실제로 필자는 10월초부터 TMF 매수를 시작했는데요, 당시 미국 10년 국채금리는 4.6%대를 보였습니다. 그리고 필자가 TMF를 매도해야 된다 봤던 시기는 12월 중순 무렵이었고, 당시 10년 국채금리가 3.9% 부근이었죠. 필자는 12월15일 무렵부터 TMF를 매도하기 시작했고, 12월 22일에 [TMF 매도타이밍]이란 주제로 포스팅을 했습니다.

다행히 필자의 전망과 크게 다르지 않게 흘러가 TMF를 통해 적지 않은 수익률을 얻었습니다. 다만 아쉬운 건.. 필자는 공격성이 높은 투자자가 아니기 때문에 정말 소액으로만 진행했다는 점... 이제 다시 TMF 매수타이밍을 보고 있기는 하지만 이 또한 큰 금액으로 할 계획은 없습니다.

본래 레버리지는 '투자'가 아니라 '투기'에 가깝고, 공격성이 높은 투자자가 아니기 때문에 레버리지와 같은 공격성이 높은 투자는 정말 소액으로만 진행하는 편입니다. 이점 참고하면서 글을 봐주시면 될 것 같습니다.

이제부터 TMF 매수타이밍에 대한 근거를 제시할 겁니다.

글을 읽는 분들이 반드시 알고 계셔야 할 것은 필자가 말씀드리는 근거는 '오로지 필자의 생각과 전망'일 뿐 절대 정답이 아니란 점, 그리고 모든 투자의 책임은 본인 스스로에게 있다는 것을 꼭 명심하시길 바랍니다.

지금까지의 TMF 투자가 성공적으로 끝난 건, 필자는 필자의 실력이라 절대 생각하지 않습니다. 그저 운이 좋았다 생각합니다. 그러니 앞으로 필자의 TMF 투자 또한 '운'이 좋아야 성공할 수 있을 겁니다. (운에 걸기 때문에 정말 소액으로만 투자를 하는 겁니다)

즉 여러분들의 소중한 돈을 고작 필자의 '운'에 걸지 않았으면 좋겠습니다.

매수/매도 추천이 아니란 점, 투자의 책임은 본인에게 있다는 것을 명심하시고 지금부터의 글을 읽어주시면 감사하겠습니다.

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기준금리가 중요한 게 아니다

이번 글을 난이도가 있고 내용도 많기 때문에 한 번 읽는다고 완벽히 이해할 수 없을 겁니다. 그러니 이해가 될 때까지 정독하시는 걸 적극 권장합니다.

필자가 제시할 TMF 매수타이밍의 근거를 이해하기 위해서는 이번 재무부의 '채권발행 계획'을 먼저 살펴봐야 됩니다.

재무부 재정적자(채권발행) 계획

일단, 이번 재무부의 채권발행 계획은 기존에 제시했던 8160억 달러보다 적은 7600억 달러로 발표가 됐습니다. 즉 채권 공급이 줄어든다는 뜻이 되겠죠. 하지만 사실 이건 크게 중요하지 않습니다. 이보다 중요한 건 재무부가 계획한 채권발행 7600억 달러가 '어떤 만기채권'으로 채워지냐 입니다.

재무부 제출문건

이번 2분기 채권발행량은 총 7600억 달러이고, 이중 장기채권이 3180억 달러, 단기채권이 4420억 달러 규모로 발행됩니다. 재무부가 채권을 발행한다는 뜻은 반대로 돈이 필요하단 뜻이 됩니다. 즉 재무부는 7600억 달러를 필요로 하는 것이죠.

그럼 돈을 빌려주는 사람도 존재해야겠죠? 재무부가 발행하는 장기채권, 단기채권은 받아주는 주체가 다릅니다.

단기채권을 받아주는 곳은 [역레포 잔고]가 되며, 장기채권을 받아주는 곳은 [지급준비금]이 됩니다.

즉 재무부가 발행하는 7600억 달러 중 단기채권의 비중인 4420억 달러는 '역레포'가 받아주고, 3180억 달러는 '지급준비금'이 받아주게 됩니다.

그리고 여기에 더해, 현재 연준은 QT(양적긴축)을 매달 평균 600억 달러 규모로 진행하고 있는 상태입니다. 그리고 연준은 '소극적 QT'를 진행하고 있기 때문에 대부분 단기채권 위주로 감소가 되고 있습니다.

*소극적 QT(양적긴축)란?

양적긴축이란 연준이 보유하고 있는 자산을 감축한다는 정책입니다. 연준이 보유하고 있는 '자산'은 미국채와 MBS 등으로 이루어져 있습니다. 즉 현재 연준이 QT를 한다는 것은 미국채와 MBS를 매도하고 있다는 뜻입니다.

