환율 비밀 노트
예측 불허의 환율 급변동 시대를 헤쳐가기 위한 책
[ 글을 시작하기 전에 ]
강달러의 시대와 약달러의 시대라는 말이 있다. 강달러의 시대는 달러의 가치가 높은 것을 말하고 약달러의 시대는 달러의 가치가 약할 것을 말한다.
역사적으로 강달러와 약 달러는 지속적으로 반복되어 왔고 약달러의 시대는 세계 경기의 호황으로 연결되었고 강달러의 시대는 세계 경기의 불황으로 연결되어 왔다.
코로나로 인해서 약 달러의 시대가 잠시 왔었다면 현재는 절대적으로 강달러의 시대라고 보인다.
이런 강달러의 시대에는 환율 상승으로 인해서 수입품의 물가가 올라가고 대표적으로 원자재의 가격이 상승하게 되면서 자재를 수입하는 한국의 경우는 지속적으로 물가 상승의 압력을 받게 된다.
그리고 이런 상황은 인플레이션의 안정화를 어렵게 하고 지속적으로 금리를 인상시키게 하는 과정으로 연결되게 되는 것이다.
이런 강달러 약달러의 시대를 이해하기 위해서는 먼저 환율이라는 것이 무엇인지에 대해서 알아두는 것이 필요하다고 생각한다.
그런 의미에서 환율과 관련된 책을 하나 정리해보고자 한다.
환율 비밀 노트에서는 어떤 비밀을 정리해 놓았는지 살펴보도록 하자.
Ⅰ. 환율의 주인공은 원화가 아닌 외화
환율은 외국 화폐의 가격이기 때문에 환율을 얘기할 때 주인공은 외화다. 뒤에서 설명할 외환시장은 환율이 결정되는 시장인데 여기서도 외화가 주인공이다. 달러 환율을 예시로 들면 달러가 거래되는 외환시장은 달러를 사고파는 시장이며 그 과정에서 달러의 가격, 즉 환율이 결정된다.
위안화, 엔화, 유로화, 파운드화도 마찬가지다. 환율과 관련하여 또 헷갈리는 것 중 하나는 환율을 명명하는 방법이 다양하다는 것이다. 즉 원달러 환율만 하더라도 원 달러, 원/달러, 달러/원 USD-KRW, USDKRW 등 여러 가지로 불린다.
그러나 환율을 명명하는 방법 때문에 헷갈릴 필요가 없다. 우리나라에서 환율을 어떤 방식으로 표기하든 달러의 가격을 표시하는 것으로 이해하면 그만이다. 즉 환율 이름을 어떻게 부르더라도 1,100원, 1,200원 등으로 표기하지, 0.001달러 등으로 표기하는 예는 없다는 말이다.
일반인에게는 원/달러 환율이 익숙해 다소 대중적인 가사에서는 원/달러 환율이라는 표현을 많이 쓰는 경향이 있다. 반면 분석 보고서와 같이 좀 전문적인 분야에서는 달러/원으로 달러를 먼저 표시하는 방법을 선호한다.
이는 환율 분석가들이 주로 많이 참고하는 환율 고시 사이트에서 달러를 먼저 표시하는 방식을 사용하기 때문이다. 예컨대 블룸버그 단말기, 로이터 단말기, 연합 인포맥스 단말기 등에서 USDKRW로 달러를 먼저 표시한다.
어떤 표현을 쓰든 환율이라고 표시되어 있으면 모두 같다고 보면 된다. 이 책에서는 익숙한 방식인 원달러로 표시하는 방식을 사용하겠다. 다른 외화에 대해서도 원위안 환율, 원유로 환율, 원 엔 환율, 원 파운드 환율 등으로 사용할 것이다.
Ⅱ. 환율이 올랐다는 말의 의미
환율은 외화의 가격이다로 정의했으니 환율이 올랐다는 의미는 간단하다. 원달러 환율이 올랐다고 하면 달러의 가격이 올랐다는 의미이고 원화의 가치가 하락했다는 것이다.
배춧값이 오르면 배추의 가치가 올랐다는 의미이고 돈 가치가 떨어졌다는 의미를 모르는 사람은 없다. 여기서 배추는 달러, 돈은 원화, 배춧값은 환율이다. 반대로 환율이 내렸다는 의미는 달러의 가격이 내렸다는 의미이고 원화의 가치는 상승했다는 것이다.
