ESG점수와 그린워싱 위험

ESG

“What you see is not what you get: ESG scores and greenwashing risk”

보이는 것이 얻는 것이 아니다: ESG 점수와 그린워싱 위험

(출처: Finance Research Letters, 2025, DOI: 10.1016/j.frl.2024.106710)

1. 연구 개요 (Introduction)

이 논문은 ESG(환경, 사회, 지배구조) 점수와 그린워싱(greenwashing) 리스크 간의 관계를 분석한다. ESG 점수는 기업의 지속가능성 및 환경적 노력을 평가하는 주요 지표로 사용되지만, 일부 기업은 실제 환경 성과(real environmental performance)보다 보고된 환경 성과(apparent environmental performance)를 부각시켜 그린워싱을 할 가능성이 높다.

본 연구의 핵심 질문:

 • ESG 점수가 높은 기업일수록 실제로 환경 성과가 좋은가, 아니면 그린워싱의 위험이 더 높은가?

 • ESG 점수는 기업의 지속가능성 전략을 얼마나 정확하게 반영하는가?

 • ESG 투자자들은 ESG 점수만을 신뢰할 경우 그린워싱 리스크에 노출될 가능성이 있는가?

연구 결과는 ESG 점수가 기업의 실질적 환경 성과와 반대로 움직일 가능성이 있으며, ESG 점수가 높은 대기업일수록 그린워싱 사례가 많다는 점을 보여준다.

2. 연구 방법론 및 데이터 (Sample and Methodology)

2.1 데이터 수집

연구는 2015년부터 2023년까지 유럽 STOXX 600 지수에 포함된 기업을 대상으로 수행되었다. 연구진은 다음과 같은 데이터 소스를 활용하여 ESG 점수 및 그린워싱 사례를 분석했다.

 • ESG 데이터: LSEG(구 Refinitiv), Bloomberg, RepRisk, S&P Trucost

 • 그린워싱 사례: 웹 검색, NGO 웹사이트, 소셜 미디어(X, 이전 트위터) 등을 통해 417건의 기업별 그린워싱 사례 수집

 • 재무 데이터: LSEG 데이터베이스 활용

2.2 분석 방법

 • ESG 점수와 기업 규모에 따른 포트폴리오 이중 분류(double sorting) 분석

기업을 ESG 점수와 기업 규모(매출 기준)로 구분하여 그린워싱 사례의 분포를 분석했다.

 • 이론적 모델 적용

기업의 “보고된 환경 성과(apparent performance, AP)“와 “실제 환경 성과(real performance, RP)“를 구분하는 Dorfleitner & Utz(2023)의 모델을 사용하여 그린워싱 위험을 측정했다.

 • 회귀 분석(regression analysis) 및 상관관계 분석(correlation analysis)

ESG 점수, 기업 규모, 산업 특성, 애널리스트 커버리지(analyst coverage) 등이 그린워싱 리스크에 미치는 영향을 분석했다.

3. 주요 연구 결과 (Key Findings)

3.1 ESG 점수와 그린워싱 사례 간의 관계

 • 기업의 ESG 점수와 보고된 환경 성과(AP)는 양의 상관관계(0.48~0.63) 를 보인다.

 • 반면, ESG 점수와 실제 환경 성과(RP)는 음의 상관관계(-0.25~-0.30) 를 나타낸다.

 • 즉, ESG 점수가 높을수록 기업의 실제 환경 성과는 낮고, 보고된 환경 성과만 높아지는 경향이 있음.

3.2 기업 규모와 그린워싱

 • 대형 기업(high company size)일수록 그린워싱 사례가 많음.

 • 높은 ESG 점수를 받은 대기업에서 그린워싱 사례가 집중적으로 발생하는 경향을 보였다.

 • 특히, 유틸리티(15.91%), 에너지(12.32%) 산업군에서 그린워싱 사례가 가장 많이 발생했다.

3.3 ESG 점수의 신뢰성 문제

 • ESG 점수는 기업이 발표하는 정보에 의존하는 경우가 많으며, 실질적인 환경 성과를 제대로 반영하지 못하는 경우가 많다.

 • 특히, ESG 점수 산정 방식의 불투명성이 문제로 지적됨.

 • 기업이 ESG 점수를 조작하거나 ESG 지표 개선을 위한 인센티브를 이용할 가능성이 있음.

3.4 애널리스트 커버리지와 그린워싱

 • 기업에 대한 애널리스트의 분석 보고서가 많을수록(정보 비대칭성이 낮을수록) 보고된 성과(AP)와 실제 성과(RP) 간의 격차가 줄어드는 것으로 나타남.

 • 즉, 애널리스트 커버리지가 많은 기업일수록 그린워싱 리스크가 감소하는 경향을 보임.

 • 특히, CO2 배출량이 많은 기업과 전통적인 “갈색 산업(brown industries)”(에너지, 기초 소재, 유틸리티)에서는 애널리스트 커버리지가 중요하게 작용함.

4. 연구의 시사점 및 결론 (Conclusion & Implications)

4.1 ESG 투자자에게 주는 교훈

 • ESG 점수가 높은 기업이 반드시 친환경적인 것은 아님.

 • ESG 점수만으로 투자 결정을 내릴 경우 그린워싱 위험이 증가할 수 있음.

 • ESG 점수를 보완할 수 있는 정량적 환경 성과 지표(예: CO2 배출량, 환경 규제 준수 여부 등)를 함께 고려해야 함.

4.2 정책 및 규제 측면

 • ESG 점수 산정 방식의 투명성을 높이고, 기업의 실질적인 환경 성과를 평가하는 규제가 필요함.

 • ESG 공시 기준을 표준화하고, ESG 보고서를 감사(audit)하는 제도가 필요함.

 • 특히, 대기업의 ESG 공시 및 검증 절차를 강화할 필요가 있음.

4.3 연구의 한계 및 향후 연구 방향

 • 연구는 유럽 STOXX 600 기업을 대상으로 수행되었기 때문에, 다른 지역(미국, 아시아)에서도 유사한 결과가 나오는지 추가 연구가 필요함.

 • ESG 점수 산정에 사용되는 데이터 소스(LSEG, Bloomberg 등)의 차이를 고려한 분석이 추가적으로 필요함.

5. 결론 (Summary)

이 연구는 ESG 점수가 기업의 실제 환경 성과를 반영하지 못하고, 오히려 높은 ESG 점수를 받은 대기업에서 그린워싱 사례가 집중적으로 발생한다는 점을 실증적으로 보여줌. 특히, ESG 점수의 신뢰성 문제와 정보 비대칭성이 그린워싱 리스크를 키우는 주요 요인으로 작용함을 확인했다. 따라서, ESG 투자자와 정책 입안자들은 ESG 점수만을 신뢰하기보다는 기업의 실질적인 환경 성과를 보다 정밀하게 평가할 필요가 있다.

출처

 • Kathan, M. C., Utz, S., Dorfleitner, G., Eckberg, J., & Chmel, L. (2025). What you see is not what you get: ESG scores and greenwashing risk. Finance Research Letters, 74, 106710. DOI: 10.1016/j.frl.2024.106710.

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