Nvidia의 기업실적과 주가가 따로 노는 이유가 궁금
"Nvidia의 8월 28일 실적 발표를 둘러싼 상황은 주식 시장의 흥미로운 역학을 잘 보여줍니다. 당시 Nvidia는 장 마감 후 예정된 실적 발표에서 기대치를 상회하는 수익과 수익률을 기록하며 매우 긍정적인 뉴스를 전했습니다. 그러나 다음 날, 주가는 8% 하락하여 2천억 달러 이상의 시장 가치가 증발했습니다. 이는 표면적으로 긍정적인 뉴스에도 불구하고 시장이 예기치 않게 반응한 것으로, 투자자들과 시장 관찰자들을 당혹스럽게 했습니다. 물론 하루가 끝날 무렵, 시장 참여자들은 그 이유를 찾아냈습니다"
이러한 기업과 투자자 간의 "동상이몽"은 어닝 시즌에 반복되며, 특히 미국에서 자주 나타납니다. 회사의 예상 실적과 실제 실적 사이의 차이에서 발생하는 이 상호작용은 항상 흥미로우며, Nvidia 사례는 그 좋은 예입니다. 실적 발표는 기본적으로 기업의 현재 성과와 향후 전망에 대한 정보를 제공하는 주요 메커니즘입니다. 그러나 이러한 정보는 투자자들의 기대치와 어떻게 맞물리는지에 따라 시장에서의 반응이 달라집니다.
기업 실적 보고서의 구성 요소
제가 처음 금융 시장을 배울 때, 시장에 전달되는 정보가 어떻게 처리되고 가격으로 변환되는지에 대해 학습한 바 있습니다. 이 과정은 회계, 금융, 심리학의 상호작용을 포함하며, 정보 전달의 왜곡(지연, 거짓, 실수 등)이 주가에 어떤 영향을 미치는지에 대한 제 박사 논문의 주제이기도 했습니다. 실제로, 이러한 정보 전달의 역학은 매 분기마다 실적 발표를 통해 반복적으로 나타나며, Nvidia의 경우처럼 실적이 긍정적이어도 시장의 기대치와 다른 요인들이 결합되어 주식 가격이 예상과 다르게 움직일 수 있습니다.
Nvidia의 주가 하락은 단순히 실적 발표만으로 설명될 수 없는, 복잡한 기대와 시장 심리의 결과입니다. 투자자들은 단순한 숫자 이상의 신호를 찾아 회사의 미래 전망을 재해석하며, 실적 발표는 그 과정의 일부분일 뿐입니다.
1. 실적발표 시점의 문제
기업들이 실적을 발표하는 일정과 관련된 규제는 오랜 역사를 가지고 있습니다. 상장 기업은 오랫동안 공시 요구 사항을 따랐지만, 시간이 지남에 따라 이러한 요구 사항은 더 공식화되고 광범위해졌습니다. 이는 투자자들이 더 많은 정보를 요구하는 데 대한 반응이기도 하고, 기관 투자자와 개인 투자자 간의 정보 비대칭을 줄이기 위한 목적도 있었습니다. 1934년, 대공황 이후에 제정된 증권거래법(Securities Exchange Act)의 일환으로 증권거래위원회(SEC)가 설립되었으며, 이 법은 모든 상장 기업이 연간(10K) 및 분기(10Q) 보고서를 제출하도록 요구했습니다.
이 법에 따르면, 기업들은 연간 보고서를 회계연도 종료 후 90일 이내에, 분기 보고서를 분기 종료 후 45일 이내에 제출해야 한다는 조건이 있었습니다. 그러나 기술의 발전으로 인해 제출 과정이 빨라지면서, 2002년에는 연간 보고서는 60일, 분기 보고서는 40일 이내에 제출하도록 규정이 변경되었습니다. 이는 시장 가치가 7억 달러를 초과하는 대형 기업에 적용되었습니다. 대부분의 기업들은 이 마감 기한을 테스트하거나 초과하지 않으며, 많은 기업들이 회계 연도나 분기 종료 후 몇 주 내로 보고서를 제출합니다.
