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by 장희찬 Dec 21. 2023

연준 역레포 자금이 빠지면 증시가 폭락한다고?

역레포 감소는 유동성 감소 = 증시 폭락?



* 채권ETF 투자반 1기 모집
- 모집기간: 3월30일까지




안녕하세요, 희찬입니다.




오늘 오전에 기사를 보는데 위와 같은 기사가 눈에 들어왔습니다. 연준의 역레포 자금이 최근 6개 월 동안 1조 달러 이상 감소했다는 내용인데요, 신문 중간 부분을 보면 역레포 자금이 줄어든다는 것은 유동성이 줄어든다는 뜻이기 때문에 연준은 영적긴축(QT)를 줄이거나 멈춰야 된다는 글이 있습니다.


즉 역레포가 지속적으로 감소하면 유동성이 줄어들기 때문에 금융시스템에 문제가 생길 수 있으니 연준은 문제가 생기기 전에 양적긴축을 멈춰야 된다는 이야기입니다.


그런데 과연, 단순히 역레포가 줄어든다고 금융시스템에 문제가 생기고, 물가가 아직도 높은 수준인데 연준이 양적긴축을 멈춰야 될까요? 


오늘은 역레포가 현재 어떠한 상황이고, 시장에 어떤 영향을 끼치기 될 지에 대해 이야기드려보겠습니다.





역레포는 무엇일까?


일단 역레포(Reverse Repo)라는 것은 '역환매조건부채권'이라 부릅니다. 역레포를 알기 전에 우리는 '레포'를 먼저 알아두어야 되는데요, 레포라는 것은 자금이 필요한 금융기관이 연준에게 채권을 맡기고 돈을 빌리는 행위를 뜻합니다. 


레포(REPO)는 금융기관들끼리 진행할 수도 있는데요, 자금이 필요한 회사가 채권을 담보로 다른 회사한테 돈을 빌리는 행위입니다. 다만 여기서 '기간'이 정해져 있는데요, 보통 1~7일 기간을 둡니다. 즉 채권을 담보로 7일 동안 돈을 빌리고, 7일 뒤에 돈을 빌려준 회사가 다시 돈을 빌린 회사한테 채권을 돌려주고 빌려준 돈을 받아가게 되죠. 이를 레포(환매조건부채권)이라 부릅니다.

[환매조건부채권 = '환매'라는 '조건'이 붙어 있는 '채권']

참고로 이때 거래되는 금리(이자)를 레포금리라 부르는데요, 한국의 기준금리가 레포금리를 정합니다. 그에 따라 한국의 기준금리는 7일물 금리이죠.


그렇다면 역레포라는 것은 반대로 연준이 은행들한테 채권을 맡기고 자금을 갖고오는 방식인 거죠. 그런데 연준이 돈이 필요할 일이 있을까요? 본인들이 달러를 찍는 기관인데? 즉 역레포가 시행된다는 것은 연준이 시중의 자금을 흡수하기 위해 진행합니다.


다시 말해 연준의 역레포가 증가한다는 것은 시중의 유동성이 감소했다는 뜻과 같습니다. 




하지만 이건 역레포를 교과서적으로만 이해한 상태에요. 사실 이보다 더 깊은 뜻이 존재합니다.


연준이 기준금리를 정할 때 4.5% !! 5.5% !! 이런식으로 정하지 않죠. 아시는 분들은 잘 알고 계시겠지만, 연준이 기준금리를 정할 때 5.25% ~ 5.5% 이런식으로 범위를 두고 결정합니다. 이때 기준금리는 단기성 자금을 관리하기 위한 금리로 쓰이는데요, 즉 시장에서 거래되는 단기금리를 5.25% ~ 5.5% 사이로 묶어두겠다는 뜻입니다.


그래서 연준은 기준금리를 발표할 때 기준금리 외에 [IORB, RRP] 두 가지 금리를 추가로 결정합니다.


먼저 IORB, RRP, EFFR 세 가지 금리에 대해 설명 먼저 하겠습니다.

