커피한잔으로 건물주?
리츠상품 투자 시 고려할 점
Hi!
작년 주식시장은 성장주가 주도하는 시장이었던거 같아. COVID19로 인해 백신, 검사키트, 그리고 일반적인 건강에 대한 관심도도 매우 높아지고 하면서 제약/바이오 등 회사들이 좋은 평가를 받았던것 같고, 또한 비대면 그리고 온라인 사업들이 급속히 성장하면서 (온라인 서비스 수용도가 그렇게 낮았던 어르신 세대들도 작년을 기점을 아주 많이 들어왔다고 하지...) 온라인 기반 서비스 관련 주식들이 아주 좋은 시장이었지
올해도 그 흐름은 크게 다르지는 않은 것 같으나, 한편으로는 너무 많이 주식이 올랐다는 것에 대한 피로감, 그리고 인플레이션에 대한 기대감 등에 따라 균형 있는 포트폴리오를 가져가고자 하는 사람들이 올해는 리츠에 관심을 많이 가지게 되는 것 같아
주식시장에 리츠 상품을 공급하는 주체는 누구일까? 알다시피 카카오 회사의 주식은 카카오에서 발행하잖아. 카카오라는 회사에 직원들이 소속되어 있고, 그들이 모여서 여러 가지 비즈니스를 창출하면서 가치를 만들어 내지.
주식시장에 상장된 리츠 주식을 발행하는 주체도 리츠 자체이기는 한데, 리츠는 (대부분) 상근 임직원이 없는 형태로 운영되고 있고, 이런 것들을 위탁관리리츠라고 해. 말 그대로 관리를 자체적으로 하지 않고 (제3자에게) 위탁함으로써 회사가 운영된다고 보면 돼. 그럼 누구에게 위탁할까? 부동산투자회사(REIT)법에 따라, 이러한 리츠의 관리를 수탁할 수 있는 자격은 특정 요건을 갖춘 회사들에게 국토교통부에서 인가라는 절차를 통해 부여하고 있어.
이러한 리츠 운용업 라이선스를 득한 회사("리츠 운용사")들이 상장된 리츠를 위탁관리하고 있는 형태라고 보면 될 것 같아. 이런 리츠 운용사들은 상근 임직원을 두고 있고, 한개 또는 복수개의 리츠 법인을 위탁받아 운용하면서 해당 리츠의 가치를 높이기 위해 많은 노력들을 하지.
어쨌든, 리츠라는 상품도 이러한 상품을 위탁관리할 수 있는 "리츠 운용사"가 많이 생겨날 수 있도록, 그리고 이렇게 생겨난 리츠 운용사들이 더욱 많이 공급할 수 있도록 법 체계들이 구성되어야 하는데, 그 동안에는 그렇지 못했어. 그래서 보통의 이런 리츠 운용사로서의 자격을 가질 수 있는 회사들은 리츠 운용사로서의 자격을 추구하기보다는 자본시장법에 근거한 "부동산펀드"의 운용업자로서의 자격을 득하고 펀드를 출시하고 운용했지. 그리고 대부분의 펀드는 사모로 유지되어, 개인들이 투자자로 참여하기에는 다소 제약이 있었어. 주식형펀드나 채권형펀드처럼 우리가 일반적으로 은행/증권사 지점에 가서 계좌개설하고 투자할 수 있는 분야와는 거리가 있었지.
펀드는 자본시장법에 근거하고, 금융위에서 관할하고 있는 반면, 리츠는 부동산투자회사법에 근거하고, 국토교통부 소관이야. 국토교통부 입장에서는 야심차게 내놓은 리츠가 잘 활용되지 못하고 있었고, 그 지위를 오랜 기간 남(금융위)의 자식(펀드)에게 빼앗기고 있었으니, 배가 아플 만도 했겠지? 그래서 많은 연구와 고심 끝에 차례차례 의무들을 완화하고 혜택을 강화해 왔고, 그렇게 해서 운용회사들이 당초 펀드상품만을 내놓았다가, 리츠 상품 또한 적극적으로 내놓고자 움직이게 되었어.
리츠는 펀드보다 기본이 "공모"에 초점을 맞춘 상품이기는 한데, 그 취지는 부동산투자회사법 제 1조를 보면 알 수 있어.
