미국 금리인하 무엇을 기대해야 할까요? 포지션은요?
2024년 9월 18일, 미 연준은 첫 금리 인하를 단행할 것으로 예상됩니다. 이는 4년 만의 첫 금리 인하로, 인플레이션이 목표치인 2%에 근접하면서 이루어지는 조치입니다.
무엇을 기대해야 하는가?
추가 금리 인하도 연말까지 이어질 가능성이 높으며, 경제 상황에 따라 그 속도는 달라질 수 있습니다. 투자자들은 금리 인하로 인해 주식, 특히 기술주와 장기 채권 같은 자산에 대한 긍정적인 영향을 기대할 수 있습니다.
이번 금리 인하는 연준의 금리 인하 캠페인의 시작점이 될 것으로 예상됩니다.
연준의 6월 경제 전망 요약에서 2025년 12월까지 금리가 4.125%로 하락할 것으로 보았으나, 시장은 더욱 공격적인 인하를 예상하고 있으며, 2025년 말까지 금리가 3.12%로 하락할 것으로 보고 있습니다.
이번 달 인하는 향후 15개월 동안 아홉 번의 25bp 금리 인하의 시작이 될 것으로 기대됩니다.
따라서 시장과 투자자들 모두 금리 하락을 예상하고 있습니다.
모두가 채권 강세론자가 되었습니다.
왜 모든 사람이 채권 강세론자가 되었을까요?
다음은 채권 낙관론자들이 자주 언급하는 주장들의 요약입니다:
1. 실질 금리가 너무 높다: 맞지만, 낮은 인플레이션이 지속될 것이라는 가정에 기초해 있어 불확실합니다.
2. 인플레이션이 억제되었다: 인플레이션이 둔화되었지만, 서비스 부문에서는 여전히 높은 수준일 수 있습니다.
3. 경제가 둔화되고 있다: 경제 성장 둔화가 반드시 경기 침체를 의미하지는 않습니다.
4. 실업률이 상승 중이다: 실업률이 약간 오르더라도 연준이 공격적으로 금리를 인하할 이유는 부족합니다.
5. 주식 시장이 어려움을 겪고 있다: 변동성이 있지만 주식 시장은 붕괴하지 않았습니다.
이러한 주장들은 과도한 채권 낙관론을 경계해야 할 필요성을 시사합니다.
이제 주장 근거들을 자세히 살펴보겠습니다:
1. 실질금리가 너무 높다
아래 실질 금리는 연준이 가장 선호하는 실질 금리 지표로, 목표 자금 금리에서 핵심 PCE를 뺀 수치입니다.
이 문제를 두 가지 관점에서 볼 수 있습니다. 첫 번째는 현재 실질 금리가 2.88%로 2007년 이후 가장 높은 수준이라는 점에서 금리가 지나치게 제한적이라는 주장입니다. 그러나 이 주장은 2009년에서 2020년까지 양적 완화(QE) 기간 동안 실질 금리가 평균 1.08%였던 시기를 '정상적'으로 간주합니다.
반면 1982년부터 2007년까지 실질 금리는 평균 2.55%였습니다. 따라서 양적 완화 기간이 예외적인 것이었을 가능성이 있습니다. Powell 의장은 QE 시대로 돌아가지 않을 것이라 강조합니다.
따라서 적절한 실질 금리 수준은 현재 수준과 크게 다르지 않을 수 있으며, 실질 금리가 그다지 제한적이지 않다는 주장이 가능합니다.
정부 부채가 높은 상황에서 실질 금리가 더 낮아져야 한다는 주장이 있을 수 있지만, 이는 재정 지배(fiscal dominance)라고 불리며, 재정 정책이 통화 정책을 좌우하는 상황을 말합니다. 그러나 파월 의장은 연준이 재정 지배를 허용하지 않을 것이며, 부채 문제는 연준이 아닌 의회가 해결해야 할 문제라고 강조하고 있습니다.
2. 인플레이션이 완화되었다
인플레이션이 팬데믹 이전 수준으로 돌아가고 있다는 주장이 있습니다. 하지만 연준이 선호하는 지표인 핵심 PCE를 사용하면, 그렇지 않다는 주장도 가능합니다.
2012년 1월, 연준은 2% 인플레이션 목표를 채택했습니다. 위 그래프의 빨간 부분이 보여주듯이, 실제로 인플레이션율은 2% 근처에 머물렀습니다. 2012년부터 2020년 2월(코로나 경기 침체의 시작)까지 전년 대비 핵심 PCE는 평균 1.6%였으며, 표준편차 범위는 1.38%에서 1.83% 사이였습니다. 이 기간 동안 인플레이션이 억제된 것처럼 보였습니다.
그러나 2020년 4월 코로나 이후 회복 기간부터 핵심 PCE는 평균 3.63%를 기록했으며, 표준편차 범위는 2.17%에서 5.08% 사이였습니다. 연준의 기준으로 볼 때 이는 용납할 수 없는 수준입니다.
그런데도 인플레이션이 정복되었다는 주장이 나오고 있습니다. 왜일까요?
분명히 인플레이션은 최근 하락했으며, 7월까지 12개월 동안 2.62%로 마감했습니다. 이는 위 그래프에서 볼 수 있습니다. 하지만 시계열이 하락한다고 해서 다음 데이터도 같은 방향으로 계속 갈 것이라는 의미는 아닙니다.
