모델과 비구 사상

Nov 19. 2025

미 증시 상황 정리부터 해보자. 내 눈에는 다음과 같은 것들이 들어온다

BofA(뱅크오브아메리카)

펀드 매니저들의 현금 보유액이 3.7%로 떨어졌다. 3.7% 아래로 떨어진 건 2002년 이후 단 20차례였다. 역사적으로 현금 보유량이 4.0% 이하로 내려갈 때마다 주가는 이후 1~3개월 동안 하락했다.

하나증권

설비투자여력, S&P500 기업의 양호한 이익 흐름, 안정적인 부채 구조, 미국 연방준비제도의 완화적 기조, 신용 스프레드 안정 등을 고려하면 전반적인 펀더멘털은 과거 IT 버블 상황과 확연히 다른 구도이다. 미국 정부가 역사상 가장 긴 셧다운을 마치고 정상운영에 들어선 점도 불확실성 완화에 도움이 된다. 아직 AI 버블을 논하기엔 갈 길이 멀다.

엔비디아 실적발표는 AI 설비투자 우려를 완화할 것이다. 젠슨 황 엔비디아 CEO는 실적 발표를 앞두고 올해와 내년 5000억 달러 규모 AI 칩 주문이 확보됐다며 어닝서프라이즈 가능성을 내비쳤다.

국내기사

19일(한국 기준 20일) FOMC 의사록 및 고용보고서가 공개된다. 고용이 예상보다 둔화 시 "Bad is Good." 소식이 되어 금리 인하 확률이 높아질 수 있다.

같은 날 엔비디아 실적도 중요 분기점이다. 가이던스 및 컨콜에서 감가상각 논란 명확한 해명이 필요한 상황이다.

금리 인하 우려 & AI 고평가 우려가 둘 해결될지, 악재로 남게 될지 시장 방향성이 크게 정해질 20일이 될 예정이다.

유진투자증권

문제는 ‘앞으로’다. 지금의 속도(영업현금흐름 연평균 30% 증가, 투자 60% 증가)로 투자가 계속된다면 2027년부터 이들 현금 부자 기업들조차 자금이 부족해지기 시작한다. 연간 미국 국채 발행 규모가 2조 달러 전후라는 점을 고려하면, 향후 3~4년 뒤에도 빅테크 기업들이 지금과 같은 속도로 투자를 이어 갈 경우 데이터센터 관련 자금 수요가 미국 국채 시장에 필적할 만큼 늘어날 수 있다는 의미다. 이는 미국 회사채 금리와 국채 금리 상승을 야기할 가능성이 크다.

물론 기술은 발전할 것이고, AI 수요 또한 데이터센터를 넘어 다양한 영역으로 확대될 것이다. 지금 당장 이러한 금리 상승 위험을 금융시장이 모두 반영할 가능성은 낮다. 하지만 AI가 반도체, 전력뿐 아니라 유동성까지 빨아들이는 시대가 될 수 있다는 우려가 있다. AI가 모든 것을 집어삼키는 ‘블랙홀’이 될 수 있다는 걱정은 오히려 AI 버블 논란보다 더 현실적인 위험일지도 모른다. 수요 과잉이 아니라 공급 부족이 문제라면 AI 산업도 글로벌 경제도, 주가 상승 속도도 둔화될 수 있다. 공급이 부족하면 금리와 물가가 상당 부분 높아질 가능성이 크기 때문이다.

그럼에도 이러한 블랙홀 우려가 현실화되기까지는 시간이 있다. 그 기간 동안 공급이 부족한 분야를 중심으로 투자는 증가하고 각국 경기 사이클도 어느 정도 개선될 가능성이 높다. 공급 부족 현상은 주식시장을 ‘쉬게’ 할 요인은 될 수 있어도 곧바로 하락세로 돌릴 요인으로 보기는 어렵다.

오늘 프리마켓은 소폭 상승 중이다. 오늘 잠을 자고 나면, 위든 아래든 제법 변동폭이 있으리라 생각한다. 엔비디아와 고용보고서라는 굵직한 이벤트 재료들이 반나절 남짓 전으로 다가왔다. 무엇이 어떻게 나오고, 시장이 어떻게 해석하고 반응할지는 아무도 모른다. 그때가 닥쳐봐야 알 수 있다.

나는 아직 젊기 때문에 비교적 공격적인 포트폴리오를 가지고 있다. 앞으로도 건강하기만 하다면야 그렇게 할 생각이다. 내가 말하는 '공격적인'이라는 말의 구체적인 조건은 나쁜 상황이 도래했을 때 - 50% 정도는 기꺼이 각오하는 것을 말한다.

어떻게 각오할 수 있을까.