제1조(목적) 이 법은 부동산투자회사의 설립과 부동산투자회사의 자산운용 방법 및 투자자 보호 등에 관한 사항을 정함으로써 일반 국민이 부동산에 투자할 수 있는 기회를 확대하고 부동산에 대한 건전한 투자를 활성화하여 국민경제의 발전에 이바지함을 목적으로 한다.
그렇다 보니 리츠의 발행주식에 대해 기본적으로 일반 대중에 청약기회가 제공되어야 하고, 몇 가지 예외적인 경우에 한하여 사모로 하여 우리가 알고 있는 큰 규모의 자금을 가진 기관투자자(연기금,공제회,보험사 등)에게 주식을 발행함으로써 그들의 자금을 투자받게 돼.
운용사 입장에서는 1,000명의 대중으로부터 1억원을 받는 것보다 1,000억원을 가진 기관투자자 한 명에게 1,000억을 받는 것이, 추후 운용단계에 커뮤니케이션 하는 것이나 의사결정 하는 것이 편하기 때문에 그동안은 사모로 유지되어 왔었는데,
이를 지켜봐 온 국토교통부도 가만히 있지 않겠지? 공모를 하지 않아도 되는 예외 사유는 어쩔수 없이 유지되어야 해서 그것을 없앨 수는 없었지만, 공모를 조금 더 장려하도록 세금적인 유인책을 많이 마련했고, 상장에 대한 각종 기준들도 많이 완화시켜서 공모와 상장을 조금 더 편하게 할 수 있는 길을 열어주었어.
여기서 "공모"와 "상장"이라는 말을 정리하자면, "공모"는 회사가 주식을 처음 발행할 때 일반 대중이 청약할 수 있도록 열어준다는 것이고, 상장은 이 회사 주식이 일반인 간 보다 편리하게 거래될 수 있도록 주식시장에 내놓는다는 의미야.
그래서 2018년 이후에 우리나라 주식시장에 상장된 주식 수가 많이 늘어나기 시작했어. 보통은 운용사 하나가 리츠나 펀드를 여러 개 운용하는 것이 케이스였는데, 신한리츠운용 이라는 운용사는 "신한알파리츠"라는 리츠 하나만을 가진 상태에서 회사의 모든 역량을 이 리츠를 키우는데 집중하고 있어.
다들 리츠의 장점은 알고 있잖아? 너무 많은 사람들이 이야기하는 그것 "커피 한잔 값으로 건물주 되기" 라는 카피문구가 이제 지겨울 정도로 다들 이제 소액으로 부동산에 투자할 수 있는 장점은 알고 있는 것 같아.
그럼 내 커피 한잔 아낀 값, 이제 어디에 투자하는 것이 좋을지 생각해볼까?
현재 주식시장에 있는 리츠 상품들은 인터넷을 조금만 찾아보면 쉽게 알 수 있어. 국내 주식시장에 상장된 리츠는 대부분 국내 부동산에 투자하고 있지만, 해외 부동산에 투자한 리츠도 있어. 그리고 아예 해외 주식시장에 상장되어 있는 리츠도 투자 고려할 수 있는 대상이니 병행 검토하면 좋지 않을까 생각해.
신기하게도 상장된 모든 리츠들 1주당 가격이 저 흔한 카피가 정말 의미가 있을 정도로 커피 한잔 값과 유사한 "5,000원"으로 시작했고, 시간이 흐르면서 이보다 낮아지기도 하고 올라가기도 해서 저마다 가격 포지셔닝을 하고 있는 중이야.
어떻게 서로 다른 부동산을 서로 다른 시기에 담았는데 모두 주가가 5,000원에서 시작했을까? 그리고 지금의 주가는 왜 5,000원에서 멀어졌을까?
리츠가 아닌 다른 주식들은 공모가가 천차만별인데, 이상하게도 리츠들은 5,000원을 주당가격으로 해서 그동안 공모를 해 왔어. 5,000원보다 높거나 낮은 가격에 공모하면 안되는가? 사실 그렇진 않은데, 이것이 대중들이 편안하게 접근할 수 있는 주당 가격이어서 그렇게 된 것 같아. 이보다 낮게 하면 잡주처럼 느껴지고, 높으면 주당가격이 부담스럽고 그래서 그렇지 않을까? 혹시 유관업종에 종사하고 있어서 이에 대해 더 잘 아는 사람이 있으면 알려줘.
결국 좋은 리츠는
"좋은 물건"을 "가치보다 싼 가격"에, 이미 "매입한" 또는 향후 "매입할 것으로 기대되는" 리츠로 볼 수 있을거 같아. 각 부분을 뜯어서 설명해줄게.