경제학자들이 인플레이션이 정복되었다고 생각하는 더 가능성 있는 이유는 아래 그래프에 나와 있습니다. 검은 선은 전년 대비 핵심 PCE를 보여줍니다. 다양한 색상의 선들은 블룸버그가 약 70명의 경제학자들을 대상으로 조사한 향후 7분기에 대한 중간 예측치를 나타냅니다.
수평으로 음영 처리된 영역은 연준의 인플레이션 목표인 2% ± 50 베이시스 포인트를 나타냅니다. 경제학자들은 이것이 장기 인플레이션 목표라는 믿음을 한결같이 유지해 왔습니다. 그러나 주목할 점은 인플레이션이 2020년 이전에 2.0%로 돌아가지 않았고, 2020년 이후로도 2.0%에 근접하지 못했다는 것입니다. 이는 응답자들이 계속해서 그렇게 예측함에도 불구하고 나타난 현상입니다.
당신의 능력은 가장 약한 가정만큼만 좋을 뿐입니다. 그리고 경제학자들의 가장 약한 가정은 이 2%의 장기 인플레이션율일 수 있습니다.
3. 경제가 둔화되고 있다
아래 차트는 필라델피아 연방준비은행이 실시한 전문 예측가 설문조사(Survey of Professional Forecasters)의 응답을 보여줍니다. 예측가들에게 향후 4분기 동안 GDP가 마이너스가 될 확률을 추정해 달라고 요청했습니다. 그래프의 선은 모든 예측가들(약 100명)의 평균을 나타냅니다.
2022년 4분기에 예측가들은 2023년에 GDP가 하락할 확률을 43.5%로 추정했는데, 이는 50년이 넘는 조사 역사상 가장 높은 수치였습니다. 그러나 경제는 침체를 피했을 뿐만 아니라 2023년은 오히려 강력한 성장을 보인 해였습니다.
이 차트는 미국 경제가 약하고 침체의 징후를 보이고 있다는 믿음을 보여줍니다. 심지어 현재의 25% 확률도 실제 침체가 시작되기 직전의 수치보다 높습니다.
다음 차트는 2020년부터 실질 분기별 GDP 성장률을 보여줍니다. 회색 띠는 경제학자들이 '잠재 성장률'이라고 부르는 것입니다. 이는 경제가 자극되거나 억제되지 않았을 때의 성장률 추정치입니다. 이 잠재 성장률은 2%에서 2.5% 사이로 추정됩니다.
갈색 막대(2022년 이전)와 녹색 막대(2022년 3분기부터 시작)를 합치면, 이 13개 분기 중 10개 분기에서 잠재 성장률인 2.5%를 초과하는 성장을 보였습니다. 이 기간 동안 2022년 1분기와 2분기에 두 번의 마이너스 성장(빨간색 막대)도 있었습니다. 이는 연준이 기준금리를 수백 베이시스 포인트 공격적으로 인상하고, 주식 시장이 25% 하락했을 때 발생했습니다.
강한 소비가 이러한 성장의 큰 원동력이었습니다.
다음 차트는 팬데믹 이전 소비(파란색)가 GDP의 평균 67.6%를 차지했음을 보여줍니다. 2022년 완전 재개방 이후(빨간색), 소비는 GDP의 평균 69.2%를 차지했습니다. 낮은 저축률이 더 많은 소비와 높은 소매 판매를 촉진했습니다.
이 측정치는 "연쇄 가중" 방식으로, 인플레이션을 고려한 후의 수치입니다. 따라서 이러한 지출 증가는 인플레이션으로 인한 가격 상승 때문이 아닙니다. 대신, 소비자들이 더 많은 양의 상품과 서비스를 구매하고 있다는 것을 의미합니다.
4. 실업율이 상승하고 있다.
이번 달 초, 3개월 평균 실업률이 이전 12개월 최저치보다 0.5% 상승하면서 Sahm Rule이 발동되었습니다. 이 규칙에 따르면, 이는 미국 경제가 이미 경기침체국면에 진입했음을 나타냅니다.
이는 아래 패널에서 보여지고 있습니다.
인구 증가 및/또는 고용 관행에 큰 변화가 없다면 이는 좋은 방법입니다. 이 경우, 앞서 설명한 것처럼 인구 변화와 고용 패턴은 Sahm 규칙과 같은 규칙에 의문을 제기할 만큼 변화했습니다.
Sahm 조차도 이번에는 잘못된 신호를 줄 수 있다고 주장합니다.
5. 주식시장이 어려움을 겪고 있다
이 섹션은 간단합니다. 주식 시장이 어려움을 겪고 있나요? 하단 패널을 참조하세요. 사상 최고치에서 2.5% 조정이 주식 시장의 부진인가요?
이 모두를 종합해 볼때 , 우리는 어떤 포지션을 취해야 할까요?
다음 차트는 최근 몇 달간 채권 시장이 잘 운영되고 있음을 보여줍니다. 30년 만기 수익률은 4월 말 이후 약 80bp 하락했습니다.
위에서 언급한 모든 강세 요인들에도 불구하고, 수익률은 여전히 12월 말 최저치를 크게 상회하고 있습니다. 다시 말해, 더 높은 저점이 형성되면서 전반적인 추세는 여전히 상승을 가리키고 있습니다.
우리는 이것이 위에서 설명한 세부 사항들 때문이라고 생각합니다. 경제가 예상보다 더 좋은 상황일 수 있고, 인플레이션은 2% 이상에서 "고착화"되고 있으며, 주식 시장의 약세도 우려했던 만큼 나쁘지 않습니다.
결과적으로, 우리는 방어적 입장을 유지하며 더 높은 수익률을 예상하고 있습니다.
<출처:biancoadvisor.com>
