베어마켓은 필요악이다
미국 주식 시장의 급격한 하락과 이에 관한 질문들이 많아지면서, 2008년에 작성했던 글을 업데이트하여 왜 베어마켓이 '필요악'인지 설명하고자 한다.
'필요악'이란 불쾌하거나 바람직하지 않지만 결과를 얻기 위해 필요한, 불쾌한 필수 요소로 정의할 수 있다. 필요악의 예로는 세금이 있다. 투자자들도 베어마켓을 필요악으로 봐야 한다. 그 이유를 살펴보자.
현대 금융 이론의 가장 기본적인 원칙은 위험과 기대수익이 연관되어 있다는 점이다. 주식은 1개월 Treasury bills(무위험 벤치마크로 간주되는)보다 위험하다. 그렇기 때문에 주식에 투자하는 유일한 논리적 이유는 더 높은 기대수익을 제공해야 한다는 것이다. 그러나 주식이 항상 1개월 Treasury bills보다 높은 수익을 제공한다면(기대한 일이 항상 발생한다면), 주식 투자에는 아무런 위험이 없을 것이고 위험 프리미엄도 존재하지 않을 것이다. 실제로 1926년부터 2024년까지 99년 중 26년 동안—전체 기간의 1/4 이상—S&P 500 Index는 마이너스 수익률을 기록했다. 또한 2020년 2월 19일부터 3월 23일까지 발생한 COVID-19 위기 당시의 34% 손실보다 훨씬 큰 손실을 기록한 네 번의 기간이 있었다:
1929년 1월-1932년 12월: 64% 손실
1973년 1월-1974년 9월: 43% 손실
2000년 4월-2002년 9월: 44% 손실
2007년 11월-2009년 2월: 51% 손실
투자자들이 이렇게 큰 손실을 경험했다는 사실 때문에 주식에 큰 위험 프리미엄을 부여한다. 1926년부터 2024년까지 미국 주식(CRSP 1-10 인덱스)은 10.2%의 수익률을 기록했으며, 3.3%의 1개월 Treasury bills 수익률보다 3.3%의 연간 위험 프리미엄을 제공했다. 투자자들이 경험한 손실이 더 작았다면, 위험 프리미엄도 더 작았을 것이다. 손실이 적을수록 프리미엄도 더 적었을 것이다. 다시 말해, 투자자들이 인식하는 위험이 적을수록 주식에 기꺼이 지불하려는 가격은 더 높아진다. 그리고 시장의 주가수익비율이 높을수록 미래 수익률은 낮아진다.
결론적으로, 베어마켓은 우리가 경험한 큰 주식 위험 프리미엄을 만드는 데 필요하다. 다시 말해, 주식 위험 프리미엄은 공짜 점심이 아니며, 베어마켓은 시장의 결함이 아닌 특징이다! 따라서 투자자들이 주식이 높은 기대수익을 제공하기를 원한다면, 베어마켓(견디기 고통스럽지만)은 필요악으로 간주해야 한다. 투자자들은 또한 위험이 때때로 나타날 것이라는 것이 사실상 확실하다는 것을 인정해야 한다. 우리가 베어마켓으로부터 우리를 보호할 수 있는 누군가가 있다고 생각하고 싶지만, 언제, 얼마나 오래, 그리고 저성과 기간이 얼마나 심각할지 아는 존재는 단 하나뿐이다—그리고 우리 중 누구도 그(혹은 그녀)와 대화할 수 없다.
투자자의 규율이 시험받는 것은 바로 저성과 기간 동안이다. 불행히도, 증거에 따르면 대부분의 투자자들은 주식 시장과 그들이 투자하는 뮤추얼 펀드 모두에서 크게 뒤쳐진다. 이러한 부진의 이유는 투자자들이 마지막 전쟁을 치르는 장군처럼 행동하기 때문이다. 최근성 편향(최근 사건/추세를 과대평가하고 장기적인 증거를 무시하는 경향)에 영향을 받아, 그들은 어제의 승자를 관찰하고 밴드웨건에 뛰어든다—높게 매수—그리고 어제의 패자를 관찰하고 배를 떠난다—낮게 매도. 마치 투자자들이 어제의 수익을 살 수 있다고 믿는 것 같지만, 그들은 오직 내일의 수익만 살 수 있다.