(1) 좋은 물건
좋은 물건이 무엇인지에 대한 개념은 개인마다 다를 수 있지만, 보편적으로는 해당 물건의 이용수요가 공급을 월등히 초월하고, 향후에도 공급량보다 수요량이 계속 우위를 보일 것으로 보이는 물건이야. (같은 주택시장에서도 어떤 주택은 그럴 수 있고, 어떤 주택은 그렇지 못할 수도 있어. 주택시장이 아닌 상가, 업무시설, 숙박시설, 창고 등도 마찬가지야.)
이런 물건들의 가치는 첫번째로는 임대료에서 드러날 수밖에 없고, 임대료는 해당 부동산의 가치를 판단하는 가장 중요한 요소이므로, 임대료가 높을 수록 (또는 높아질 수록) 가치는 높거나 높아질 수밖에 없어.
다만, 가치가 상대적으로 더 높아지냐 덜 높아지냐를 결정하는 변수도 존재하는데, 그것은 해당 부동산을 소유/관리하면서 소요되는 비용이 소유 주체별로 다를 수 있어서 그래. 그 중에서 가장 큰 비용이 레버리지, 즉 대출에 대한 이자비용인데, 대출은 담보물건이 되는 부동산의 우량함도 중요하지만 차주(대출금 받는 주체)의 신용도도 중요하고, 그리고 이런 대출금리를 결정짓는 기준금리의 향방을 결정하는 중앙은행의 금리정책, 그리고 그 금리정책에 영향을 미치는 거시경제 변수들이 모두 중요해.
(2) 가치보다 싼 가격
우리 흔히 주식투자하는 사람들이 이야기 하는 가치투자 라고 했을때 그 의미는 가치(Value)와 가격(Price)간 괴리가 있는 주식에 관심을 가지고 투자한다는 의미인데, 여기서 일반기업의 경우 가치를 판단하는 기준은 상당히 많은 추정과 판단을 필요로 해. 그 내용은 여기서 별도로 다루지 않도록 하고...
리츠의 경우 가치를 판단하기가 상대적으로 쉬운 것이, 투자한 부동산에서 나오는 수익/비용 구조가 간단하기 때문이야. 수익은 대부분이 그 건물에서 나고 있는 임대료일 것이고, 비용은 부동산을 관리하는데 소요되는 일련의 비용들이야. 그래서 그런 수익/비용을 알 때 가치를 비교적 쉽게 추정할 수 있는 것이지.
어떻게 수익/비용을 가지고 가치를 추정하냐고?
특정 건물에서 나오는 수익에서, 건물 관리에 일반적으로 소요되는 비용(일반 회사의 회계용어로는 영업비용이라고 볼수 있어)을 제외한 개념을 순운영수익(Net Operating Income)이라고 하고, 부동산의 가치를 판단하는 사람들은 특정 부동산의 가치를 살피기 위하여 해당 부동산과 위치, 속성 등이 유사한 많은 다른 부동산을 대상으로 순운영수익 그리고 거래된 가격 간 비율 (이것을 Capitalization Rate이라고 해)들을 수집해. 그렇게 해서 이 비율의 대표값을 정하고, 평가하고자 하는 부동산의 순운영수익에, 해당 비율 대표값을 반영하여 가치를 추정하는 것이야.
내 부동산의 순운영수익 x (유사 부동산의 거래가격 / 유사 부동산의 순운영수익) = 내 부동산의 추정 가치
부동산의 가치는 위와 같이 판단할 수 있는데, 부동산을 여러개 매입한, 우리가 검토를 하고자 하는 주식시장에 상장된 리츠의 가격이 적정한지는 어떻게 판단하지?
간단히 이야기 하면 지금 보유중인 부동산을 모두 현 시점에 매각하여 이익을 실현한다고 가정할 때 (매각가격은 위 추정가치 정도로 가늠하여) 얻은 이익에서, 각종 부채를 모두 상환하고 난 후의 잔여 이익이 지금 주가를 기반으로 한 시가총액보다 높으면 지금의 주가가 저평가, 그렇지 않으면 고평가라고 판단할 수 있을거 같아.