환율을 원화와 달러의 교환비율이라고 이해하면 환율이 오르거나 내린다는 의미가 헷갈리기 시작한다. 교환비율이 올랐다? 그래서? 머릿속이 복잡해지면서 그다음은 원화가 기준인가? 달러가 기준인가? 같은 질문이 이어진다.
그러나 환율은 달러의 가격이다라고 정의하면 이러한 혼란에서 자유로워진다. 그러면 엔 달러 환율이 올랐다는 것은 어떤 의미일까? 일본인 입장에서 달러의 가격이 올랐다는 의미이다. 좀 더 포괄적으로 말하면 엔화를 가진 사람들 입장에서 달러의 가격이 올랐다는 것이다.
여기에는 우리나라 원화가 개입되지 않으므로 우리나라 입장에서 엔화가 올랐는지, 달러가 올랐는지는 이 정보만으로 알 수 없다.
하지만 사실 이 부분은 헷갈릴 게 없다. 달러 강세라고 하면 달러의 가격이 상승한 것이고 원화 강세라고 하면 원화의 가격이 상승한 것이라고 보면 된다. 그리고 환율과 연계해서 생각해봐도 우리가 정의한 대로 환율을 생각하면 헷갈릴 이유가 없다.
달러 강세이면 환율이 상승한 것이고, 원화 강세이면 달러 가격이 떨어진 것이므로 환율이 하락한 것이다.
영어로 강세는 appreciate, 약세는 depreciate라고 표현한다.
Ⅲ. 환율을 결정하는 주체
환율은 외화에 대한 수요와 공급에 의해 결정되므로 환율 결정에 참여하는 주체는 외화를 공급하거나 필요로 하는 사람 또는 기관이다. 이들은 외환 당국, 은행, 수출입 업체, 외국인 투자자, 해외 투자자, 개인, 외환 중개회사 등으로 이들의 외화에 대한 태도와 의사 결정에 따라 환율을 변하게 된다.
외화에 대한 수요와 공급의 동기가 각 참여 주체별로 모두 다르기 때문에 환율의 변동은 예측하기 매우 어려운 변화무쌍한 변수가 된다.
정당한 개입인가, 환율 조작인가?
외환 당국이 외환 시장에 개입하는 목적은 환율의 변동성 심화를 완화하거나 일정한 환율 범위를 벗어나는 것을 방지하거나 외환 보유액을 확충하는 것이다. 이러한 개입이 이뤄지면 당연하게도 환율을 조작한다는 의심을 받게 된다.
환율은 상대가 있기 때문에 어떤 방향으로 환율을 변경시키거나 유도하는 행위는 상대 국가에게 손실을 초래할 수 있고, 따라서 상대 국가의 불만이나 비판의 대상이 된다.
그래서 미국의 경우 경상수지 적자 확대를 외국의 환율 조작 탓이라고 주장하며 환율조작국 지정이라는 강력한 제도를 운용하고 있다.
환율 조작국으로 지정되면 미국은 우선 해당 국가에 환율 저평가 및 과도한 무역흑자에 대한 시정을 요구하고, 그래도 개선되지 않으면 미국 기업의 해당 국가 투자 시 금융 지원 금지, 미 연방정부 조달시장 진입금지, IMF를 통한 압박 등의 제재를 가한다.
그런데 외환당국의 개입 여부는 보는 관점에 따라 달라지기 때문에 사실 정확히 구분하기가 쉽지 않다. 환율의 변동성을 완화하는 스무딩 오퍼레이션만 해도 외환당국의 당연한 의무라 할 수 있지만 이를 지켜보는 상대방 국가는 환율을 조작하여 자국에 피해를 주는 것이 아닌가 하는 의심을 거두기가 힘들다.
Ⅳ. 환율 결정 단계
1단계 : 달러의 수요와 공급
환율 결정 1단계는 어떤 요인이 달러의 수요와 공급에 미치는 영향을 파악하는 것이다. 대부분 요인은 직관적으로 명확하게 달러의 수요와 공급에 미치는 영향을 알 수 있다. 예컨대 수출이 증가하면 달러 공급이 증가하므로 환율은 하락한다.
해외로 송금하는 달러가 급증하면 달러에 대한 수요가 증가한 것이므로 환율은 상승한다. 즉, 수요와 환율은 정의 관계이고 공급과 환율은 부의 관계이다. 배추에 대한 수요가 늘면 배추 가격이 오르고 수요가 감소하면 배추 가격이 하락하는 것과 같다.
