찰리 멍거의 관점, 대부분 기업은 바통을 넘긴다
#삼성전자 #TSMC #지속가능 경쟁우위 #퀄리티 투자 #찰리멍거
오늘은 존경하는 찰리 멍거의 관점에서 시작합니다.
며칠 전, 찰리 멍거 할아버지의 인터뷰 영상을 시청하였습니다. 기업을 생물학적 관점에서 바라본 것입니다.
1. 대부분의 소기업은 대기업으로 성장하지 못한다.
2. 대기업 중 많은 기업이 지속가능한 경쟁우위를 지키지 못하고 쇠퇴한다.
기업이라는 경제 집단을 생물에 빗대어 생각해 본 관점입니다.
삼성전자를 이 관점을 적용해볼 수 있습니다. 대한민국의 대부분 기업은 삼성전자와 같이 다국적 거대 기업으로 성장하기 매우 힘듭니다. 2024년 10월 기준, 삼성전자의 시가총액은 약 350조원 입니다.
몇 년 전만해도 네이버, 카카오 등이 넥스트 삼성전자 규모로 클 수 있다고 생각하는 투자자들이 많았지만, 네카오는 그 벽을 넘지 못하고 지지부진 합니다. 찰리멍거의 1번 명제가 적용되었다고 볼 수 있겠죠.
이번에는 삼성전자 기업 자체에 대해 바라보겠습니다. 삼성전자는 과거 수십년 동안 혁신과 투자를 통해 시가총액 350조원의 거대 기업으로 성장하였습니다. 그런데, 최근 삼성전자를 바라보는 시선은 그리 긍정적이지 않습니다.
삼성전자 위기론 기사기사 내용을 요약하면, 삼성전자는 메모리 반도체 섹터에서 하이닉스, 마이크론에 밀리고 있으며, 파운드리는 TSMC에 점유율을 더욱 빼앗기고 있다고 합니다.
개인적으로 반도체 산업과 삼전의 미래에 대해 잘 알지 못하기에 전문적인 내용을 풀어 설명할 수 없습니다. 다만, 메모리 반도체 산업이라는 시크니컬 산업의 한계 시점이 온 것이 삼전 시총 하락의 핵심이 아닐까 추측합니다.
더욱이 본질은 찰리 멍거의 2번 명제에 해당한다고 할 수 있습니다. 대기업 중 많은 기업이 지속 가능 경쟁우위를 지키지 못하고 시간이 지남에 따라 지위를 내어준다는 것이죠.
삼성전자와 대만 TSMC의 시가총액은 2020년 1분기까지만 해도 원화 기준 300조원 대로 비슷한 수준이었습니다. 그런데, 그 이후 TSMC가 반도체 파운드리 사업에서 압도적인 1위를 확고히 한 데 비해, 삼전은 파운드리 경쟁력이 번번히 밀리면서 현재 시총 갭은 700조원 넘게 벌어졌습니다.
(*2024년 10월 기준, TSMC 시가총액 약 1,100조 원 VS 삼성전자 시가총액 약 350조 원)
저는 반도체 산업에 대해 잘 알지 못하지만, 피하는 기업의 기준은 명확합니다. 기업의 장기 매출이 일관되게 성장하지 못한다면 기업 분석 자체를 꺼리는 기준이 있습니다.
삼성전자는 최근 10년(2014~2023년) 동안 매출이 연평균 3% 성장하였지만, 핵심 사업인 메모리 반도체가 경기 순환 특성으로 인해 들쭉날쭉한 매출을 기록하였습니다.
핵심 비즈니스의 시크니컬 속성으로 인해 PSR(매출대비가격 배수)는 3~4년을 주기를 반복하며 오르 내리고 있습니다.
(*이 기준에 따르면 현재 삼성전자는 저평가구간 혹은 하락기로 평가할 수 있겠죠.)
좀더 가보겠습니다.
기업은 매출에서 비용을 빼고 남은 이익으로 평가해야 하니, 얼마나 남는지 매출총이익률과 영업이익률을 보겠습니다. 제조 원가 대비 높은 마진을 확보하는지 알 수 있는 총이익률은 2017년 46%를 달성한 후, 6년간 하락하여 2023년 30%로 떨어졌습니다. 영업이익률은 2018년 최고 호황기였던 24%를 기점으로 2023년 2.5%까지 떨어졌습니다.
삼전의 경영진의 자본배치 역량을 보여줄 수 있는 ROIC도 2017년 23%를 기록한 이후 2023년 3%까지 떨어졌습니다.
위의 회계 자료를 정반대로 해석할 수도 있습니다. 모든 지표가 저점인 현재가 삼성전자를 할인된 가격에 투자하기 적기라고 말입니다. 여전히 삼전은 메모리 반도체 시장의 탑 티어 기업이기 때문이죠.
그러나, 3년이 아니라 10년 동안 장기 보유한다면 삼성전자가 찰리멍거의 2번 명제를 통과할 수 있을까?
투자자 스스로 물을 수 있어야 합니다. 저에게 삼전 소유권이 없는 이유는 제 스스로에게 2번 명제를 물을 때 높은 확률로 확신할 수 없기 때문입니다.
반면, TSMC는 최근 10년 동안 매출이 일관되게 연평균 13% 성장하였으며, 경영진의 ROIC(투하자본수익률)도 20% 이상을 유지하고 있습니다.
같은 장치 산업 기반, 글로벌 반도체 기업임에도 꾸준한 두 자릿 수 매출 성장을 기록하고, 20% ROIC를 기록 중인 TSMC의 퍼포먼스가 상당히 부러운 부분입니다.
향후 10년은 어떻게 산업 지형이 변할 지 모르기에 무조건 삼전이 TSMC에 진다라고 단정지을 수 없습니다. 다만, 현재 시점에서 삼전과 TSMC 둘다 능력범위를 벗어나는 기업이기 때문에 저는 투자를 보류하겠습니다.
다만, 둘 중 하나에 투자해야 한다면?
각자 생각해보시면 좋겠습니다. 오늘도 부족한 글을 읽어주셔서 감사합니다.
한 번 사는 인생 진심을 다했으면 좋겠습니다. 흘러 간 돈은 다시 벌면 되지만, 지나간 시간은 다시 돌아오지 않습니다. 당신은 행동할 수 있는 사람입니다.