물론, 말이 쉽지 결국 실현할 수 있는 가치를 추정한다는 것은 많은 가정들을 수반하므로, 정확히 예측하기란 쉽지 않아. 그럼에도 불구하고, 재무제표를 읽을 수 있고 (그것도 리츠의 재무제표는 상당히 간단한 편이어서 조금만 공부하면 쉽게 알 수 있어) 부동산의 가치를 대략적이나마 추정할 수 있는 정보를 가지고 있다면 가능하겠지? 추후, 리츠 상품 몇개를 샘플로 잡아서 간단하게나마 분석을 해볼게.
(3) "매입한"
이미 매입한 것들은 지나간 팩트일 뿐이고,
가치보다 싼 가격에 매입한 것들은, 시장이 효율적이라는 가정 (즉, 투자자들이 가치를 파악할 수 있는 충분한 정보와 현명한 눈을 가졌다는 가정) 하에서는 순식간에 그것이 주가에 반영될 가능성이 높아.
시장이 완전히 효율적이지는 않지만, 그래도 상당히 효율적이라는 것을 반증하는 사례들이 있는데, 리츠들의 주가 흐름을 보면 최초 상장 첫 며칠간에 주가가 급등락한 후 이후부터는 잔잔한 흐름을 이어나가는 경우가 많아. 그 이야기는, 리츠는 가치 분석이 심플하고, 가치 변동폭은 적으며, 그 가치가 일반인들도 나름 파악할 수 있을 만큼 직관적이라는 것이지
(4) "매입 예정인"
이부분이 사실 리츠 주가가 적정가인지 파악하는데 있어서 은근히 영향을 미치면서도 알기 어려운 미지의 영역이야
쉽게 이야기 하자면
삼성전자가 단 한 기종의 휴대폰만 생산하고, 그 휴대폰의 원가가 10만원, 판매가가 20만원이라고 하자고. 나머지 비용이 다 없다는 전제 하에, 삼성전자는 이 휴대폰 한대를 팔아서 10만원의 마진을 남기게 되는건데, 여기서 원가의 수급 그리고 휴대폰시장의 수급에 따라 원가 및 판매가가 변동이 되겠지?
삼성전자가 휴대폰사업만 한다고 가정하면 삼성전자의 주가를 결정짓는 요인 중에 큰 부분이 이런 것들일거야. 리츠로 치자면 리츠가 투자한 부동산에서 수취하는 임대료가 휴대폰의 판매가에 해당하는 영역이고, 부동산 관리비용에 해당하는 것이 휴대폰 원가인거지.
근데 휴대폰이라는 것은 제조공장이 제조할 수 있는 능력이 무궁무진하고, 시장에서 휴대폰을 필요로 하는 사람도 무궁무진한 반면에,
리츠가 투자한 부동산은 아무리 노력해도 해당 부동산의 면적은 (재개발을 하지 않는 이상) 변하지 않고, 멸실 후 신축을 개발한다고 해도 그 면적에 제한이 있어. 그러니 일반 법인의 특정 사업의 가치를 예측하는 것보다는 리츠가 투자한 부동산의 가치를 예측하는 것이 상대적으로 쉬워.
근데 여기서 "매입 예정인"이라는 부분은 예컨대 삼성전자가 지금까지 휴대폰 사업만을 영위하고 있었는데, 신사업을 추진하고 거기서 성공할 가능성이 어떻게 될까? 라는 영역에 가까워.
삼성전자가 휴대폰 시장에서 이미 선두를 달리고 있고, 휴대폰 시장을 장악한 사람이 관련된 소프트웨어(스마트폰의 운영체제? 등으로 치자)를 개발하면 시장을 선점하기 쉽다고 판단할 경우 [실제는 다른 변수들이 많아서 실제로 삼성은 운영체제를 야심차게 만들었음에도 시장을 선점하지 못했지만, 일단 그래도 일반적인 회사보다는 사업에서 성공할 수 있는 위치를 가지고 있었다는 것에는 의심할 여지가 적어], 우리는 삼성전자가 휴대폰 시장에서 시장 top을 차지하고 있으니 왠지 다른 연관산업을 신사업으로 추진하면 성공할 가능성이 높다고 생각할 것이라 믿게 되고 그런 가능성에도 베팅할 수 있을 거야
여기서 신사업에 해당하는 것이 위에서 이야기 한 "매입 예정인"을 설명할 수 있는 요소야. 좋은 물건을 싼 가격에 살 수 있는 능력은 "정보력" 그리고 "협상력"에 대한 이야기 인데, 삼성전자가 휴대폰 사업에서 top을 하고 있으면 다른 연관사업을 시작하기에 좋은 토대를 이미 가진 것처럼, 내가 예컨대 전국적으로 물류창고 사업을 하고 있는 리츠라고 하면 전국 방방곳곳에서 창고를 공급하기 좋은 위치의 토지가 싼 가격에 나왔을 때 그것을 접할 수 있는 정보의 채널이 아무래도 가장 많지 않을까? 그리고, 내 물건(창고)에 대한 수요가 어느 업체들이 많은지에 대한 정보도 누구보다 많이 갖고 있을테니, 물건을 제조(신축 창고를 공급)한 후 세일즈(임차인 확보)도 누구보다 더 잘할 수 있지 않을까? 실제로 켄달스퀘어리츠라고, 국내에 이런 역량을 보여줄 수 있는 잠재력을 갖춘 리츠가 있어.