이때 QT도 두 가지 방식으로 진행되는데, 하나가 [소극적 QT] / 또 하나가 [적극적 QT]입니다.

소극적 QT란 '만기가 도래된 채권을 매각'한다는 뜻입니다. 반대로 적극적 QT란 '만기가 되지 않은 채권을 매각'한다는 뜻입니다.

현재 연준이 진행하는 소극적 QT는 '만기가 도래된 채권을 매각'하는 행위이기 때문에, 주로 만기가 짧은 단기채권 위주로 진행되고 있습니다.

FRED - 만기별 연준 채권보유 현황

위 표를 보시는 것과 같이 연준의 만기별 채권보유 현황은, 단기채권과 중기채권 위주로 감소하고 있고 장기채권은 되려 약하지만 증가하는 추세입니다.

즉, 역레포 잔고는 재무부의 단기채권과 연준이 매각하는 단기채권을 받아주는 중이죠.

FRED - 역레포 잔고

문제는 현재 역레포에 남은 잔고가 5300억 달러 밖에 없다는 겁니다. 앞으로 공급되는 단기채권을 받아주는 역량이 이제 적어지는 것이죠.

이에 따라 시장에서는 연준이 QT를 중단해야 된다 이야기가 나오고 있는 겁니다. 그래야 역레포 잔고가 줄어드는 속도가 느려지기 때문이죠.

그런데 단순히 역레포 때문에 QT 중단을 하지는 않을 겁니다.

재무부 제출문건

왜냐하면 4월 ~ 6월에 진행될 만기별 채권발행 중 단기채권은 적자로 이어지지 않고, 약 2540억 달러 규모를 [상환] 시켜주기 때문이죠.

재무부가 바라보기에 역레포 잔고는 3~5월 쯤 바닥날 것이라 전망하고 있고, 이를 단기채권을 상환해 줌에 따라 역레포 잔고를 다시 채워주는 겁니다.

즉 3분기부터 2450억 달러 규모가 역레포로 다시 쌓일 가능성이 매우 높습니다. 그렇다면 굳이 연준은 QT를 진행할 필요가 없어지겠죠.

그럼 우리가 다음에 확인할 건 재무부가 발행하는 [장기채권]입니다. 장기채권은 앞서도 말씀드렸지만 '지급준비금'에서 받아줍니다.

FRED - 미국 지급준비금

현재 미국의 지급준비금은 약 3조 5천억 달러 규모가 있는데요, 2분기에 발행될 재무부의 장기채 규모는 약 3180억 달러입니다. 그럼 2분기에 지급준비금은 대략 3.2조 달러규모가 남게 됩니다.

지급준비금의 감소는 연준의 순유동성 감소로 이어지기 때문에 증시의 유동성 감소가 이어질 수 있습니다. 왜냐하면 지급준비금 감소는 그만큼 대출여력이 줄어든다는 뜻도 되기 때문이죠. 이에 따라 일정 수준 이하로 지급준비금이 하락하게 되면 금융시스템의 문제가 발생될 수 있습니다.

대표적으로 2023년 3월 SVB 파산이 있었는데, 당시 지급준비금은 4조 달러에서 3조 달러 부근까지 감소했는데요, 3조 달러 부근까지 내려올 때 SVB가 파산했습니다. 다시 말해 지급준비금이 3조 달러 부근으로 떨어지면 금융기관은 힘들어지고, 문제가 발생할 수 있습니다.

2분기 재무부 채권발행 계획에 따르면 지급준비금은 2분기(1월~3월)까지 3.2조 달러 부근에 위치할 겁니다. 그럼 아직 3조 달러 부근에 도달하지 않았으니 금융시스템에 따른 문제는 없을 것으로 예상됩니다.

단, 필자가 말하는 적정 지급준비금 수준인 3조 달러는 SVB 파산에 따른 근거로 말씀드리는 겁니다. 적정 지급준비금의 수준은 아무도 알 수 없습니다.

뉴욕연은과 세인트루이스 연은에서 나온 보고서를 바탕으로 보면 적정 지급준비금 수준은 미국 GDP의 약 10~12% 정도입니다. 현재 미국의 GDP로 보면 약 2.7조 달러 규모가 적정 지급준비금이 됩니다.

그러나 앞서도 이야기했지만 적정 지급준비금 수준은 아무도 알 수 없습니다.

우리는 지난 SVB 파산과 연은의 자료에 따라 적정 지급준비금 수준을 예측해 보면 대략 2.7달러 ~ 3조 달러 부근이 될 겁니다.

