용전(用錢) - 열일곱번째
용전(用錢, Expenses control & Investment) (17)
[주 식] - (3)
■ 주식의 가치평가
자산의 가치평가 과정은 기본적으로 미래의 현금흐름을 적절한 할인율로 현재가치화하는 것이다. 즉 어떤 주식을 향후 5년동안 보유할 예정이라면 보유기간내 배당금 수입과 5년후 주가가 미래의 현금흐름이고 이를 할인율(요구수익률)로 할인한 것이 투자자가 바라본 그 주식의 적정한 현재가치이다. 요구수익률은 투자자에 따라 다른데, 이러한 일련의 과정을 통해 투자자가 생각하는 주식의 적정한 가치를 평가한 후 이를 시장가치와 비교하여 투자판단을 내리게 된다.
주식평가 가치가 시장가치보다 크면 매수를 하게 되고, 주식평가 가치가 시장가치보다 작으면 매수하지 않으며 혹 보유종목이라면 매도를 해야 한다.
(1) 배당할인 모형
보통주의 가치는 미래 현금흐름의 현재가치이다. 주식을 보유함으로 발생하는 현금흐름은 배당이므로 이를 이용하여 주식의 내재가치를 평가하는 것을 배당할인 모형이라 한다. 배당할인 모형은 주식평가에 있어 가장 기본적인 모델로서, 배당할인 모형의 근간은 현금흐름의 할인 방식이다.
주식을 일시적으로 소유하든 아니면 계속적으로 소유하든 보유기간에 관계없이 주식의 내재가치는 동일하다. 중요한 것은 미래 배당흐름과 이를 현재가치로 환산해주는 요구수익률이다.
만일 어떤 기업의 성장률이 안정적이고 배당성장률도 일정하다면,
주식의 가치 = 내년도 배당금액 / (주식에 대한 요구수익률 - 배당성장률)
배당성장률 = 내부유보율 x 기업의 자기자본 이익률(ROE)
으로 가치를 평가할 수 있는데 이러한 모형을 정률성장 배당할인모형(DDM)이라 한다. 단 이러한 평가 방식이 성립하려면 요구수익률이 배당성장률보다 커야 한다.
(2) PER 평가모형
PER(주가수익비율)은 현재의 주가를 주당순이익(EPS)으로 나눈 것으로, 기업이 벌어들이는 순이익에 대하여 투자자들이 몇 배의 대가를 지불하고 있는가를 나타내는 것이다. 이것은 주가의 내재가치를 이용하는 하는 평가 방법인데, 이익은 나는데 배당을 지급하지 않는 기업의 경우에는 이 방법을 이용해야 한다.
PER = 주가 / EPS(주당순이익)
PER평가법을 사용할 때는 산업의 PER과 시장의 PER, 과거의 평균적인 PER이라는 벤치마크를 고려한다. 기업의 PER이 벤치마크보다 낮다면 주식은 과소평가 되었다 판단하고, 이 비율이 벤치마크보다 높으면 과대평가 되었다고 판단한다. PER에 의한 주식평가 절차는 1) 1년후 또는 그이후 예상되는 기업의 주당순이익(EPS)을 추정하고 2) 벤치마크를 고려한 기업의 정상적인 PER를 추정한 후 3) 추정한 PER과 주당 순이익을 곱하여 미래의 주가를 추정한다.
PER를 적용할 때 주의해야 하는 점은 단순히 “동종업계의 평균PER가 얼마이니 이 PER를 적용하면 분석기업의 PER 내지는 주가가 얼마이어야 한다”라는 식의 분석이다. 비교대상의 회사가 비슷한 영업을 하고 있다 하더라도 이러한 요소의 차이에 의해 PER의 차이가 발생할 수 있다는 사실을 간과하지 말아야 한다. 회계기준 차이나 특별이익의 발생, 경기민감도가 큰 기업의 호황에 따른 일시적 실적향상 등으로 현재의 EPS가 부풀려져 있다면 단순 PER적용은 바람직하지 않다.