또한, 상장된 기업들의 약 65%가 회계 연도를 달력 연도와 일치시키고 있기 때문에, 실적 발표가 특정 시기에 몰리게 됩니다. 그래서 1월 중순, 4월 중순, 7월 중순, 10월 중순에 실적 발표가 집중되는 "어닝 시즌"이 형성됩니다. 다만, 일부 고유한 회계연도를 유지하는 기업도 있습니다. 예를 들어, Nvidia는 1월 31일로 회계연도가 종료되며, 각 분기는 4월 30일, 7월 31일, 10월 31일에 끝납니다. Nvidia가 8월 28일에 발표한 실적은 이 회사의 2025 회계연도 2분기 실적이었으며, 이 글의 주제를 제공한 실적 발표였습니다.
이와 같은 정기적인 실적 발표 일정은 투자자들에게 기업의 성과를 예측하고 분석할 기회를 제공하며, 시장의 큰 변동성을 초래할 수 있는 중요한 이벤트가 됩니다.
2. 기대치의 차이
실적 보고서는 분기마다 발표되지만, 투자자들과 애널리스트들이 다음 실적 보고서의 내용을 예상하기 위한 작업은 이전 실적 발표 직후부터 시작됩니다. 특히 주당순이익(EPS)에 대한 기대치를 설정하고 수정하는 과정은 많은 시간과 자원을 필요로 하며, 애널리스트들의 주요 활동 중 하나입니다. 이 과정에서 애널리스트들은 다양한 출처에서 정보를 수집하고, 다음 실적 발표에 대한 예상을 계속해서 수정해 나갑니다. 그 주요 정보 출처는 다음과 같습니다:
① 회사의 과거 실적 및 뉴스: 과거 실적이 미래 성과를 보장하지 않는다는 전제 하에, 애널리스트들은 회사의 과거 수익 추세를 바탕으로 향후 매출과 이익을 예측합니다. 또한, 분기 동안 회사가 발표하는 추가 정보나 뉴스도 참고합니다.
② 동종 업계 기업들의 실적 보고: 회사와 동일한 산업에 속한 동종 기업들이 공통적인 요인에 영향을 받는 경우, 그 기업들의 실적 보고는 해당 기업에 대한 예측에도 영향을 미칠 수 있습니다. 동종 기업들이 먼저 실적을 발표한 경우, 그 결과가 긍정적이든 부정적이든, 이를 바탕으로 회사의 실적을 재평가하게 됩니다.
③ 다른 애널리스트들의 예측: 독립적인 분석가로서 행동한다고 주장하지만, 인간의 본성상 다른 애널리스트들의 의견에 영향을 받을 수 있습니다. 특히 영향력 있는 애널리스트가 수익 전망을 상향 조정하면, 다른 애널리스트들도 그에 따라 예측치를 수정하는 경향이 있습니다.
④ 거시경제 뉴스: 경제, 인플레이션, 환율 등 거시경제 뉴스는 전체 시장에 영향을 미칠 수 있지만, 특히 일부 기업들은 거시적 요인에 더 민감하게 반응합니다. 새로운 거시적 정보가 나올 경우, 애널리스트들은 이를 바탕으로 해당 기업의 수익 예측을 다시 평가하게 됩니다.
이러한 요소들이 결합되어 실적 발표 전까지 예상치가 계속해서 수정되며, 실적 발표 시점에서 실제 수익이 이 예상치와 얼마나 일치하는지가 시장 반응에 큰 영향을 미칩니다. 투자자들은 예상과 실제 실적 간의 차이를 주목하고, 그에 따라 주식 가격이 변동하는 것을 자주 목격하게 됩니다.
개별 기업에 대한 애널리스트들의 실적 기대치는 공개적으로 접근할 수 있어, 이를 통해 해당 기업의 실적 추세를 분석할 수 있습니다. 특히 Nvidia는 전 세계에서 가장 많은 주목을 받는 기업 중 하나이며, 70명 이상의 애널리스트들이 Nvidia를 분석하면서 실적 발표를 앞두고 그들의 추정치를 공개합니다.
