디아의 모든 실적지표(매출성장률, GP마진, EPS, 가이던스, 중국 판매량 등)중 단 하나라도 부정적인 시그널이 보인다면 시장 sentiment는 금방이라도 차갑게 식으며 시장은 급락할 가능성이 농후해 보입니다. (지난주 있었던 오픈 AI 샘알트만의 AI과열론이나 MIT에서 발간한 'AI 투자기업 95%가 수익창출에 실패하고 있다'는 보고서 등 AI 거품론도 꾸준히 시장에서 오르내리고 있습니다.)

그만큼 현재 미 증시는 2년 가까이 AI-Hype에 기반해 엔비디아가 혼자 하드캐리해왔다고 봐도 과장이 아닐것입니다.

최근 증시의 이런 분위기는 많은 투자자들에게 과거 닷컴버블의 악몽을 떠올리게 합니다.

현재 AI 테마가 붙은 모든 주식들이 급등하는 분위기처럼, 닷컴버블 당시도 회사명에 '닷컴'만 붙으면 실질 실적과는 무관하게 엄청난 프리미엄을 인정받던 광기의 시간이였습니다.

당시 한국 코스닥도 닷컴 광풍에서 예외가 아니였고 지금은 아무도 기억하지 못할 '새롬기술'이란 회사 주가는 단 6개월만에 150배 폭등하기도 하였습니다.

현재 '솔본'이란 사명으로 개명한 새롬기술은 1999년 10월 1,890원이던 주가가 6개월만인 2000년 3월 282,000원까지 폭등한 뒤 25년이 지난 현재 4,155원에 거래중입니다.

당시 수많은 국내 개미투자자들의 소중한 투자금이 단 몇달새 날아가버린 대표적인 테마주로 기억됩니다.

미국의 사례를 좀 더 살펴보겠습니다.

나스닥 기준 역사상 최악의 하락장은 닷컴버블시기였습니다.

지수 최대하락폭 (Max Drawdown)이 -78%에 이를 정도였으니 개별주로 보면 상장폐지 및 -90% 이상 하락 종목이 속출했을것입니다.

닷컴 버블은 역대 어느 하락장보다 그 깊이 및 지속기간에 있어서도 역대급이였습니다.

상기 차트에서 보시듯 닷컴버블 이후 바닥에 이르는 시간은 거래일 기준 647일, 바닥으로부터 전고점 회복에는 무려 3,155일의 시간이 소요되었습니다.

결과적으로 닷컴버블의 여파를 극복하는데는 총 거래일 3,802일 (15년 이상)의 시간이 소요된 것입니다.

닷컴버블 사례는 미증시 우상향론을 신봉하는 저와 같은 개미투자자들에게는 가장 두렵고 끔찍한 최악의 시나리오가 아닐 수 없습니다.

그런 이유로 우리는 현재의 AI열풍이 과연 그 실체가 있는지, 또한 현재 시장은 버블 영역에 진입했는지, 버블 영역에 진입했다면 버블의 정점은 언제일지 등에 대해 스스로 끊임없는 조사 연구가 필요할 것입니다.

그렇다면 밸류에이션 기준 닷컴버블 시기와 현재를 비교해 보겠습니다.

오늘자(8/25) 나스닥100 지수의 PE는 32.84x입니다.

이는 최근 5년 평균 구간 [27.25x 32.74x]을 상회하며 현재 시장은 고평가 구간임을 보여줍니다.

다만 닷컴버블 정점인 2000년 4월 기준 PE 79.81x 대비 현 시장을 비이성적인 구간으로 판단할 근거는 부족해 보입니다.

여기서 우리는 현재 나스닥은 고평가 구간이며 버블 초입으로까진 판단 가능할 수 있지만 닷컴버블시기와 같은 대폭락이 임박했다고 보기엔 아직 판단 근거가 부족하다 할 수 있을 듯 합니다.

다음은 닷컴버블 당시와 AI열풍 중의 현재 증시에 대한 비교 분석입니다.

결과적으로 닷컴버블시와 비교시, 현 증시는 시장 멀티플이 상당수준 stretched된 고평가 영역으로 판단할 수 있지만 주도주인 엔비디아의 성과가 아직 상당수준 견고하고, 밸류에이션 측면에서도 엔비디아의 PEG은 ttm 기준 0.70, forward 기준 1.37로 EPS 성장률 고려시 적정수준으로 판단 가능한 부분도 있으므로 버블 초입으로 까진 볼 순 있으나 가까운 시일내에 시장 대폭락이 있을 가능성은 높아 보이지 않습니다.

또한 엔비디아를 포함한 M7은 자체 영업활동을 통한 현금흐름으로 투자재원 조달이 가능한 무척 양호한 영업성과와 재무구조를 갖추고 있어 닷컴버블시기의 자금조달구조와는 근본적인 면에서 차이점을 보입니다.

따라서 오는 수요일 엔비디아의 실적만 뒷받침 된다면 올 하반기 나아가선 내년 상반기까지 미 증시는 우상향 그래프를 좀 더 그릴 수 있을지 않을까 희망을 담아 조심스레 예상해봅니다.

다만, 닷컴버블 이후의 파괴적인 후유증을 되새긴다면 우리는 증시 흐름의 일방향성에 확률적 베팅을 하되 그 반대 방향성에 대한 대응(헷징으로 불리우는) 시나리오도 반드시 준비해 둬야 할것입니다.

이상 철저히 제 주관적인 소견에 근거한 글인만큼 이런 의견도 있구나 정도로 가볍게 읽어주셨으면하는 바램입니다.

긴 글 읽어주셔서 감사합니다.