서울보증보험 IPO 분석: 사업모델과 배당 매력

#서울보증보험 #IPO

by 재무제표 칼럼니스트 Feb 28. 2025

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“서울보증보험㈜는 IPO에 성공할까? 투자해도 될까?”

서울보증보험의 재무구조: 탄탄한 자본력과 낮은 부채비율

우선, 재무제표 4년 치를 확인하며 회사의 기초 체력을 살펴본다. 자산총계: 9.1조 원, 부채비율: 76% (금융업임에도 불구하고 매우 낮음), 이익잉여금: 4.9조 원 → 자산의 절반 이상이 자본, 금융자산 비중: 88%다.

서울보증보험은 탄탄한 자본력 덕분에 낮은 부채비율을 유지하고 있으며, 부채 대부분이 보험계약부채로 구성되어 있다. 전통적인 보험사와 다른 비즈니스 모델이 느껴진다.

독특한 사업 모델과 높은 수익성

서울보증보험 사업모델은 독점적 구조를 갖고 있다. "1969년 2월 대한보증보험 주식회사로 설립된 이후 1998년 11월 한국보증보험을 흡수합병하며 서울보증보험 주식회사로 출범하였으며, 영업수익은 취급하는 보증보험 및 재보험에서 발생하는 보험영업수익과 보험계약자로부터 수령한 보험료의 운용을 통해 창출하는 자산운용 수익으로 구분할 수 있다. 서울보증보험은 보험업 법상 허가된 국내 유일한 종합보증보험회사로 보증보험 사업 영위를 통한 국내 신용 거래 활성화, 경제 주체 간 거래의 안정성 확보를 통한 금융발전 촉진의 공적 역할을 수행하고 있다"

2023년 영업수익: 2.6조 원, 영업이익: 5,241억 원, 영업이익률: 20%(매우 높은 수준)다. 그러나 투자설명서에 나온 2024년 3분기 실적은 영업수익 2조 원에 영업이익 1,691억 원, 이익률 8.3%로 하락세. 원인은 2024년 상반기 고금리 지속, 부동산 경기 위축, 글로벌 경제 악화로 인해 보험금 청구가 증가했고, 디지털전환에 따른 IT설비 투자 비용이 진행 중이기 때문이다.

그럼에도 불구하고 평균적으로 높은 영업이익률을 보이는 이유는 보증보험 사업에 있어 높은 시장점유율을 유지하고 있기 때문이다. 입찰업무를 해본 사람이라면 ‘보증보험료’가 익숙할 것이다. 서울보증보험은 보험업 법상 허가된 국내 유일한 종합보증보험회사다. 물론, 경쟁사가 없는 것은 아니다. 입찰 등 이행보증보험에서는 강하지만 보증보험시장의 시장 점유율은 2023년 기준 24.1%로 최근 3개년 25% 수준의 안정적인 시장점유율을 유지하고 있다.

예금보험공사가 대주주인만큼 국내 신용 거래 활성화, 거래 안정성 확보, 금융 발전 촉진 역할을 수행하는 공적 성격을 가지고 있다. 그렇기 때문에 20년 이상 꾸준한 당기순이익을 기록하며 안정적인 수익성을 유지할 수 있으며, 반대로 더 폭발적인 시장 확장과 이익률을 기대하기 어려운 점도 동반한다.

*예금보험공사 : 설립은 1996년 6월 1일, 설립목적은 금융기관이 파산 등으로 예금을 지급할 수 없는 경우 예금의 지급을 보장함으로써 예금자를 보호하고 금융제도의 안정성을 유지하는데 이바지하고자 「예금자보호법」에 의거하여 설립함.

IPO와 관련된 최대주주와 경영진

최대주주: 예금보험공사 (93.85%)이며, 소액주주: 108명 (3.4%)를 갖고 있다. 사실상 정부 기관이 최대주주로 사기업보다는 공기업에 가까운 형태를 유지하고 있다. 경영진 구성에도 드러나는데, 대표이사 이명순은 금융감독원 수석부원장 출신으로 금융위원회 관료 출신이다. 대부분의 임원들은 서울보증보험 내부 출신이며, 순환보직 시스템으로 운영되는 것으로 보인다. 직원 수는 1,599명으로 규모가 크다.

이번 IPO의 주관사는 미래에셋증권, 삼성증권이며, 공모 주식수: 6,982,160주, 일반 투자자 청약: 3.5~3.6 (2일간)이다. 공모가는 26,000원~31,800원 사이며 기관투자자 흥행 및 최근 분위기로 봐서는 26,000원이 될 가능성이 높다. 공모 구조를 보면, 우리사주조합이 20% 배정되었으며, 일반 공모는 80% (5,585,728주)가 배정된다.