최근 2분기 실적 발표를 앞두고 애널리스트들의 컨센서스는 Nvidia가 해당 분기 동안 284억 2천만 달러의 매출을 기록하고, 희석 주당순이익(EPS)은 64센트를 기록할 것으로 예측했습니다. 실적 발표 30일 전까지 EPS 추정치는 약간 상승했으며(약 0.1%), Nvidia의 새로운 AI 칩인 Blackwell의 출시 지연이 가까운 시일 내 매출 성장에 영향을 미치지 않을 것이라는 의견이 우세했습니다.
이 과정에서 모든 애널리스트가 모든 지표를 동일하게 예측하지는 않았습니다. 또한, 각 지표에 대한 추정치에 이견이 존재한다는 점도 중요합니다. 예를 들어, 주당순이익에 대한 추정치는 60센트에서 68센트 사이로 분포했고, 매출 예상치는 260억 달러에서 300억 달러 사이로 다양했습니다. 이러한 차이는 애널리스트들의 관점 차이, 정보 해석 방법, 그리고 Nvidia의 미래 성장 가능성에 대한 다른 해석에서 비롯된 것입니다.
이처럼 Nvidia와 같은 기업의 실적 발표는 단일한 예측보다는 다양한 예측과 그 범위 안에서 기대가 형성되며, 실적 발표가 실제로 이 기대치를 어떻게 충족하거나 초과하는지가 시장 반응에 중요한 역할을 합니다.
실적 발표를 앞두고 주식 시장도 기대 게임(expectation game)에 참여하는데, 두 가지 방식으로 이루어집니다. 첫째, 주가는 실적 예상치가 상향되거나 하향되면서 그에 따라 조정됩니다. 둘째, 이러한 기대치 변화에 따른 시장의 반응이 실적 발표 전 몇 주 동안 주가에 반영됩니다.
예를 들어, Nvidia는 2024년 1분기 실적 발표 직후인 5월 23일에 주가가 $104로 거래되었습니다. 그 이후 Nvidia 주가는 분기 동안 오르락내리락했으며, 2024년 6월 18일에는 사상 최고치인 $135.58에 도달했습니다. 그러나 8월 5일에는 $92.06까지 하락했다가, 2분기 실적 발표를 앞둔 8월 28일에는 $125.61로 마감했습니다.
이러한 주가 변동은 투자자들이 Nvidia의 향후 실적에 대해 다양한 시각을 가지고 있음을 보여주며, 실적 발표 이전의 주가 움직임은 투자자들이 기대하고 있는 결과에 따라 변동합니다. 특히, Nvidia와 같은 고성장 기술 기업의 경우, 투자자들은 실적 발표에 앞서 기업의 장기적인 성장 가능성과 단기적인 실적 성과를 모두 고려하여 주식을 거래합니다.
Nvidia가 6월 10일에 주식을 10대 1로 액면분할한 것도 주가 변동성에 영향을 미쳤습니다. 분할 직후, 6월 18일에 Nvidia는 사상 최고치를 기록했으며, 이는 투자자들의 긍정적인 심리와 기대감을 반영한 결과일 수 있습니다.
주식 변동성은 애널리스트들 간의 예상 실적에 대한 의견 차이와 실적 발표 후 시장의 반응에 따라 변화할 수 있습니다. 이러한 변동성은 주가의 실질적인 움직임뿐만 아니라 옵션 시장에서의 내재 변동성(implied volatility)에도 반영됩니다. 내재 변동성은 투자자들이 특정 기간 동안 주식의 가격 변동성을 얼마나 기대하고 있는지를 나타내는 지표로, 실적 발표가 다가오면 이를 둘러싼 불확실성 때문에 내재 변동성이 증가하는 경향이 있습니다.
Nvidia의 경우, 2분기 실적 발표를 앞두고 투자자들 간에 예상치에 대한 의견 차이가 더욱 커졌고, 이에 따라 내재 변동성이 급격히 상승했습니다. 이는 투자자들이 실적 발표 후 큰 가격 변동을 예상하고 있음을 시사합니다. 주가가 실적 발표 이전에 상승과 하락을 반복한 것도 이러한 불확실성과 기대감이 반영된 결과입니다.