이런 "매입 예정인"이라는 요소는, 지금 당장의 회사의 운영현황에는 드러나지 않지만, 지금의 주가에도 적지 않게 이미 반영이 되어 있고, 미래의 주가에도 적잖이 영향을 미칠 수 있는 요소야.
이부분을 파악하기 위해서는
- 해당 리츠를 운용하고 있는 운용사가 얼마나 이 리츠에 역량을 집중하고 있는지 (이부분은 신한알파리츠 하나에 전 직원의 역량을 집중하고 있는 신한리츠운용의 케이스가 압도적으로 우위인것 같아)
- 얼마나 정보력과 협상력을 갖추고 있는지 (이부분은 앞서 이야기 했던 것처럼 물류창고 영역에 있어서는 규모에서 압도적인 우위를 점하고 있는 켄달스퀘어리츠가 해당하는 것으로 보여)
이런 부분을 볼 수 있을거 같아. 실제로 위 예시로 든 신한알파리츠와 켄달스퀘어리츠가 국내 상장된 리츠 중에서는 가장 주가가 높은 수준을 유지하고 있는데, 이러한 부분이 미치는 영향이 적지 않다고 생각돼.
기존에 매입한 것들이 워낙에 싼 가격으로 매입되어서 주가가 오른 것 아니냐고? 사실, 이게 과거/현재의 것들 때문인지, 미래에 발생할 것에 대한 기대감인지 대략 알아볼 수 있는 방법이 있는데,
(대출을 많이 일으킬수록 위험도도 증가하므로, 대출이라는 요소를 빼면 더 정확할 수 있지만, 그렇게 하면 복잡하지 논외로 하고)
해당 리츠의 목표(또는 예상) 배당수준과 지금의 주가를 비교하여 요율을 계산하면 (목표 배당금 / 현 주가 =) 배당수익률을 대략 가늠해볼 수 있어. 미래에 대한 예상이 뻔하고 고정되어 있고, 레버리지 수준이 동일하다면, 모든 리츠의 배당수익률은 유사한 수준으로 수렴할거야.
반대로 말하자면, 리츠마다 배당수익률이 다른 이유는 (다른 요인도 있지만 크게 보자면)
1) 리츠별 레버리지 수준으로 대변되는 위험수준이 다르고
2) 기 투자한 부동산에서 받고 있는 임대료/비용 체계가 향후 움직이게 될 방향에 대한 기대감이 다르고
3) 향후 추가로 부동산을 (좋은 조건에) 매입할 수 있는 가능성에 대한 기대감이 달라서야.
실제로, 신한알파리츠와 켄달스퀘어리츠의 경우 단순히 주가만 높은 것이 아니라, 배당수익률도 타 리츠 대비 많이 낮게 형성되어 있어. 이들 리츠 입장에서 1) 레버리지 수준 또는 2) 기 투자한 부동산에서 받고 있는 임대료/비용의 예상 흐름은 사실 타 리츠들과 크게 다르기 어렵다고 보지만, 3) 향후 추가로 부동산을 좋은 조건에 매입할 수 있는 기대감의 차이가 큰 것으로 보여.
반대로, 리츠를 운용하는 운용사 입장에서는 앞으로 리츠를 성공적으로 포지셔닝 하기 위해서는 어떻게 시장 참여자들에게 3) 향후 추가로 부동산을 좋은 조건에 매입할 수 있는지 에 대한 확실한 답을 주는 것이 필요한 것 같아.
내용이 많이 길었는데, 더 궁금한 것이 있으면 언제든지 알려줘. 아는 한도 내에서 최대한 분석해볼게!