EFFR은 연방기금 실효금리로, 연준이 관리하는 금리이자 하루짜리 금리입니다. 다른 말로 콜금리라 봐도 무방하죠. EFFR은 신용을 담보로 은행간 돈을 빌릴 때 사용되는 금리인데요, 그에 따라 EFFR은 시장상황에 따라 금리가 변동되게 됩니다. 

연준은 기준금리 범위 내에서, 즉 현재로 본다면 5.25~5.5% 안으로 EFFR을 조절하고 싶어하죠. 그래서 보통 EFFR은 기준금리 범위 내에 머물러 있지만, 시장상황에 따라 충분히 바뀔 수도 있습니다. 다시 말해 EFFR이 기준금리 상한선인 5.5%를 뚫을 수도 있고, 하한선인 5.25%도 뚫을 수 있습니다.

예를 들어 A은행과 B은행이 있고, 두 은행 모두 갖고 있는 돈이 많아 굳이 대출을 해줄 필요가 없는 상황이라면, EFFR은 하락하겠죠. 왜? 돈을 빌려줄 필요가 없으니 금리를 계속 내리게 되는 겁니다. 그렇게 되면 하한선인 5.25%보다 더 하락할 수도 있습니다.

반대로 A은행과 B은행 모두 돈이 없어 단기자금을 너도나도 빌려야 되는 상황이라고 한다면 EFFR은 상한선인 5.5%를 뚫고 더 오를 수도 있습니다. 만약 이렇게 된다면 연준이 목표하는 5.25~5.5% 범위를 이탈하게 되어 연준이 바라는 통화정책을 할 수 없습니다.

그로 인해 생긴게 IORB와 RRP입니다.

IORB(지준부리율)는 지급준비금에 이자를 더 주는 창구와 같은 곳인데요, 은행들은 법정지급준비금을 무조건 연준에 예치해야 되지만, 돈이 너무 많을 때는 법정지급준비금을 초과해 은행에 예치할 수 있습니다. 이를 '초과지급준비금'이라 부르는데요, 즉 은행이 돈이 넘쳐날 때 IORB로 자금을 넣으면 됩니다. 이때 IORB의 금리는 기준금리 상한선 보다 살짝 낮은 수준인데요, 현재는 5.4%를 보이고 있습니다. (2021년부로 지급준비금과 초과지급준비금의 경계가 사라지고 하나로 통합. 본래 초과지급준비금에 지급하는 금리를 IOER로 불렀지만, 통합되면서 IORB로 바뀜)

은행들이 IORB를 이용하는 이유는 어쩌면 미국이란 나라보다 더 안전한 곳이 연준(Fed)이기 때문에 굉장히 안전하게 높은 이자를 받을 수 있기 때문입니다. 다시 말해 굳이 위험을 감수하면서 대출할 필요가 없고, 그냥 연준한테 맡기면 되는 것이죠. 이게 가장 안전하고 수익률도 높으니까요.

즉 IORB를 EFFR 보다 높게 만들어 놓으면 굳이 위험하게 대출을 해줄 필요가 없어지기 때문에 EFFR은 IORB 이상으로 올라가지 않게 됩니다.

또한 EFFR은 은행권끼리 신용을 담보로 거래를 하는데, 지급준비금이 많은 은행이 주로 대출을 해줍니다. 돈을 빌리는 입장에서도 IORB 이상의 금리로 대출을 받을 필요가 없어 EFFR은 IORB 이상으로 올라가지 않죠.

그런데 EFFR이 무조건 IORB 보다 낮게 형성되는 건 아닙니다. 금융시장은 단기거래 시장이 매우 중요한데, 단기자금을 거래할 유동성이 부족해진다면 EFFR은 IORB를 넘어설 수도 있습니다. 보통 지급준비금이 부족해지면 단기자금 시장에 문제가 발생하게 됩니다. 이에 따라 EFFR이 IORB를 넘어서는 상황이 벌어질 수 있습니다. 이런 상황이 온다면 굉장히 위험한 상황이죠. 왜냐하면 그만큼 유동성이 말라버렸다는 뜻이 되기 때문입니다.

