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Oct 30. 2024
특이한 투자들 (4)
CLO 심화과정
CLO 심화과정입니다.
여기서는 세부적인 체크포인트 기준으로 이야기를 시작해 봅니다.
1. 기초자산의 신용등급 (CCC 이하 등급 자산의 비중 확인 필수)
아시는 분은 아시겠지만 CLO 기초자산의 대부분은 은행이나 Direct Lending을 주력으로 하는 사모 대출 플레이어들에게서 나옵니다.
(Book-off를 통해 기초자산을 사 오는 구조)
참고로 이들 기초자산 신용등급은 보통 BB~CCC 범위에 있더군요.
(대출채권을 보유하고 있는 기업들의 신용등급을 의미)
당연히 높은 신용등급을 보유한 자산이 많을수록 안전한 상품이 되겠죠?
결국 중요하게 봐야 하는 심사 지표 중 하나는 바로 CCC 등급 이하 자산의 비중이 전체 Pooling 자산에서 차지하는 정도입니다.
일반적인 MM (Middle Market) CLO의 경우 CCC 이하 자산의 편입 비중은 12~15% 내외입니다.
이보다 낮은 비중이라면 안전한 자산군, 높은 비중이라면 다소 위험도가 있는 자산군이라고 단순히 판단해도 될 듯합니다.
2. 기초자산의 산업별 편중 (개별 산업군의 보유자산 편입비중 15% 내외)
실제 심사하면서 가장 이슈가 되었던 부분 중 하나입니다.
CLO 위험을 Hedge 하는 목적에서 본다면 편중 리스크를 조심해야 하는데요.
무엇보다 기초자산이 대출채권이기 때문에 시장의 변동성에 가치가 출렁일 수 있기 때문입니다.
더불어 CLO 자산의 담보 내역을 하나하나 세세히 확인할 수 없는 구조이기 때문에 이 부분은 더욱 중요합니다.
이 말이 무슨 의미이냐?
만약 Software 비중이 CLO 자산에서 차지하는 비중이 높다고 하면 특히 주의해야 한다고 봅니다. (반드시 그런 것은 아니지만)
왜냐하면 이들 산업에 소속되어 있는 기업의 경우 우리가 흔히 알고 있는 부동산 담보 자산보다는,
동산 담보나 지적 재산권과 같은 무형자산 담보가 많을 수 있기 때문입니다.
이런 구조라면 뒤에서 다시 이야기할 Recovery rate 낮아질 수 있습니다.
비교되는 시장 통용 지표를 제시합니다.
평균적으로 하나의 산업에 편중되는 정도는 약 15% 내외라고 하니 여기에 맞춰서 산업 집중도 위험을 체크하면 될 것 같네요.
중요한 체크포인트 중 하나.
3. 수익률 확인 (Hedge Cost 감안 후 실질 수익률)
대부분 CLO는 대부분 변동 수익률 구조이고, 더불어 미국 자산이 대부분인 경우가 많습니다.
간혹 유럽이나 캐나다 자산이 있긴 하지만, 금융의 천국인 미국을 따라가기는 힘들다고 봅니다.
이에 따라 투자하는 입장에서라면 FX Hedge Cost를 감안한 실질수익률에 주목해야 합니다.
현재 미국의 기준금리 자체가 높기 때문에 Spread를 감안한 절대 수익률은 높을지 모르지만,
막상 Hedge 이후의 수익률은 예상치를 하회하는 경우가 많았습니다.
예를 들어 명목수익률이 7%를 상회한다고 하더라도 Hedge 이후 수익률은 5%가 되지 않는 경우도 상당했습니다.
실질적으로 수익률이 얼마인지 늘 잊지 마시길.
동시에 동일 리스크 대비 수익률도 비교 지표로 사용하면 더 좋을 것 같습니다.
4. Default Rate + Recovery Rate
괜찮은 운용사를 고를 때 가장 중요한 판단기준이 되어주는 수치가 바로 이 두 가지 지표라고 봅니다.
그야말로 핵심중에 핵심이라고 볼 수 있죠.
과거 운용했던 CLO의 부도율과 거기에서 회수한 회수율 지표가 얼마인지 명확하게 심사단계에서 알고 있어야 한다는 말입니다.
사실 개인적으로는 CLO 평가 지표에서라면 부도율보다는 회수율이 더 중요하다고 생각합니다.
왜냐하면 부도 업체가 아무리 많다고 하더라도 회수율이 높다면 CLO 투자자 입장에서 손실 위험성은 많이 줄어들게 되기 때문입니다.
다만 회수율 관련 지표를 손에 쥐고 있기가 생각보다 쉽지 않다는 맹점이 있습니다.
이 부분은 Broker를 압박해서라도 반드시 심사 전에 받아놔야 할 겁니다.