최악의 경우에서도 전손이 나지는 않겠다는 확신에 가까이 설 수 있다면, 각오가 가능하다. 또는 전손 가까이 갔다가 영영 그 수준에서 굴러다니게 되는 경우가 발생할 확률이 '0'에 수렴하다시피 하다면, 각오가 가능하다.

모두가 그렇게 할 수 있다고 자신하지는 못하겠다. 다만 나의 경우는 그러하다. 그 정도는 감내 가능하다.

'전손이 나지는 않겠다는 확신', '전손 가까이 갔다가 영영 그 수준에서 굴러다니게 될 확률이 희박하다는 인지'는 어떻게 완성할 수 있을까.

1. 개인적으로는 주식과 금융, 역사와 인문학 근처 계열에 있는 자료를 가능한 양적으로 무식할 정도로 많이 읽었다. 그러다 보니 자연히 내 입맛에 맞는 섹터가 눈에 들어왔다. 사람마다 기호가 있을 것이고, 나에게도 그런 테이스트가 있었다.

2. 나는 어렸을 때부터 과학을 좋아했다. 그래서 최신 기술에 대한 내용들에 많은 호기심이 생기기 시작했고, 그런 쪽으로 읽게 되었다. 그러다 보니 어디가 가장 부가가치를 효과적으로 생산해내고 있는지 눈에 들어오기 시작했다. 이는 시야가 각 종 '섹터' 다음으로, '기업군'으로 더 좁혀 들어가게 되었다는 이야기이다.

3. 나의 경우, 아직은 '기업군'에서 정확한 단일 기업을 사전에 캐치하는 수준까지는 도달하지 못했다. 내 능력 범위를 야박하게 평가해보면, 아직까지는 그렇다. (가령 지난 6월 SEC 2분기 공시에 나왔던 것과 같이, 그 시점에 버크셔 그리고 드라켄밀러와 동시에 '유나이티드 헬스'를 매수하는 수준이나, 알파벳을 매수하는 수준까지는 아니라는 의미이다.)

전반적으로 나의 지극히 개인적인 투자 의사 결정 모델의 발전은 탑다운 방식으로 진행되었다. 나는 배움을 게을리하지도 않고, 시도와 도전을 게을리하지도 않는 사람이기 때문에, 가까운 미래에 단일 기업들에 대한 보다 집중되며 과감한 선제적 투자도 감행될 것이다.

내가 가치 투자에 대한 전통적인 현금흐름 할인 모델 이론을 계속 공부하며 검토해보고 있는 이유가 여기에 있다. 예를 들면, 일반적인 DCF 수식 이외에도 발전과 변형이 이뤄진 피셔 가문식 PSR 셈범이 있다. 각 종 섹터별 평균 PER 수준에 대한 감각을 머릿속으로 지니려 하는 노력도 포함이다.

(* 대책 없이 투자했다가 계좌가 음전되었다고 계속 들고 있겠다는 건, 가치 투자가 아니다. 그건 그냥 물린 거다. 그게 가치 투자라고 하는 거면, 벤 그레이엄은 자기는 그렇게 말한 적 없다고 할 것이다.)

나는 언제나 더 잘하고 싶다. 이유는 단순하다. 나에게 이익이 되기 때문이고, 나는 원래가 뭐든지 더 잘하고 싶어 하는 놈으로 태어났다.

이기고 싶고, 승리하고 싶다.

나는 남편과 아버지가 될 능력을 매일 발전시키고 있다.

나의 롤모델 찰리 멍거가 생전 마지막 인터뷰에서 했던 말이 있다. 진행자의 질문은 "무엇이 지금의 성공으로 버크셔를 이끌어 주었냐?"였다.

우린 다른 사람들보다 미친 짓을 조금 덜 했고, 다른 사람들보다 멍청한 짓을 조금 덜 했을 뿐입니다. 그게 우리에게 정말 큰 도움이 되었고 거기에 추가로 대부분의 사람들보다 훨씬 긴 세월이 우리에게 주어졌죠. 90세 넘도록 살게 해 주었으니까요. 미천한 출발로 시작해서 90대까지 활약할 수 있었던 긴 시간이 있었습니다. 그 두 가지가 일어났던 거죠.

물론 시간이 흐르면서 우리가 현명해지기도 했습니다. 계속해서 더 나은 기업에 투자했고, 일어날 수 있는 나쁜 상황에 대해 더욱더 잘 이해하게 되었습니다. 소리 소문 없이 망가져가는 게 얼마나 쉬운 지도요. 젊을 때 보다 나이 들면서 그런 상황들을 더 많이 피할 수 있었고 그게 잘 통한 것 같습니다.