하지만 자주 발생하는 일은 아니기 때문에 IORB는 기준금리 상단을 방어해주는 역할을 한다 보시면 됩니다.

RRP(역레포금리)는 연준한테 자금을 빌려주는 방식인데요, 보통 RRP는 지급준비금을 넣어야 되는 의무가 없는 금융기관이 이용합니다. 비은행기관도 돈이 넘쳐날 수 있는데, 이때 역레포로 돈을 넣고 RRP를 받을 수 있습니다.

역레포의 사전적 의미는 연준한테 채권을 받고 돈을 빌려주는 개념이긴 하지만, 사실은 돈이 넘쳐나고 이 돈을 둘 때가 없어서 연준한테 돈을 빌려준다는 명목하에 이자를 받고 돈을 보관하는 방법입니다. 

그럼 EFFR로 거래를 하던 은행이 돈이 너무 넘쳐나서 굳이 서로 대출할 필요가 없다면 당연히 EFFR은 하락할텐데요, 계속 하락하게 되면 연준이 정해놓은 금리 하한선을 뚫게 됩니다. 그런데 이때 연준이 "우리한테 돈 맡기면 이자줄께"라고 해준다면, 넘쳐나는 돈을 역레포로 넣어두면 됩니다.

즉 RRP가 존재하면 EFFR은 기준금리 하한선보다 하락할 수가 없습니다.



그에 따라서 현재 미국의 금리를 보면, 위와 같은 모습을 볼 수 있습니다.


기준금리는 5.25 ~ 5.5% 수준이고, 연준은 이 사이에서 단기자금을 통제하려 합니다. 그로 인해 IORB는 현재 5.4%를 보이고 있고, RRP는 5.3%를 보이고 있습니다. 그럼 EFFR은 이 사이에서 움직일 수밖에 없겠죠.


역레포 자금


위 그래프는 역레포 자금을 보여주는데요, 2021년 5월을 기점으로 역레포 자금이 빠르게 증가하고 있는 걸 확인할 수 있습니다. 앞서 RRP에 대해 이해를 잘 했다면 당시 자금이 증가한 이유를 아실텐데요, 이때 역레포 자금이 증가한 이유는 은행들이 돈이 넘쳐났기 때문입니다.


역레포를 교과서적으로만 이해한다면 단순히 시중의 유동성을 흡수한다 생각하게 되는데, 역레포의 탄생 원인이 단순 유동성 흡수가 아니죠? 은행들이 돈이 넘쳐나고, 마땅히 대출해줄 곳이 없기 때문에 역레포에 돈을 넣어둔 겁니다. 


물론 은행의 자금이 연준으로 흐르는 건 맞기 때문에 유동성 감소는 맞긴 합니다. 하지만 "돈이 넘쳐나기 때문에" 역레포에 돈을 넣어둔 것이기 때문에, 이를 볼 때는 "연준이 유동성을 흡수했다" 보다는 "은행이 돈이 넘쳐나는구나" 이렇게 해석하는 게 더 맞는 표현입니다.


연준 총자산


위그래프는 연준의 총자산을 보여주는데요, 연준의 자산은 주로 [미국채]로 (물론 MBS 등도 있지만, 국채의 비중이 압도적으로 높습니다) 구성되어 있습니다. 자산이 증가했다는 것은 그만큼 시중에 유동성을 공급했다는 뜻인데요, 또 중앙은행이란 기관은 직접적으로 시중에 유동성을 공급할 수 없고 은행을 통해 해야 되기 때문에 저렇게 많이 푼 돈은 모두 금융기관으로 들어가게 된 겁니다.


그러니 돈이 넘쳐났던 금융기관들은 지급준비금으로 돈을 넣기도 하고, 지급준비금 의무가 없는 비은행권의 경우는 역레포 등으로 자금을 넣게 된 것이죠.