이러한 결과에 대한 여러 설명이 있다. 첫째, 투자자들은 감정이 투자 결정에 영향을 미치도록 한다. 강세장에서는 탐욕과 질투가 통제권을 잡고, 위험은 간과된다. 약세장에서는 두려움과 공포가 통제권을 잡고, 잘 생각된 계획조차도 감정의 쓰레기 더미에 끝날 수 있다.
두 번째 설명은 투자자들이 위험이 불가피하게 나타날 때 대처할 수 있는 능력에 과도하게 자신감을 갖는다는 것이다. 그들은 20, 30, 40 또는 심지어 50퍼센트의 손실을 감수하고 계획을 고수할 수 있다고 믿는다. 그러나 증거는 투자자들이 운전 기술에 대해 과도하게 자신감을 갖는 것처럼(연구에 따르면 대부분의 사람들이 자신을 평균 이상의 운전자라고 믿는다) 투자 능력에도 과도하게 자신감을 갖는다는 것을 보여준다.
세 번째 설명은 투자자들이 종종 가능성이 높은 것(주식이 Treasury bills를 능가할 것)을 확실한 것으로, 가능성이 낮은 것(심각한 베어마켓)을 불가능한 것으로 취급한다는 것이다. 그 결과, 그들은 적절한 것보다 더 많은 위험을 감수한다. 위험이 불가피하게 나타나면, 그들은 매도를 "강요"받는다.
성공적인 투자의 핵심
"계획하지 않는 사람들은 실패를 계획하는 것이다"라는 오래된 격언이 있다. 따라서, 성공적인 투자의 첫 번째 핵심은 투자 위험의 본질에 대한 이해를 포함하는 잘 계획된 전략을 갖는 것이다. 그것은 베어마켓이 불가피하며 계획에 포함되어야 함을 의미한다. 또한 가장 어려울 때(부분적으로 미디어가 경제적 파멸과 암울함의 이야기로 가득 차 있기 때문에) 계획을 고수하는 규율을 갖는 것을 의미한다. 특히 어려운 점은 계획을 고수한다는 것이 단순히 매수하고 보유하는 것을 의미하지 않는다는 것이다. 계획을 고수하려면 투자자들이 포트폴리오를 재조정하고, 원하는 자산 배분을 유지해야 한다. 이는 투자자들이 베어마켓 동안 주식을 매수하고 강세장에서 매도해야 한다는 것을 의미한다—이것이 우리를 두 번째 성공 열쇠로 이끈다.
학술 연구에 따르면 포트폴리오의 거의 모든 위험과 수익은 포트폴리오의 자산 배분에 의해 결정되지만, 투자자들이 실제로 얻는 수익은 배분 자체보다는 그들이 선택한 배분을 고수하는 능력에 의해 더 많이 결정된다. 따라서, 성공적인 투자의 두 번째 핵심은 능력(투자 기간과 소득 안정성에 의해 결정됨), 의지(위험 감수성) 및 필요(목표를 달성하는 데 필요한 수익률)보다 더 많은 위험을 감수하지 않도록 확실히 하는 것이다. 과도한 위험을 피하는 사람들이 계획을 고수하고 대부분의 투자자들을 괴롭히는 '높게 사고 낮게 파는' 패턴을 피할 가능성이 가장 높다.
성공의 세 번째 핵심은 시장 타이밍을 시도하는 것이 패자의 게임이라는 것을 이해하는 것이다—이길 가능성은 있지만 그렇게 할 확률이 너무 낮기 때문에 시도하는 것은 현명하지 않다. 전설적인 투자자 Warren Buffett의 시장 타이밍 노력에 관한 발언을 주의 깊게 들어보자:
"비활동성은 우리에게 지적인 행동으로 보인다."