서울보증보험의 IPO 특징 중에 하나는 예금보험공사의 지분 10% 구주 매출 구조라는 점이다. 그러니 특별히 주주 구성의 큰 변화는 없을 것인데 상장 후에 대주주 등 1년 간 보호예수를 걸고 있고, 당사의 상장예정주식수 69,821,598주 중 약 14.15%에 해당하는 9,878,420주는 상장 직후 유통가능물량이다. 대주주 외 소액주주 108명이 가진 주식과 이번에 공모를 통해 주주가 된 이들이 팔 수 있다.

현금흐름과 배당 정책 분석

서울보증보험이 내놓은 이 회사의 매력은 배당이다. 사업 성격 상 <현금흐름표> 투자활동에서는 주로 금융자산 취득이 이루어지고 있으며, 재무활동을 보니 매년 배당금은 2,000억 원 이상 집행되고 있다. 그렇다면 대부분 예금보험공사가 배당금을 가져갈 텐데 다만, 소액주주 108명도 존재하므로, 그리고 이후 주당 배당금이 얼마인지 따져볼 필요가 있다.

2023년 배당금 총액: 2,827억 원 총발행주식수: 69,821,598주 나눠 보면 주당 배당금: 4,049원이다. 만약 공모가 26,000원에 상장된다면, 배당 수익률은 약 15%에 달한다. 매년 이 정도 배당을 유지한다고 IPO IR때 발표했으니 이대로 라면 초고배당주로 자리 잡을 가능성이 있다. 물론 서울보증보험이 향후 유상증자를 통해 주식을 희석할 가능성도 염두에 두어야 한다.

또 다른 고려 사항은 이후 대주주인 예금보험공사가 추가적으로 자신들의 지분을 매각하는 경우다. 연관되어 왜 IPO를 하는지 목적을 짚어 볼 필요가 있다. 예금보험공사는 서울보증보험의 최대주주로서 안정적인 배당 수익을 유지하고 있다. 그렇게 배당금이 필요한가? 공사 재무제표를 좀 살펴보니 예금보험공사의 주요 수익원은 금융기관이 납부하는 예금보험료, 기금 운용에서 발생하는 이자수익, 부실 금융기관 정리 및 자산 회수 이익, 배당수익이다. 그러니 이번 IPO에서 예금보험공사가 10% 구주 매각을 진행하는 이유는 명확하지 않다. 왜냐하면 재무적 필요성이 없어 보이며, 배당을 지속적으로 받고 있음에도 지분을 일부 매각한다는 점에서 배경이 궁금하다.

요약해 보자면 서울보증보험 IPO, 투자할 만한가?

투자 매력
✅ 사업 모델: 국내 유일 종합보증보험사
✅ 안정적인 수익성: 20년 이상 꾸준한 당기순이익
✅ 초고배당 가능성: 배당수익률이 15% 이상 될 가능성

리스크 요소
⚠ 기관투자자 수요예측 저조: 흥행 부진 가능성
⚠ 주주 구성 변화 미미: IPO 이후 기업 지배구조 변화 없음
⚠ 예금보험공사의 추가 지분 매각 가능성: 유상증자로 인한 주식 희석 위험

한 가지 더 확인해 둘 사항은 이번이 서울보증보험의 IPO 시도 2번째라는 점이다. 그래서 지난 2023년 보다 30% 낮춘 공모가를 산정했다는데…

서울보증보험 IPO의 흥행 부진 이유로 고평가 논란이 있다. – 성장성이 낮은데 공모가(26,000원)가 비싸다는 의견이 많다. 구주 매출 중심 IPO 구조 역시 지적 사항이다. – 신규 자금 유입이 없고, 대주주(예금보험공사)의 자금 회수 목적이 강함. 서울보증보험은 국내 유일한 종합보증보험사이지만, 시장 자체가 정체되어 있어 고성장 기대감이 부족함. 경기 둔화로 인한 리스크가 존재한다. – 부동산 시장 둔화, 보험금 지급 증가로 인해 실적 악화 가능성 존재. 높은 배당 매력이 있지만 성장성 부족하다. – 주가 상승 기대가 낮아 투자 매력이 떨어짐. 예금보험공사의 추가 지분 매각 가능성이 있다. – 향후 대주주가 계속 지분을 매각하면 주가 하락 위험. 보험업 자체에 대한 시장 관심 부족하다. – 기관투자자들이 다른 성장주에 더 관심을 가지는 상황.