그래서 역레포 자금이 넘쳐날 수 있었던 겁니다.


하지만 역레포 자금이 높아지는 건 금융기관들이 돈이 많다는 뜻이 되지만, 결국 이 돈은 연준에게 묶여 있는 돈입니다. 그래서 시중 유동성 감소는 맞죠. 하지만 역레포 자금의 증가는 그만큼 금융기관들이 돈이 넘쳐난다는 뜻도 됩니다. 그래서 역레포의 증가가 증시 하락을 불러오지는 않습니다. 


역레포 자금


그런데 최근에 역레포 자금들이 빠르게 빠지고 있는 걸 확인할 수 있는데요, 이때문에 앞서 살펴본 기사가 나온 겁니다. 


그렇다면 이 돈들이 다 어디로 흐르는 걸까요? 




역레포 감소의 의미


역레포 자금이 줄어든다는 것은 그만큼 유동성이 증가한다는 뜻인데요. 앞선 기사와 다른 이야기죠? 역레포 감소가 유동성 증가로 이어지는 이유는 역레포 금리보다 더 높은 수익률을 주는 곳이 있기 때문에 그곳으로 자금을 이동시켰기 때문입니다.


현재 역레포 금리가 5.3%니까 이보다 더 높은 수익률을 주는 곳으로 이동했을 가능성이 높은데요, 현재 재정증권(만기 1년 이하 국채)은 5.4% (미국 1개월 국채수익률 5.4% 수준) 이상이기 때문에 역레포 자금이 재정증권으로 이동했을 가능성이 높습니다. 


그렇다면 재정증권을 매각한 누군가가 있겠죠? 그 누군가는 재정증권을 매각했기 때문에 자금이 생겼을 겁니다. 그럼 이 자금을 본인의 예금계좌로 넣어두었을테고, 이에 따라 지급준비금으로 이동시키게 됩니다. 지급준비금의 증가는 곧 연준의 유동성 증가와 같습니다. 이에 따라 역레포 자금의 감소는 유동성 증가로 해석이 가능합니다.


*지급준비금 증가가 유동성 증가로 해석되는 이유는, 지급준비금이 많다는 것은 다른 말로 돈이 많다는 뜻입니다. 즉 돈이 많으니 그만큼 대출을 할 여력이 높은 것이죠. 대출이 증가하게 되면 그만큼 시중으로 흐르는 돈이 많아진다는 뜻이 되기 때문에 지급준비금 증가는 유동성 증가로 해석이 가능합니다.



그런데 위 기사에서는 역레포 자금의 감소가 유동성 감소로 해석하고 있는데요, 필자와 다르죠? 이 부분은 지급준비금과 TGA 부문을 포함시키지 않았기 때문입니다. 


재무제표로 바라보면, 연준의 대차대조표는 자산과 부채로 이루어져 있습니다. 그리고 대차대조표는 대변과 차변의 합이 같아야 돼요. 쉽게 말해 부채가 줄면 자산도 줄고, 부채가 증가하면 자산도 증가해야 됩니다. 역레포는 연준이 채권을 담보로 돈을 빌린 거니까 부채에 속하겠죠. 그럼 역레포(부채)가 줄어든다면 연준의 자산도 줄어들게 됩니다. 또한 연준의 자산감소는 유동성 감소로 해석이 가능하죠.


이에 따라 역레포 자금이 감소하는 건 시중 유동성 감소로 해석이 가능해요. 그래서 위와 같은 기사가 나온 겁니다. 


하지만 부채 부문만 변동될 수도 있지 않을까요? 다시 말해 역레포가 감소해도 지급준비금과 TGA가 함께 증가하면 자산의 변동이 없어지겠죠.


FRED


실제로 위 그래프를 보면 아시겠지만, 역레포가 감소할 때 지준금(지급준비금)과 TGA 잔고가 증가하고 있는 걸 확인할 수 있습니다. 