3. Nvidia와 관련된 Event
실적 보고서는 기업의 성과와 관련된 중요한 뉴스를 포함하고 있습니다. 특히, SEC의 규제로 인해 상장 기업들은 연간 및 분기 실적을 공시해야 하며, 이러한 공시는 회계 기준에 따라 어떤 정보가 포함되어야 하는지도 명확하게 규정되어 있습니다. 미국에서는 분기 보고서에도 연간 보고서에 포함된 거의 모든 관련 정보가 담겨 있으며, 양쪽 모두 종종 과도한 정보 공시로 인해 불필요하게 방대해지는 경향이 있습니다. 이를 "공시 과잉"이라고 부르기도 합니다.
Nvidia의 2분기 실적 보고서는 총 80페이지로, 96페이지에 달하는 연간 보고서보다는 짧지만, 여전히 상당한 양의 정보를 포함하고 있습니다. 그러나 다른 대형 시가총액 기업들의 보고서에 비해 Nvidia의 공시는 상대적으로 덜 방대한 편입니다.
실적 보고서의 핵심은 당연히 재무제표입니다. 이는 기업의 운영 성과를 예측치와 비교할 수 있게 해줍니다. Nvidia의 2분기 실적 발표에서는 첫눈에 보아도 매출과 이익이 매우 인상적이었으며, 기대를 크게 초과하는 결과를 기록했습니다.
이 회사의 지난 몇 년간의 놀라운 성과가 계속되고 있습니다. AI 칩 판매에 힘입어 매출이 전년 동기 대비 두 배 이상 증가했고, 이익률은 매우 높은 수준을 기록했습니다. 하지만 문제는 특히 지난 3분기 동안의 회사 실적이 어떤 기업도 충족할 수 없는 기대치를 만들어냈다는 점입니다. 단 한 분기에 불과하지만, 앞으로 더 많은 둔화의 조짐이 명확히 보입니다. 규모 확대로 인해 매출 성장이 계속 둔화될 것이고, 칩 제조업체(TSMC)가 더 큰 몫을 요구함에 따라 단위 경제성이 압박을 받을 것이며, 경쟁이 심화됨에 따라 영업 이익률이 감소할 것입니다.
지난 20년 동안 기업들은 재무 보고서와 함께 주요 지표에 대한 가이던스(guidance on key metrics)를 제공해 왔습니다. 특히 향후 분기의 매출, 이익률, 수익에 대한 정보를 제공했습니다. 이 가이던스는 두 가지 목적을 가지고 있는데, 첫 번째는 투자자들에게 정보를 제공하는 것이고, 두 번째는 애널리스트들에게 다음 분기에 대한 기대치를 형성하도록 하는 것입니다. 기대치 게임을 잘 해온 기업으로서, Nvidia가 2분기 보고서에서 향후 분기에 대한 가이던스를 제공한 것은 놀라운 일이 아닙니다. 여기서도 향후 분기에는 비교가 더 어려워질 것이라는 경고가 있었습니다. 그들은 매출 성장률이 현실적인 수준으로 돌아올 것이며, 이익률은 최선의 경우 정체되거나 심지어 하락할 수 있다고 예측했습니다.
마지막으로, 간과된 뉴스 중 하나로, Nvidia는 특정되지 않은 기간 동안 500억 달러의 자사주 매입을 승인했다고 발표했습니다. 이러한 현금 환원은 수익 창출 기계가 된 회사로서는 놀라운 일이 아니지만, 거대한 새로운 시장(AI)에서 거의 무한한 성장 기회를 가진 회사의 주식에 일부 투자자들이 책정한 가격과는 상충됩니다. Meta와 Alphabet의 배당금 지급 개시가 중년기에 접어들고 있음을 알렸듯이, Nvidia의 자사주 매입 발표는 의도적이든 우연이든 회사가 생애주기의 새로운 단계에 진입하고 있음을 알리는 신호일 수 있습니다.
4. 시장반응의 문제
실적 발표의 마지막 단계이자 가장 많은 주목을 받는 부분은 시장 반응입니다. 실적 발표가 주가에 미치는 영향에 대한 수많은 연구가 진행되었으며, 실제 기업이익이 기대치에 얼마나 부합하는지에 따라 주가의 방향이 결정된다는 증거가 시장 역사에 존재합니다. 이러한 실적 발표와 주가 반응 간의 관계는, 예상 실적과 실제 실적 간의 차이, 즉 "earning surprise"에 의해 좌우됩니다.