2단계 : 수요와 공급을 움직이는 핵심 동인
환율에 영향을 미치는 요인 중에서 수요와 공급에 직접적으로 영향을 주는지 여부를 직관적으로 알기 어려운 요인도 있다. 이들은 간접적으로 영향을 미치거나 한 단계 거쳐서 영향을 미치는 것들인데, 이들 요인들이 환율에 미치는 영향을 파악하려면 먼저 수요와 공급에 어떤 영향을 미치는지를 이해해야 한다.
예컨대 외국인 투자가 증가했다면 외국인들이 달러를 우리나라로 들여오는 것이므로 직관적으로 달러가 많이 들어와서 공급이 늘겠구나 하고 판단할 수 있다. 그러나 국내 금리가 상승했다고 하면 달러에 대한 수요와 공급이 어떻게 될지 한 번 더 생각해보아야 한다.
이럴 때 기준이 되는 것이 수요와 공급을 움직이는 힘, 즉 동인이다.
결론부터 말하면 금리는 수익률에 영향을 미쳐서 달러의 수급에 영향을 미친다.
즉 국내 금리가 상승하면 원화의 수익률이 상승해 달러에 대한 수요가 감소한다. 환율이 하락 압력을 받게 되는 것이다. 여기서 수익률이 수요와 공급에 영향을 미치는 동인이 된다.
Ⅴ. 금융 시장에 미치는 영향
환율이 주가에 미치는 영향을 살펴보려면, 먼저 주가가 어떻게 결정되는가를 알아야 한다. 주가는 기업의 이익이 증가하면 상승하고, 금리가 상승하거나 주가 변동 위험이 증가하면 하락한다. 즉, 주가는 기업 이익에 비례하고 금리와 위험에 반비례한다.
이를 식으로 표현하면 주가는 그 회사가 앞으로 낼 수익 흐름을 현재가치로 환산한 것으로 아래 주식 가치 모델로 간단히 나타낼 수 있다.
주가의 결정 : 주가의 현재 가치 모델
주가 = CF (Cash Flow) / (1+r+risk)이다.
CF는 현금흐름으로 기업의 현금흐름을 나타내고 r은 금리, risk는 주식시장의 위험을 나타낸다. 즉 주가는 이 기업이 창출할 수 있는 현금흐름에 비례하고 기회비용인 금리와 주식시장의 위험에 반비례한다.
보다 정교하게 표현하면 미래의 현금흐름과 할인율을 모두 고려해야 하지만 여기서는 단순화를 위해 1년 치만 고려했다.
이에 더해서 주가는 다른 자산 가격과 마찬가지로 주가가 오를 것으로 예상되면 상승하고, 하락할 것으로 예상되면 하락하므로 이를 다음과 같이 표현하는 것이 보다 실전적이다.
주가 = CF (Cash Flow) / (1+r+risk) + 주가 상승 전망
물론, 주가 상승 여부에 대한 전망은 rist나 CF에 이미 반영된다고 봐도 되지만, 이를 분리해서 생각하는 것이 주가를 이해하는 데 보다 직관적일 수 있다. 특히 어떤 이유로 주식에 대한 수요와 공급 전망이 바뀐다면 이를 반영하는 통로로 주가 상승 예상치가 활용될 수 있다.
주가에 영향을 미치는 경로는 4가지로 볼 수 있다. 기업 실적, 금리, 주식시장의 위험도, 주가 상승 전망이다. 기업 실적이 오르거나 주가가 상승할 것으로 보이면 주가는 상승할 것이고 금리가 오르거나 금융시장의 불안이 증가하면 하락할 것이다.
따라서 환율이 주가에 미치는 영향도 이들 4가지 요소에 어떻게 영향을 미치는지를 종합하여 결정하여야 한다.
또한 환율이 주가에 미치는 영향을 판단할 때 중요하게 고려해야 할 점은 상황을 잘 파악해야 한다는 것이다.
Ⅵ. 환율이 주가에 미치는 영향
1. 인위적인 환율 상승
외환 당국이 어느 날 갑자기 시중에 있는 달러를 매입하여 인위적으로 환율을 상승시켰다고 하자. 이때 다른 조건들은 그대로인데, 환율만 올랐으므로 환율의 영향을 독립적으로 분석하여 판단하면 된다.
환율이 상승하면 수출은 늘고 수입은 줄어들어 생산이 늘고 경제성장률도 올라간다. 경기가 좋아지는 것이다. 따라서 기업들의 실적이 좋아져서 주가는 상승한다. 그런데, 현재 우리나라는 변동환율제도를 채택하고 있기 때문에 외환당국이 무단히 환율을 상승시키는 일은 없으므로 이러한 경우는 거의 없다고 보는 것이 좋다.