다시 말해 3조 달러까지는 금융시스템 문제가 발생하지 않을 수 있다는 뜻이 되고, 3조 달러 부근까지는 지급준비금이 줄어도 괜찮다 볼 수 있습니다. (누차 이야기하지만 이는 절대값이 아닌, 예측값일 뿐입니다)

2분기까지는 괜찮겠지만, 문제는 3분기가 될 겁니다. 3분기 재무부의 장기채 발행 규모는 약 4470억 달러이기 때문에 3분기가 되면 지급준비금이 대략 2.6조 달러 부근에 머무를 수 있습니다. 그렇게 되면 3분기부터 문제가 발생할 수 있게 되겠죠.

다만 이때도 큰 문제가 되지 않을 수 있는 변수도 존재합니다.

FRED - 미재무부 TGA 잔고

왜냐하면 재무부의 TGA 잔고가 매우 넉넉하기 때문이죠. 재무부는 3분기까지 대략 7500억 달러 TGA를 유지하길 계획하고 있습니다. 그런데 현재 TGA는 8300억 달러로, 재무부의 계획보다 약 800억 달러 더 많은 상태입니다. 즉 지급준비금의 부족분을 TGA로 채워줄 수 있는 것이죠.

다만 TGA만으로 지급준비금을 안정 수준으로 되돌리기에는 부족한 점이 있는데요, 만약 부족하다면 재무부는 TGA 계획을 대폭 낮출 수 있습니다. 약 3천 ~ 4천억 달러 수준으로 맞춘다면 적정 지급준비금 수준을 충분히 채울 수 있겠죠.

또한 연준은 지급준비금의 개념을 단순히 ‘지급준비금’ 하나로 볼게 아니라 [지급준비금 + 역레포 잔고]로 봐야 된다 했는데요, 그말은 즉 지급준비금이 3분기 때 적정 수준 이하로 감소해도 TGA와 역레포가 있으니 문제가 되지 않을 수 있다는 뜻이 됩니다.

아쉽지만 기준금리 인하는 멀었다

만약 위의 이야기처럼 진행된다면 연준은 '기준금리'를 낮출 필요가 없어집니다. 기준금리를 낮추지 않아도 경제시스템에 문제가 나타나지 않기 때문이죠.

하지만, 중소형 은행의 문제를 가만 둘 수도 없을 겁니다. 최근 뉴욕 커뮤니티 뱅크의 상태를 보면 거의 최악의 수준인데, 넉넉한 지급준비금이 있는 상태임에도 중소형은행은 버티기 힘든 수준이 현재의 상태입니다.

다시 말해 지급준비금, 역레포, TGA가 넉넉하더라도 중소형은행은 문제가 생길 수도 있습니다. 하지만 그럼에도 연준은 기준금리를 낮추지 못할 겁니다. 왜냐하면 [인플레이션]이란 큰 걸림돌이 아직도 존재하기 때문이죠.

인베스팅 - 미국PPI

인베스팅 - 미국CPI

최근에 발표된 2월 미국의 생산자물가지수와 소비자물가지수가 반등하는 모습을 보였습니다. 즉 물가가 재차 반등하는 것이 아니냐라는 전망이 우세해진 것이죠.

그럼에도 미국 투자자들은 '주거비'만 잡히면 물가는 잡힐 것이라 기대를 하고 있지만 이 또한 쉽지는 않을 것으로 보입니다.

FRED - 슈퍼코어CPI

연준이 현재 중요하게 보고 있는 [슈퍼코어CPI]가 최근 다시 반등하는 추세입니다.

슈퍼코어CPI는 소비자물가지수 중 변동성이 높은 식료품과 에너지 값을 제외하고, 여기에 더해 주거비를 제외한 CPI입니다.

FRED - 미국 주거비를 제외한 서비스CPI

또한 현재 미국의 물가가 쉽게 잡히지 않는 이유가 주거비와 서비스 물가 때문인데, 서비스물가에서 주거비를 제외한 CPI도 재차 반등하고 있습니다.

다시 말해 앞으로 주거비가 하락한다고 '물가가 잡히지 않을 수 있다'라는 겁니다.

주거비는 앞으로 하락할 겁니다. 다만 그 속도의 차이는 있을 겁니다. 하지만 '서비스 물가'는 쉽게 잡히지 않을 수 있다는 겁니다. 서비스 물가가 잡히기 위해서는 미국의 노동시장이 죽어야만 가능합니다. 그러나 노동시장을 죽이는 것도 절대 쉬운 일이 아니죠.