물론 역레포가 더 많이 감소했는데요, 이는 당연히 연준이 양적긴축(QT)을 진행하고 있기 때문입니다.



필자가 지난 번 포스팅(연준이 천재들의 집단인 이유)에서 언급한 적이 있는데, 현재 연준은 주로 중단기채 위주로 QT를 진행하고 있는 중입니다. 


★ 참고하면 좋은 글 = 연준이 정말 천재들의 집단인 이유
https://brunch.co.kr/@heechan-jang/4

- 장단기금리역전을 일부러 연준이 만들고 있다는 증거와 그렇게 하는 이유          


즉 앞서 보여드린 기사는 오로지 역레포만 보고 쓴 글입니다. 그래서 역레포 잔액이 줄어들면 유동성이 줄어드는 것이니 이에 따라 연준이 양적긴축을 멈춰야 된다 말을한 겁니다. 만약 연준이 역레포가 감소하는 중에 양적긴축을 멈추지 않으면 단기금융시장에 큰 혼란이 올 수 있기 때문이죠. 그럼 금융시스템에 큰 문제가 발생할 수 있습니다.


하지만 현재는 역레포 자금이 주로 지급준비금으로 이동하고 있기 때문에 사실 역레포 자금이 줄어도 당장 금융시스템에 문제가 발생하진 않을 겁니다.




단순히 역레포가 감소한다고 증시가 폭락하진 않아요



왜냐하면 현재 역레포 자금이 어디로 흐르고 있는 지가 중요하기 때문입니다. 역레포는 단기자금입니다. 즉 역레포보다 단기로 돈을 굴리기 괜찮은 곳이 있다면 그곳으로 충분히 이동이 가능합니다.


그럼 역레포 자금은 어디로 흐르고 있을까요?



현재 역레포 자금은 앞서 이야기했지만 미정부가 발행하는 재정증권으로 이동하고 있습니다. 왜냐하면 현재 역레포 금리는 5.3%를 보이지만 미국 1개월 국채금리는 5.38%로 좀 더 높은 수준을 보이고 있기 때문입니다. 그리고 지난주까지만 해도 1개월 미국채 금리는 5.4% 수준을 보였죠.


물론 MMF 시장으로 본다면 1개월의 듀레이션은 매우 길긴 하지만 돈이 넘쳐나는 상태이고, 미국의 경제가 괜찮은데 그럼 좀 더 금리가 높은 곳에 투자할 법한 상황인 것이죠. 또 미재무부의 단기채 발행 증가에 따라 금리가 더 올라갈 수 있다는 소식에 의해서도 단기채 투자가 증가했습니다.


즉 현재 역레포 자금은 미단기채권에 몰려든 상태입니다. 결국 역레포 자금이 멈춰있지 않고 시중으로 흘렀다는 것이죠.


파랑: 역레포 자금 / 빨강: S&P500


이에 따라 역레포(파랑선) 자금이 줄기 시작하면서 미증시(S&P500_빨간선)가 상승하는 모습을 보이고 있습니다. 


빨강: 지급준비금 / 파랑: S&P500


또 역레포 감소는 지급준비금 증가와 연결된다 말씀드렸죠? 그에 따라 지급준비금 증가로 인해 미증시도 함께 상승한 상태입니다.


그렇다면 앞으로 역레포가 계속 감소한다면 지급준비금 증가로 인해 미증시가 더 상승할 가능성이 오히려 높을 겁니다.




역레포가 감소하면 증시가 폭락한다?


그럼 다시 돌아와, 앞서 기사 내용에서 역레포가 감소하면 증시가 폭락한다는 이야기가 있었다고 했는데요. 연준이 QT를 계속 진행한다면 역레포 자금이 증가할 일은 없을 거고, 되려 계속 하락할 겁니다. 즉 앞으로 증시가 더 상승할 여력이 충분하다는 거죠.


단순히 역레포 자금의 감소가 증시 폭락을 불러오진 않을 겁니다.