인위적으로 볼 수 있는 두 번째 환율 상승은 미국이 금리를 인상하거나 우리나라가 금리를 인하하는 경우다.
2. 결과적인 환율 상승
우리나라 경기가 나빠지면 이미지 경로를 통해 환율이 상승한다. 경기가 나빠져서 환율이 상승했다면 기업실적도 좋지 않을 것이고 주식시장의 분위기도 나빠져 주가는 하락하리라는 예상이 힘을 얻고 주가는 떨어진다.
이를 보고 환율이 상승하면 주가는 하락한다라고 결론 지을 수도 있다. 반은 맞고 반은 틀린 얘기다.
3. 환율 상승이 얼마나 지속될 것인가?
환율이 주가에 미치는 영향을 결정짓는 다음 상황은 환율 상승이 일회적으로 끝날지 상당 기간 지속될지를 판단해야 한다. 인위적인 환율 상승은 외환시장 개입을 지속적으로 하기 어렵다는 점에서 일회적일 가능성이 크다.
다만, 금리 정책에 따른 환율 상승일 때는 관련 정책의 지속성 여부를 잘 판단해야 한다. 통화정책의 변화는 일시적이기보다는 지속적으로 이루어지는 경우가 대부분이므로 환율 상승이 이어질 가능성이 크다.
환율과 주가의 관계를 정리해서 요약하면 다음과 같다.
정부가 시장 개입을 통해 인위적으로 환율을 상승시키면 주가는 상승한다. 환율 상승으로 수출이 증가하고 경기가 호전되어 기업 실적이 증가하는 효과가 있기 때문이다.
정부가 통화정책을 변경함으로써 환율이 상승했을 때는 환율이 지속적으로 상승할 가능성이 크기 때문에 주가는 하락한다. 환율이 계속 상승할 것으로 예상될 경우 환차손을 우려한 외국인 투자자의 자금이 빠져나가기 때문이다.
환율이 경기 하락의 결과로 상승했을 때 주가는 하락하게 된다. 경기가 하락하면 기업 실적이 나쁠 것이고 경기 하락세가 일정 기간 지속되므로 환율의 상승세도 지속될 것으로 예상되어 환차손을 우려한 외국인 투자자의 자금도 빠져나갈 것이기 때문이다.
[ 글을 마치며 ]
환율에 영향을 미치는 큰 세 가지 요인과 그로 인한 결과인 주가의 상관관계만은 확실히 기억해하도록 해야겠다.
환율에 영향을 미치는 세 가지 요인은 물가 상승, 금리 변동, 기업의 실적이다.
각각을 환율이 상승하는 측면에서 살펴보면 물가가 상승하게 되면 소비가 축소되기 시작하고 나아가 국가의 경제활동이 둔화되게 된다.
이로 인해서 전체 경제 성장률인 GDP가 감소하게 되고 이로 인해서 국가의 화폐가치가 하락하게 되는 결과를 낳을 수 있다.
두 번째인 금리는 기축통화인 달러와 관계가 있다. 달러의 통화량을 결정하는 미국의 금리가 상승하게 되어 한국보다 더 높은 수준의 금리를 유지하게 될 경우 한국의 달러가 미국으로 회귀하게 된다.
이로 인해서 한국에서 사용되는 달러의 양이 줄어들게 되고 이로 인해서 수요와 공급의 차이가 발생되고 달러의 가치가 상승하게 되는 즉, 달러 원화의 가치가 상승하게 되는 결과가 나오게 되는 것이다.
마지막 세 번째 기업의 실적이 나빠지게 되어도 환율이 상승하게 된다. 수출의존도가 높은 한국의 경우 외국에 물건을 팔고 대금으로 달러를 받아오는 수요가 중요한데 기업의 수출이 감소하게 될 경우 달러의 공급이 부족해져서 환율이 높아지게 되는 것이다.
그런데 이 세 가지는 어찌 보면 하나의 유기체처럼 함께 움직이는 성향이 있기 때문에 물가가 상승하면 금리가 올라가게 되고 기업의 실적이 약화되는 과정이 연쇄해서 일어나게 된다.
그래서 한 가지만 볼 것이 아니라 전체적인 흐름을 함께 보는 것이 필요하다고 생각한다.