어닝 서프라이즈는 다음과 같은 형태로 정의될 수 있습니다:
- 어닝 서프라이즈 = 실제 실적 - 예상 실적
많은 학술 논문에서는 실적 발표가 주식 가격에 미치는 영향을 분석했으며, 그 결과를 종합하면, 어닝 서프라이즈가 클수록 주가가 더 긍정적인 방향으로 움직이는 경향이 있다는 결론을 얻을 수 있습니다. 반대로, 실적이 기대치보다 낮으면 주가는 하락할 가능성이 큽니다.
그러나 서프라이즈 전후로 같은 방향으로의 가격 이동(drift)이 있습니다. 전자(긍정적 서프라이즈 전 상승, 부정적 서프라이즈 전 하락)는 실적 서프라이즈에 대한 정보가 보고서 발표 전 며칠 동안 시장에 유출된다는 개념과 일치합니다. 반면 후자(긍정적 서프라이즈 후 계속 상승, 부정적 서프라이즈 후 계속 하락)는 시장이 천천히 학습한다는 것을 나타내며, 이는 초과 수익을 얻기 위해 활용될 수 있습니다.
어닝실적 보고서에 대한 연구 결과를 분석해보면, 시간이 지남에 따라 실적 서프라이즈 효과가 약화되었다는 증거가 있습니다. 이는 아마도 정보가 시장에 도달하는 경로가 더 많아졌기 때문일 것입니다.
Nvidia는 시장에서 가장 널리 주목받고 많이 언급되는 주식 중 하나일 뿐만 아니라, 기대치 게임을 잘 다루는 법을 배운 기업입니다. 그들은 일관되게 기대치를 뛰어넘는 방법을 찾아내는 것 같습니다. 이는 다음 표에서 볼 수 있듯이, 지난 5년 동안의 실적 서프라이즈를 보여줍니다:
(여기서 언급된 표는 제공되지 않았지만, Nvidia의 지난 5년간 실적이 시장의 기대치를 꾸준히 상회했다는 내용을 담고 있을 것입니다.)
2022년의 두 분기를 제외하고, Nvidia는 지난 5년 동안 매 분기마다 주당 순이익(EPS) 예상치를 상회하는데 성공했습니다. 이러한 결과에 대해서는 두 가지 해석이 가능하며, 둘 다 일리가 있습니다. 첫째, Nvidia는 다른 많은 기술 기업들과 마찬가지로 지출(특히 R&D)과 수익 인식에 있어 충분한 재량권을 가지고 있어, 이를 활용해 분석가들의 예상을 뛰어넘을 수 있습니다. 둘째, AI 칩에 대한 수요가 성장한 속도가 이 분야의 모든 이해관계자(기업, 분석가, 투자자)를 놀라게 했고, 이 결과는 예측치를 하회한 것을 반영합니다.
특히 2025년 2분기에 초점을 맞추면, Nvidia는 애널리스트들의 기대치를 뛰어넘어 주당 순이익 68센트(예상 64센트 상회)와 매출 300억 달러(예상 284억 달러 상회)를 달성했습니다. 그러나 기대치를 초과한 비율은 최근 분기들에 비해 작았습니다. 이는 사소한 지적처럼 들릴 수 있지만, 기대치 게임은 교묘한 것으로, 투자자들은 계속해서 목표를 이동시키며, 과거에 성공적이었다면 더욱 그렇습니다. 8월 28일 실적 보고 이후, Nvidia의 주가는 8% 하락했고, 이 손실은 다음 거래일까지 지속되었을 뿐만 아니라 주가는 계속 하락하여 2028년 9월 6일 거래 시작 시 106달러에 거래되었습니다.
Earnings Reports: 미래 주가 방향 예측
실적 보고서에서 무엇을 배워 주식 가치를 재평가하게 될까요? 그 답은 본인이 트레이더인지, 아니면 주로 투자자인지에 따라 다를 것입니다. 만약 이 차이가 잘 이해되지 않는다면, 이 섹션을 두 접근 방식의 차이를 설명하는 것으로 시작하겠습니다. 그리고 각 접근 방식이 실적 보고서에서 무엇을 찾고 있는지에 대해 설명하겠습니다.