다만 문제는 역레포 자금이 떨어지게 되면 재무부가 발행하는 단기채를 받아줄 곳이 없다는 겁니다. 현재 재무부는 높은 금리와 많은 부채 문제로 인해 장기채 발행을 줄이고 단기채 발행을 늘려 왔습니다. 그런데 이런 단기채를 받아주는 곳이 역레포입니다. 근데 역레포 자금이 사라지게 되면 단기채를 받아줄 곳이 없게 되고 재무부는 단기채가 아닌 중장기채 발행을 높일 수 있습니다.


그럼 이때부터는 역레포 자금도 없고, 중장기채가 주로 발행됨에 따라 지급준비금에서 자금이 빠질 가능성이 매우 높아지고, 연준의 QT 또한 (이때부터는 장기채 매각도 충분히 가능) 지급준비금 감소로 이어질 수 있습니다. 그리고 지급준비금의 감소는 결국 연준의 유동성 감소로 이어지기 때문에 증시가 폭락할 수 있게 되는 것이죠.


결국 우리는 역레포보다 지급준비금의 방향이 더욱 중요한 겁니다. 


그런데 이 지급준비금이 얼마큼까지 떨어져야 금융시스템에 문제가 생길지는 아무도 모릅니다. 연준 또한 모르죠. 조금 살펴볼 수 있는 건 SVB 파산 당시 지급준비금 상태일 거 같은데요.


지급준비금


2023년 3월, SVB 파산이 발생했습니다. 당시 지급준비금은 대략 3조 달러 정도 부근입니다. 즉 지급준비금이 3조 달러 내외로 오게 되면 금융시스템에 문제가 발생할 수 있다는 뜻이죠. 물론 이는 정확하지 않습니다. 3조 달러 더 밑일 수도 있어요, 일부 대형금융회사들은 2조 달러까지도 괜찮을 거란 말을 했습니다.


하지만 우리는 지급준비금이 3조 달러 부근까지 근접하게 되면 위험상황이 발생할 수 있다 볼 수 있습니다.


미재무부 TGA


그런데 지급준비금 말고도 미재무부가 갖고 있는 TGA 자금도 있죠. 경제에 문제가 생기면 정부도 나서서 분명 도와줄 겁니다.


그렇다면, 지급준비금이 3조 달러 부근에 와야 금융시스템에 문제가 생긴다고 가정하면, 현재 지급준비금은 3조 5천억 달러 보유 중이라 5천만 달러의 방어막이 있고(앞으로 역레포가 추가로 감소한 만큼 지준금이 더 채워진 게 있어 아마 5천만 달러 이상이 될 겁니다), 또 재무부의 TGA는 6500만 달러(24년 연준의 TAG 잔고 계획은 7500만 달러이기 때문에 6500만 달러보다 증가할 수 있습니다)가 있기 때문에 역레포 자금이 모두 사라져도 1조 달러 이상 정도의 방어막이 존재합니다.


그러면 역레포 자금이 모두 빠진다고 바로 증시 폭락으로 이어지지 않을 수도 있습니다. 


다만 내년 재무부가 얼만큼의 채권발행 계획을 가질 건지, 또 어떤 경제적 문제가 발생할 지에 따라 달라질 수 있겠지만 지금으로만 본다면 단순히 역레포 자금이 모두 소진된다고 증시의 폭락으로 이어지진 않을 것 같습니다.


다만 여기서 말하는 '증시의 폭락'은 [금융시스템]의 한해서(지난 3월 SVB 파산과 같은 문제) 입니다. 실물경제에 따른 문제는 이와 별게로 발생할 수 있어요. 





오늘은 다소 어려운 내용을 다루었는데요, 혹여나 이해가 안 되는 부분이 있거나 필자가 잘못 알고 있는 부분이 있다면 댓글로 편하게 남겨주세요.


그리고 실시간으로 필자와 소통을 원한다면 아래 오픈채팅방으로 입장해주시면 됩니다.



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