그럼 환율과 연계해서 주가의 변동이라는 측면을 고려해보면 위의 수식을 꼭 기억하도록 하자.
주가는 현금흐름을 금리와 주식시장의 위험으로 나눈 값이다. 이 식을 비례와 반비례의 측면에서 본다면 현금흐름이 많으면 많을수록 주가는 올라간다는 것을 알 수 있다.
반대로 금리가 올라가거나 주식 시장의 리스크가 많아지면 주가가 하락한다는 것을 알 수 있다.
그럼 환율은 어떤 측면에서 주가의 변동에 영향을 미치게 될까? 바로 금리라는 부분에 영향을 미칠 수 있는 것이다.
금리의 변동에 따라서 달러-원의 환율이 강해 지거나 약해질 수 있는데 금리가 올라가게 되면 환율도 일반적으로 올라가게 되고 주가는 하락하게 된다.
2022년 현재의 상황이 이를 잘 반영해주고 있다고 생각이 든다. 인플레이션을 잡기 위해서 각국은 금리를 경쟁적으로 올리고 있고 그 기준점이 되는 것은 미국의 금리이다.
그런데 신기한 것은 각국의 금리가 미국 수준만큼 올랐음에도 불구하고 달러의 환율은 거의 전 세계에서 강세를 보이고 있고 그 외의 화폐는 약세를 면치 못하고 있다.
그 이유는 심리적인 요인이 작용하고 있는데 어떤 경우라도 미국의 달러는 기준점을 유지할 수 있기 때문에 상대적으로 가치가 훼손되지 않을 것이라는 기대가 있는 반면 다른 나라의 화폐는 앞으로의 상황에 따라서 달라질 수 있다는 인식이 깔려 있기 때문이다.
예를 들어 미국은 통화량의 적절한 수준을 위해서 자신들이 올리고자 하는 금리 수준까지 지속적으로 반영할 수 있지만 미국만큼의 경제 기초 체력이 존재하지 않는 나라들의 경우는 동일한 수준까지 금리를 상승시킬 수 없다.
이런 현상 때문에 미국만 금리가 상승되고 그 외의 국가들의 금리가 상승되지 않는다면 화폐가치는 변동될 것이 뻔하다. 그리고 어떤 경우가 발생하더라도 최소한 미국 달러의 가치는 기준점이 된다는 특성 때문에 인기가 높아지는 것이다.
뭐 이런 상황인 것은 대부분 알고 있다고 친다면 그럼 앞으로의 환율은 어떻게 될 것인가? 다른 나라를 떠나서 한국만 놓고 본다면 더 이상의 환율 상승은 국내 경기에 너무 많은 영향을 미칠 것이기 때문에 방어에 나서야 한다는 것이 중론으로 보인다.
환율이 상승 (달러 가치가 높아지면) 하면 수출 기업의 실적은 좋아질 수 있겠으나 한국의 내수 경기가 침체된다. 그 이유는 원자재의 수입 가격이 높아지기 때문에 현재의 물가 상승 기조를 더 높일 수 있다.
이를 막자고 금리를 추가적으로 계속 올리면 물가 상승폭은 낮출 수 있겠지만 내수 경제의 침체는 더 심각해질 가능성이 높다. 그럼 이런 상황에서 우리가 기댈 수 있는 것은 두 가지이다.
가장 바람직한 것은 한국의 수출기업들이 더 많은 수출 실적을 올려서 외국인들이 빠져나가는 것만큼 비슷한 수준으로 달러를 유입시키는 것이다. 하지만 이를 기대하기는 조금 어려운 것이 사실이다.
그럼 두 번째는 무엇일까? 정책적인 변화를 통해서 물가를 낮추고 금리는 최소한으로 올리면서 환율을 방어하는 것이다.
예를 들어 유류세에 들어가는 보조금 지급 기간을 늘려준다던지 혹은 부가가치세를 낮추는 등의 방식이 될 수 있다. 하지만 그것도 한시적인 방편일 뿐인지라 완전한 해결책은 되지 못한다.
결국 이 기간이 어느 정도의 시점이 될 때까지 기다리고 인내하고 버티는 것 밖에 방법이 없다고 생각한다.
경제의 변화를 직접적으로 알려주는 지표인 환율을 관심 있게 들여다보고 지속적으로 어떻게 변화해나갈지 예측도 해보면서 나만의 인사이트를 가지는 훈련을 해보도록 해야겠다.
참고 도서 : 환율 비밀 노트 (최재영, 오정석)
