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by 투영인 Mar 18. 2021

경쟁력 우위(moats)를 갖춘 기업의 특성을 살펴보자

30년전에 warren Buffett이 처음으로 "경제적 해자(economic moat)"라는 개념을 소개한 이후, 많은 후학들이 기업의 견고한 경쟁력 우위를 분석하기 위한 최고의 방법에 대해 많은 논쟁을 해왔다.

다음은 Buffett이 1995년 Berkshire Hathaway 주주총회에서 해자(moat)의 프레임워크에 대해 설명한 내용이다:

우리가 하려고 하는 것은 우리가 기업을 둘러싼 넓고 오랜 기간 지속된 해자를 갖춘 기업을 찾는 노력이다. 이는 성(catsle)을 지배하는 정직한 성주가 있는 훌륭한 경제성(economic catsle)를 보호하는 것이다.

quality에 초점을 맞춘 투자자들 사이에서, 해자부문을 분석하는데 초점을 맞추는 경향이 있다. 이는 이러한 기업들이 외부 경쟁자들로 부터 스스로를 방어하는 방법을 의미한다.

해자(moat)은 매우 중요하다. 해자는 위대한 기업들이 높은 투하자본수익률(ROIC)을 유지하고 성장하는데 도움이 된다. 그래서 주주가치가 만들어지는 것이다.

그러나 해자가 하는일은 시간을 사는 것이다. 해자는 성에서 일어나는 일을 해결할 수 없다.

훌륭한 해자를 갖고 있는 현명한 경영진은 성을 개보수하고, 땅을 지키고 방어력을 현대화하기 위한 시간을 갖고 있다. 그러나 반대의 상황도 벌어질 수 있다. 예를 들어, 해자의 붕괴는 성벽뒤에서 시작될 수 있다. 내부적인 분란 같은 것이다. 이는 경쟁자들에게 공격의 빌미를 제공한다.

성 자체가 무너져 해자의 보호 기능이 무력화될 수 있는 것도 사실이다. 특히, 버려진 성들의 모습을 보면 해자는 여전히 온전하다는 것을 알 수 있다.

Buffett은 1995년 총회에서 몇가지 설명을 첨가했다. 그는 성의 생명력의 중요성에 대해 다음과 같이 강조했다:

그러나 우리는 무엇이 유지되고 있고, 왜 그렇게 아직도 건재한지를 알아내려고 노력하고 있다. 지금부터 5년,10년 또는 20년후에 무너지게 만드는 요인은 무엇일까? 중요한 팩터는 무엇일까? 그리고 얼마나 영구적인가?

이것이 바로 관련성에 대해 우리가 추구하고자 하는 바이다. 적어도 10년 후에는 기업의 제품과 서비스가 최소한 현재와 같은 수준 정도의 관련성이 유지될 가능성이 얼마나 되는지 자문해본다.

확신을 갖고 대답하기는 매우 어렵다. 10년은 매우 긴 시간이다. 작년에 기업들이 얼마나 많은 변화를 겪었는지를 생각해보면 된다.

시간이 지남에 따라 조사하고 논쟁하고 모니터링하는 것은 매우 중요한 과제이다. 왜냐하면 이것이 바로 성의 건전성에 영향을 미치기 때문이다.

능력있고 정직한 성주가 해자를 갖고 있다 하더라도 성이 잘못된 위치에 있는 것이 밝혀지면 해자는 의미가 없다.

원유와 개스 산업을 예로 들어보자. 유가가 배럴당 $100수준에 있었던 2010년 전반기에, Core Laboratories , Schlumberger, Halliburton 등과 같이 확실한 해자를 갖고 있는 에너지관련기업들은 경쟁적 우위를 공고히 하고 강력한 주주 이익을 창출하는 것처럼 보였다.

그렇지만 이는 사실이 아닌 것으로 판명되었다. 에너지관련 기업들의 해자는 그대로 유지되고 능력있는 경영진을 갖추었다 하더라도, 이들의 성은 유가에 달려 있었다. (파란색 점선)

자료) 2021년 3월12일 기준 10년 수익률(비교시점은 0), Bloomberg

물론 이러한 기업들의 미래는 유가가 회복된다면 역전될 가능성이 있지만, 여러분이 화석연료가 사양산업이라고 생각한다면, 이러한 기업들이 보유하고 있는 해자는 중요하지 않을 것이다. 성이 없는 해자는 보유할 가치가 없다.

당사가 장기적인 관련성 잠재력을 측정할 때 찾게되는 3가지는 다음과 같은 장점을 증명하는 것이다:

① 변화에 적응하고 포용할 수 있는지 여부: Starbucks가 1990년대에 미 전역을 강타했을 때, 당사의 전략은 소비자들에게 직장과 가정사이의 제3의 장소가 되는 것이었다. 초기의 점포들은 소비자들이 앉아서 대화할 수 있는 편안한 소파,의자, 벽난로 등으로 채워졌다. 그러나 이러한 경험이 변했다. COVID이전에, 미국 스타벅스 주분의 80%정도는 테이크 아웃하는 것이다. 이러한 수치는 COVID이후로 급증했다. 그래서 새롭게 진출한 점포들은 편안함과 주문 효율성에 초점을 맞추었다. 디지털 주문,모바일 결제,충성고객 우선정책으로 정책을 전환했다.

② 생존위기를 감내하고 강력하게 재등장 할 수 있는지 여부: 대부분의 레스토랑 체인점들이 전세계적인 식품안전에 대한 공포심에 사로잡혔다면 문을 닫았을 것이다. 그러나 Chiptole은 2015년에 스스로 자초한 위기를 이겨내고 지금은 이전보다 더욱 더 강력해졌다. 우리는 2015~2016년의 경험이 기업들로 하여금 배달료 면제, 근로자 임금 인상,공급업체 지원 등으로 코로나로 인한 봉쇄조치에 민첩하게 대응할 수 있는 준비를 할 수 있게 만들었다고 생각한다.

③ 자사의 고객을 만족시킬 수 있는지의 여부: Costoc의 핵심 전략가운데 한가지는 고객들과 대량구매에 따른 효율성을 공유하는 것이다. Costco가 성장하면서 공급업체들과의 구매력 우위에 설수 있게 되면서, 이를 자사에 귀속시키기 보다는 낮은 가격으로 회원들에게 돌려주었다. 따라서, Costco회원들은 Costco에서 치킨을 사든지 다이아 반지를 구매하든지 간에 최선의 가격으로 매입한다는 신뢰감을 갖게 되었다. 전자상거래 경쟁자들이 무서운 성장을 함에도 불구하고, Costco회원권 갱신률은 역사상 최고치에 육박했다.

2031년에 되면, 이들 기업들은 각각의 도전과제에 직면할 것이다. 그러나 이들 기업 경영진에 대한 신뢰감, , 순풍 그리고 그들의 문화에 대한 이해도를 감안하면, 이들기업들은 앞으로 수년간은 높은 관련성을 유지할 것이라고 확신한다. 이들 기업의 성과 해자는 좋은 위치에 서 있다.

<출처;intrinsicinvesting>