1. Value versus Price
이전에 여러 차례 다뤘던 주제를 다시 언급할 위험을 감수하면서, 자산을 평가하는 것과 가격을 매기는 것 사이에는 철학과 접근 방식에 중요한 차이가 있습니다.
자산의 가치(value of an asset)는 펀더멘탈 요소들, 즉 현금 흐름, 성장, 그리고 위험에 의해 결정되며, 우리는 이러한 요소들을 할인된 현금 흐름(DCF) 평가와 같은 모델을 통해 그 가치를 추정하려 합니다. 모델링과 숫자를 넘어서, 사업의 가치는 궁극적으로 그 사업에 대해 투자자들이 어떤 이야기를 하는지, 그리고 그 이야기가 평가 입력값에 어떻게 반영되는지에서 나옵니다.
반면, 자산의 가격(price of an asset)은 수요와 공급에 의해 결정됩니다. 펀더멘탈 요소들이 중요한 역할을 하기는 하지만, 행동 경제학의 50년 연구는 가격 결정에서 모멘텀과 시장 심리가 훨씬 더 큰 영향을 미친다는 것을 보여줍니다. 자산의 가격을 결정하는 가장 효과적인 방법은 다른 사람들이 유사한 자산에 얼마를 지불하는지를 파악하는 것입니다. 따라서, 동종 업계의 기업들을 살펴보고 그들의 주가수익비율(PE)을 기준으로 주식에 얼마를 지불할지를 결정하는 것은 주식의 가격을 매기는 것이지, 가치를 평가하는 것은 아닙니다.
투자와 트레이딩의 차이는 이 가치와 가격의 차이에서 비롯됩니다. 투자는 자산의 가치를 평가하고, 그 가치보다 낮은 가격에 구매하여 그 격차가 메워지기를 기대하는 것이며, 트레이딩은 거의 전적으로 가격 게임으로, 낮은 가격에 사고 더 높은 가격에 파는 것입니다. 이는 모멘텀이나 시장 심리 변화에 따른 차익을 노리는 행위입니다. 시장에 대한 이 두 그룹의 매우 다른 관점을 고려할 때, 트레이더들이 실적 보고서에서 찾는 것과 투자자들이 같은 보고서에서 보는 것이 매우 다르다는 점은 놀라운 일이 아닙니다.
2. 기업보고서: 트레이딩 기반
가격이 시장 심리와 모멘텀에 의해 좌우된다면, 트레이더들이 실적 보고서에서 찾는 것은 현재의 시장 심리와 모멘텀이 계속될지 또는 변화할지에 대한 단서를 얻으려는 것임은 당연한 일입니다. 이에 따라 트레이더들은 EPS 서프라이즈에 더 큰 주목을 합니다. 이는 실적 보고서의 핵심 요소로, 모멘텀을 움직일 가능성이 높기 때문입니다. 또한, 트레이더들은 실적 발표가 어떻게 전달되는지에 대한 분위기에도 영향을 받습니다. 예를 들어, 일론 머스크가 실적 발표 중 우울한 분위기로 말했을 때 테슬라의 주가가 부정적으로 반응한 사례가 이를 증명합니다.
마지막으로, 가격 책정에는 피드백 루프가 존재합니다. 실적 발표에 대한 초기 반응이 온라인이나 애프터마켓에서 나타나면, 이후의 시장 반응에도 영향을 미칠 수 있습니다. 트레이더로서 실적 보고서가 시장에 어떤 영향을 미칠지를 알아내려면, 재무제표를 분석하기보다는 소셜 미디어와 시장 반응을 주의 깊게 살펴보는 것이 더 유익할 수 있습니다.