따라서 단순히 저PER주식만 선택하는 것보다 경기국면이나 주식시장의 흐름에 따라 저PER와 높은 성장률 주식을 선택적으로 투자해야 한다. 주식시장이 침체기에 있을 때 저PER주를 싸게 매입하고 회복기에 들어서면 고성장 고PER주식으로 전환하는 것을 생각할 수 있다. 그러나 고성장이 뒷받침되지 않는 고PER주식에 유행에 따라 투자하는 방식은 장기적으로 초과수익을 획득하기 힘들다고 보여진다.
(3) PSR
PSR은 주가를 주당매출액으로 나눈 비율인데 이 방법은 PER처럼 어떠한 기업에서도 이용될 수 있다. 특히 배당이나 이익이 발생하지 않았을 때 유용하다. 이 비율을 이용하기 위해서는 순매출액을 주식수로 나누어 주당매출액을 계산한 다음 주당가격을 주당매출액으로 나눈다.
PSR = 주가 / 주당매출액
일반적으로 PSR이 1.0보다 낮은 주식은 과소평가 되어 있고, 3.0보다 큰 주식은 과대평가 되어 있다.
주당 매출액을 분석도구로 사용하는 이유는 매출액이 순이익과 달리 인위적인 조작이 힘들고, 순이익의 변동보다는 적은 변동 폭을 가지기 때문인데, 단점으로는 기업의 수익변화를 쉽게 감지하지 못하고 비용축소에 문제가 있는 기업의 평가가 제대로 이루어지지 않는다는 것이다.
(4) PEG비율
가치평가에 자주 이용되는 방법으로 성장조정 P/E비율 또는 PEG비율인데, PER를 이익성장율(EGR)로 나누면 된다.
PEG비율 = PER / 이익성장율
PEG비율은 기대성장율이 서로 다른 기업을 비교하는데 유용하다. 예를 들면 PER가 18인 산업내에서 26%의 기대성장률을 가진 주식의 PER은 12%의 기대성장률을 가진 주식의 PER 보다 높아야 한다.
일반적으로 PEG비율이 1.0보다 작은 기업은 과소평가되었다고 한다.
(5) PBR (주가순자산비율)
기업의 자산가치에 근거하여 평가하는 방법으로 주당장부가치(BPS)는 대차대조표상의 자기자본을 주식수로 나누어 계산하고, 주가를 주당장부가치로 나누면 PBR이다.
PBR = 주가 / 주당순이익(BPS) = 주당시장가격 / 주당장부가치
적정PBR = (ROE - 성장률) / (요구수익률 - 성장률)
보통 PBR이 1.0보다 작으면 과소평가되어 있다고 평가한다.
국내에 저PER주 열풍이 잠잠해질 무렵 저PBR주식이 각광을 받았던 시기가 있었는데, 일명 자산주라는 개념으로 주로 부동산을 많이 보유한 기업에 대한 투자가 유행했던 때가 었다. 그러나 적정 PBR은 주당 순자산가치가 자기자본이익율(ROE)이나 성장률, 주식에 대한 요구수익률의 관계를 통해 주가에 반영되어야 하며, 단순히 자산을 많이 보유하였다고 주가가 상승하여야 하는 것은 쉽게 해소될 거품과 같은 것이라 하겠다.
이러한 기업의 가치 평가는 주로 기업의 재무자료를 근거로 한 평가이다. 그러나 재무재표는 기업의 역동적인 활동을 제대로 설명하지는 못한다. 사실 투자자는 기업의 재무 자료에서 나온 정태적 기록보다는 더 광범위한 자료를 원하는데, 경영진의 도덕성과 자질을 포함한 경영관과 목표, 동종산업내의 경쟁, 특히 세계시장에서의 위치, 향후 전략, 기업의 지배구조, 기업의 투명성 등을 살펴보는 것도 매우 중요하다.
주식은 미래의 현금흐름이 불확실하여 100%확신을 가지고 평가할 수 없다. 따라서 어느 한 가지만을 가지고 평가하는 것에는 위험이 따르며, 가능한 모든 방법을 사용하여 주식의 내재가치를 계산하여야 한다.
주식 (4)에서 계속...