즉 물가 부문을 정리하면, 물가가 재차 반등할지의 여부는 확실하진 않지만 적어도 연준이 목표하고 있는 2%의 물가까지 도달하기에는 상당한 시간이 필요하다는 겁니다.

그렇다면 더더욱 연준은 기준금리른 낮출 수가 없습니다.

우리가 주목할 건 '시장금리'

그에 따라 TMF 투자자는 [기준금리]에 집중하면 안 됩니다. 우리는 '시장금리'에 집중해야 됩니다. 왜냐하면 시장금리는 [기대감]만 심어준다면 충분히 하락할 수 있기 때문이죠.

현재 시스템의 부분으로만 본다면 기준금리를 낮출 필요가 없습니다. 그러나 시장금리는 충분히 조절할 수 있습니다. 왜냐하면 시장금리는 '기대'로 의해 움직이기 때문입니다.

다시 말해 시장에 '어떠한 기대만' 심어준다면 충분히 시장금리는 하락할 수 있고, 시장금리가 하락한다면 기준금리가 높아도 금융시스템의 문제가 따르지 않을 수 있고, 장기금리도 하락시킬 수 있습니다. (장기금리도 시장금리의 일부이기 때문)

말그대로 '기준금리'는 [기준]이 되는 금리이고, 경제에 미치는 금리는 '시장금리'이기 때문이죠.

그렇다면 시장금리는 어떻게 낮출 수 있을까요?

현재 기준금리를 낮추지 못하는 이유는 유동성의 문제가 없고, 물가가 재차 반등할 수 있다는 점, 그리고 현재 문제가 되는 물가는 서비스물가인데 이 서비스물가를 잡기 위해서는 고용이 줄어야 되지만 현재 미국의 고용도 매우 좋은 상태입니다. 또 고용이 좋으니 성장성도 계속 높은 성장을 유지하는 것이죠. 이러니 기준금리를 낮추지 못하는 겁니다.

하지만, 만약??

물가가 하락할 수 있고, 유동성 조절을 해주고, 노동시장이 약화되고, 성장성이 줄어들 수 있다는 '기대감'을 심어줄 수 있다면?? 이때는 시장금리가 충분히 하락할 수 있습니다.

물가가 하락할 수 있는 기대를 심어줄 수 있는 방법은 아주 간단합니다. "물가가 반등하지 않을 거예요" 이 답변만 주면 됩니다. 그렇게 되면 시장은 현재 물가가 높긴 하지만 앞으로 물가가 하락하겠구나?와 같은 기대가 생기게 되는 것이죠.

이에 따라 최근 연준 관계자들이 하나같이 하는 말이 있습니다.

"연준은 CPI를 중요하게 보지 않습니다"

왜냐하면 CPI는 주거비의 비중이 매우 높은데, 어차피 주거비는 하락하기 때문이죠. 그러면 시장은 CPI를 더이상 중요하게 생각하지 않게 됩니다.

CPI가 오르는 이유를 '주거비'로 보는데, 주거비는 어차피 떨어질 것이나 CPI가 올라도 물가반등은 없다고 해석하게 될 겁니다.

그리고 연준은 PCE(개인소비지출물가지수)에 주목하라 하죠. PCE는 주거비 부문이 적기 때문에 PCE는 충분히 하락할 수 있으니 물가는 잡힐 것이라 이야기할 겁니다.

하지만 앞서도 이야기했지만 현재 물가가 반등하는 이유는 주거비의 비중이 크지 않고, 서비스 부문이 큽니다. 즉 실제 물가는 현수준을 유지하거나 좀 더 반등할 수 있지만 '기대감'만큼은 꺾을 수 있습니다.

그리고 부족하다면 노동시장의 둔화를 강조할 수 있을 겁니다.

인베스팅 닷컴

물론 노동인구 자체를 줄이는 건 어렵겠지만, 임금을 통해서 노동시장의 둔화를 보여줄 수 있습니다.

미국의 시간당 평균임금은 최근 증가하는 추세를 보이고 있습니다. "그럼 노동시장이 좋다는 거 아닌가?" 이런 생각을 가질 수 있지만, 조금 더 길게 보는 게 좋습니다.

ko.tradingeconomics - 미국 주간평균노동시간

현재 미국의 주간 평균 노동시간은 계속해서 감소하는 추세입니다. 즉 시간당 임금이 증가해도 노동시간이 줄어들고 있기 때문에 최종적으로 버는 임금은 줄어들고 있다는 뜻입니다.

정부와 연준은 이를 강조하면서 노동시장의 둔화를 강조할 수 있습니다.

또, 성장률 둔화를 강조할 수도 있습니다.