Nvidia의 경우, 2분기 실적 보고서는 예상치를 상회했지만, 이전 분기들보다 서프라이즈 폭이 적었습니다. 여기에 더해 신중한 가이던스와 주가가 너무 빠르게 상승했다는 우려도 있었습니다. Nvidia의 시가총액은 2년 동안 5천억 달러에서 3조 달러로 급격히 증가했기 때문에, 시장 심리와 모멘텀의 변화가 일어날 환경이 조성되었습니다. 실적 발표 이후의 거래 상황을 보면, 실제로 이러한 변화가 일어난 것으로 보입니다. 그러나 이것이 모멘텀이 다시 되돌아오지 않을 것이라는 의미는 아닙니다. Nvidia의 경영진이나 주주로서 모멘텀의 변덕스러움에 불만을 느끼기 전에, 지난 2년 동안 Nvidia만큼 모멘텀에 의해 큰 혜택을 본 주식도 없었다는 점을 인식해야 합니다.
3. 투자의 기초
투자자의 경우, 기업실적 보고서에서 얻을 수 있는 시사점은 매우 다릅니다. 가치는 핵심 가치 입력(매출 성장, 수익성, 재투자, 리스크)에서 비롯되고 이러한 가치 입력 자체가 회사 스토리에서 나온다면, 투자자는 실적 보고서를 보고 회사에 대한 핵심 스토리를 바꿀 수 있는 정보가 있는지 확인합니다. 따라서 기업실적 보고서는 회사의 이익(주당 순이익)이 예상대로 나왔더라도 회사 스토리의 성장, 수익성 또는 위험 부분을 크게 변경하는 경우 가치에 상당한 영향을 미칠 수 있습니다. 다음은 몇 가지 예시입니다:
당장은 미미하거나 무시할 수 있는 매출 성장을 보고하는 회사라도 시장 잠재력이 큰 지역이나 제품에서 매출이 증가하면 그 결과 가치가 급등할 수 있습니다. 2012년 페이스북이 상장한 지 몇 달 후 주가가 폭락했을 때, 저는 페이스북의 가치를 상향 조정했는데, 그 이유는 수익 측면에서는 실망스러웠지만 페이스북이 과거 약점이었던 스마트폰에서 플랫폼을 성공적으로 운영하기 시작했다는 징후가 첫 실적 보고서에 담겨 있었기 때문입니다.
또한 예상보다 높은 매출 성장과 함께 예상보다 낮은 이익 마진을 보고하는 기업은 비즈니스 모델의 변화를 시사하며 이에 따라 스토리와 가치도 달라질 수 있습니다. 올해 초 저는 테슬라의 가치를 높게 평가하면서, 테슬라가 폭스바겐과 도요타보다 더 많은 자동차를 판매할 수 있는 대중 시장 자동차 회사로 부상할 것이라는 스토리가 있다면 낮은 마진은 그 자체로 나쁜 소식이지만 좋은 소식이라고 주장한 적이 있습니다.
이러한 스토리로 가는 유일한 길은 더 낮은 가격의 자동차뿐이므로, 테슬라의 가격 인하 전략은 이윤을 희생하더라도 이러한 스토리에 부합하는 것이었습니다. 현재 수치(매출, 이익 등)는 (지금까지) 손상되지 않았지만 비즈니스 모델을 운영하는 데 더 많은 비용이나 위험을 초래하는 규제 또는 법적 조치를 보고하는 회사에 해당됩니다.
요컨대, 투자자라면 실적 보고서에서 가장 흥미로운 부분은 주당 순이익이 예상보다 낮거나 높았는지 여부와 같은 결론이 아니라 세부 사항입니다. 마지막으로, 투자자는 수익 보고서가 시장 분위기를 어떻게 변화시키는지에 관심을 가질 수 있는데, 일반적으로 이러한 분위기 변화는 가격-가치 격차를 좁히는 촉매제로 작용하여 그 과정에서 수익을 창출할 수 있기 때문에 트레이딩에 초점을 맞추는 것이 좋습니다.
아래 그림은 이 섹션을 요약한 것으로, 먼저 가치와 가격 결정 과정을 대조한 다음 실적 발표가 시장 참여자마다 어떻게 다른 의미를 가질 수 있는지 살펴봅니다.
따라서 시장의 다른 측면과 마찬가지로 동일한 수익 보고서가 시장 참여자마다 다른 결과를 가져올 수 있으며 한 그룹(트레이더)에게 좋은 소식이 다른 그룹(투자자)에게 나쁜 소식이 될 수 있다는 것은 놀라운 일이 아닙니다.
4. Nvidia: Earnings and Value
제 트레이딩 실력은 한계가 있고 모멘텀 게임을 성공적으로 플레이할 수 있는 능력이 부족합니다. 따라서 저는 엔비디아의 모멘텀 전환이 일시적인 것인지 장기적인 것인지에 대한 논쟁에 참여할 자격이 없지만, 엔비디아 2분기 실적 발표를 기회로 삼아 엔비디아 스토리를 다시 살펴보고 2024년 9월 기업 가치 평가를 내놓을 것입니다. 저의 내재 가치 평가 모델은 매출 성장, 이익 마진 및 재투자를 중심으로 구축된 간결한 모델이며, 2분기 실적 보고서를 사용하여 각 모델에 대한 스토리(및 입력값)를 검토했습니다:
이러한 입력값 변경을 반영하여 2024년 9월 초에 Nvidia를 다시 평가했습니다. Nvidia의 매출, 이익, 현금 흐름을 세 가지 사업으로 나누어 분석했습니다. 첫째는 여전히 핵심 성장 기회인 AI 칩 사업으로, Nvidia가 경쟁에서 크게 앞서 있는 분야입니다. 둘째는 자동차 칩 사업으로, 이 분야에서 Nvidia는 작은 시장에서 작은 플레이어에 불과하지만, 자동차에 더 강력한 칩에 대한 수요가 증가하면서 잠재력이 있는 사업입니다. 마지막으로 암호화폐와 게임 관련 기존 사업이 포함된 기타 사업은 견고한 성장과 마진을 가지고 있지만, 급격한 변화는 없을 것으로 보입니다.
트레이더들은 Nvidia의 실적 발표에 실망할 수 있으며, 현재의 성장 속도가 유지되기를 바랄 수도 있지만, 그것이 계속되기를 기대하는 것은 비현실적이고 위험하다고 생각합니다. 사실, 제가 2023년 6월에 내린 평가보다 Nvidia에 대한 제 이야기가 더 확장된 이유는 AI 아키텍처가 더 빠르게 구축되면서 전체 시장이 제가 작년에 예측한 것보다 훨씬 빠르게 성장하고 있기 때문입니다. 요약하자면, 지난 1년과 비교했을 때, 최근 4분기의 실적 보고서는 Nvidia가 제가 생각했던 것보다 더 크게 확장할 수 있고, 예측했던 것보다 더 높고 지속 가능한 마진을 가지고 있으며, 칩 사업이 과거에 겪었던 주기적인 영향을 덜 받을 수 있음을 보여줍니다.
이러한 변화에 따라, Nvidia의 주당 가치는 약 87달러로 평가되며, 이는 2024년 9월 5일 주가인 106달러보다 약 22% 낮지만, 작년에 제가 언급했던 차이보다는 훨씬 작은 차이입니다.
다운로드 주소: https://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/pc/blog/Nvidia2024.xlsx항상 그렇듯이 일반적인 주의 사항이 적용됩니다.
첫 번째는 제 스스로 기업을 평가하고, 제 가치 평가가 주식 매매 결정을 내리는 데 영향을 미치지만, 이것이 여러분의 선택을 결정해서는 안 된다는 것입니다. 그렇기 때문에 제 Nvidia 밸류에이션 스프레드시트를 다운로드할 수 있을 뿐만 아니라 수정할 수 있도록 하여 여러분만의 이야기를 통해 다른 가치와 결정을 내릴 수 있도록 했습니다.
두 번째는 트레이더가 아닌 투자자를 위한 도구이며, 트레이딩 게임을 하는 경우 분석을 재구성하고 분위기와 모멘텀 측면에서 생각해야 한다는 것입니다. 돌이켜 보면 2023년 여름에 Nvidia 주식의 절반을 처분하고 절반을 보유하기로 한 결정에 만족하고 있습니다. 매각한 절반으로 돈을 남겼지만 나머지 절반을 보유한 것에 대한 충분한 보상을 받았으니까요. 저는 이를 승리로 여기고 앞으로 나아갈 것입니다!
<출처:aswathdamodaran.blogpost.com>
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