애틀랜타 연은 GDPnow

실제로 애틀랜타 연은에서 발표하는 미국의 1분기 GDP 전망치는 2.9%로, 4.2%까지 전망했던 수치가 계속해서 빠른 속도로 낮아지고 있습니다.

뉴욕연은 GDP 전망치

또한 뉴욕연은에서 발표하는 미국의 1분기 GDP 전망치도 2.8%로, 지난 3.3% 전망보다 낮아진 걸 확인할 수 있습니다.

미국의 성장이 줄어들게 된다면 금리하락 기대가 쌓일 수밖에 없습니다.

마지막으로 연준이 양적긴축(QT) 속도를 조절할 수 있습니다.

실제로 1월 FOMC에서 양적긴축 가능성을 언급하기도 했는데요, 양적긴축을 중단하지 않고 속도만 조절할 수 있습니다. 다시 말해 앞서 말씀드린 '유동성을 늘려준다' 정책을 펼쳐주는 건데요, 양적긴축 속도를 줄여준다면 시중 유동성이 늘어날 겁니다. (정확하게는 늘어난다기 보다는 줄어들었던 폭이 좁아진다는 뜻이 되겠죠)

QT 조절을 해준다면 시장은 금리인하를 기대할 수 있습니다.

정리하면,

물가가 잡힐 수 있다는 기대를 심어주고,

노동시장이 둔회될 수 있음을 시사해주고,

노동시장의 둔화가 성장률 감소로 이어진다는 기대를 주고,

양적긴축 속도조절을 해줄 수 있다 얘기해주면

시장은 금리인하에 대한 [기대감 상승]이 이어질 수 있습니다. 그렇다면 기준금리는 그대로 5.5%를 유지하면서 시장금리만 하락할 수 있겠죠.

필자는 이 시나리오를 바라보고 있습니다.

물론 위와 같은 기대를 심어줄지 다른 기대를 심어줄 지는 모르겠지만, 어떠한 이유든 간에 시장금리를 낮출 수 있는 기대감을 심어주지 않을까 바라보고 있습니다.

다만 여기서의 변수는 국제유가가 될 것 같은데요, 국제유가의 상승이 계속 이어진다면 장기금리의 상승을 불러올 수 있습니다.

만약 유가가 계속적으로 오른다면 그때는 다시 전략을 구상해야 될 수 있을 것 같습니다.

지금까지의 이야기가 필자가 생각하는 TMF 매수타이밍 근거라 말씀드리는 겁니다.

필자는 미국 10년 국채금리가 4.3% 이상일 때만 TMF 분할매수를 할 겁니다. 4.3% 이하일 때는 매수하지 않을 겁니다.

그럼 왜 하필 4.3%일까요?

지난 12월, 연준은 점도표를 통해 2024년 기준금리를 4.6%로 전망한다 했습니다. 현재 5.5%를 유지하고 있으니 3차례 금리인하를 보고 있다는 뜻이 되겠죠.

그리고 현재 시장에서도 2024년 미국의 기준금리 인하를 4차례 예상하고 있습니다.

다시 말해 2024년에는 3~4회 정도 기준금리 인하를 기대해 볼 수 있다는 뜻이 되겠죠. 물론 인하 시점은 알 수 없지만, 3~4회 인하까지 기대할 수 있고, 수치로 본다면 4.25%까지의 하락을 기대할 수 있습니다.

시장금리는 기준금리를 선행해 움직이기 때문에 미국 시장금리의 상단을 4.3~4.5%까지 기대할 수 있을 것 같습니다.

현재 미국 10년 국채금리는 4.29%를 보이고 있으니 TMF 매수를 하지 않겠죠. (그리고 아직 매수를 시작하지도 않았습니다) 만약 4.3% 이상으로 올라간다면 매수 타이밍으로 보고 진입할 것 같고, 물가발표와 고용 지표 등의 발표에 맞춰 분할로 접근하지 않을까 싶습니다.

물론 서론에서도 말씀드린 것처럼 지금까지의 이야기는 필자의 '개인적인 생각과 전망'일 뿐입니다. 즉 정답이 아닙니다. 그리고 필자 또한 '운'에 맡긴다 했죠, 레버리지와 같은 투기는 '운'입니다. 그러니 [도박]이라 부르는 거겠죠.

그래서 필자는 위와 같은 근거가 있지만 '운'에 맡기는 것이고, 최소한의 금액으로만 투자할 예정입니다.

다시 한 번 강조드리지만, 투자의 책임은 본인에게 있고 매수/매도 추천이 아니며, 필자의 근거 또한 정답이 아니란 것을 강조하면 이번 포스팅을 마치겠습니다.

감사합니다.

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