"주식 예측가의 유일한 가치는 점쟁이를 좋아 보이게 하는 것이다."
"우리는 활동적일 때보다 코 골 때 더 많은 돈을 벌고 있다."
"우리의 정체된 행동은 주식 시장이 돈이 활동적인 사람에서 인내심 있는 사람으로 이동하는 재배치 센터로 기능한다는 우리의 견해를 반영한다."
Buffett은 또한 관찰했다: "오래 전에, Sir Isaac Newton은 우리에게 천재적인 작품인 세 가지 운동 법칙을 주었다. 그러나, Sir Isaac의 재능은 투자에까지 확장되지 않았다: 그는 South Sea Bubble에서 많은 돈을 잃었고, 나중에 '나는 별들의 움직임은 계산할 수 있지만, 사람들의 광기는 계산할 수 없다'고 설명했다. 만약 그가 이 손실로 트라우마를 겪지 않았다면, Sir Isaac은 아마도 제4의 운동 법칙을 발견했을 것이다: 투자자 전체에 대해, 움직임이 증가함에 따라 수익은 감소한다."
아마도 시장 타이밍 노력에 대한 Buffett의 견해는 Berkshire Hathaway의 2004년 연례 주주 서신에서 다음과 같이 가장 잘 요약될 것이다:
35년 동안, 미국 비즈니스는 훌륭한 결과를 제공했다. 따라서 투자자들이 육즙 많은 수익을 얻는 것은 쉬웠어야 했다: 그들이 해야 할 일은 다양하고 저비용 방식으로 기업 미국을 따라가는 것뿐이었다. 그들이 한 번도 건드리지 않은 인덱스 펀드가 그 일을 했을 것이다. 대신 많은 투자자들은 평범한 것부터 재앙적인 것까지 다양한 경험을 했다. 세 가지 주요 원인이 있었다: 첫째, 투자자들이 과도하게 거래하거나 투자 관리에 너무 많은 비용을 지출했기 때문에 높은 비용; 둘째, 사업에 대한 사려 깊고 정량화된 평가보다는 팁과 유행에 기반한 포트폴리오 결정; 셋째, 적시하지 않은 진입(상승이 오랫동안 진행된 후)과 퇴장(정체 또는 하락 기간 후)으로 특징지어지는 시장에 대한 시작-중지 접근 방식. 투자자들은 흥분과 비용이 그들의 적임을 기억해야 한다. 그리고 만약 그들이 주식 참여 시기를 선택하려고 고집한다면, 다른 사람들이 탐욕스러울 때 두려워하고 다른 사람들이 두려워할 때만 탐욕스러워하려고 노력해야 한다.
Buffett이 말했듯이, 투자는 간단하지만 쉽지 않다. 간단한 부분은 승리 전략이 목적지에 도달할 때까지 편지에 붙어 있는 보잘것없는 우표를 모방하는 것이다. 투자자들은 금융 목표에 도달할 때까지 자산 배분을 고수해야 한다. 쉽지 않은 이유는 대부분의 개인들이 감정—강세장에서의 탐욕과 질투, 그리고 약세장에서의 두려움과 공포—을 통제하기 어렵기 때문이다. 사실, 베어마켓은 약한 위를 가진 사람들과 투자 계획이 없는 사람들로부터 잘 생각된 계획을 가진 사람들—베어마켓에 대한 예상이 계획에 포함된—과 그 계획을 고수하는 규율을 가진 사람들에게 자산을 이전하는 메커니즘이다.
이야기의 교훈
베어마켓은 그 존재가 바로 주식 시장이 큰 위험 프리미엄과 투자자들이 얻을 수 있는 높은 수익을 제공한 이유이기 때문에 필요악이다. 그러나 투자자들이 베어마켓에 대해 이해해야 할 또 다른 중요한 점이 있다. 경력의 축적 단계에 있는 투자자들은 베어마켓을 단지 필요악이 아니라 좋은 것으로 봐야 한다. 이유는 베어마켓이 그러한 투자자들(적어도 계획을 고수하는 규율을 가진 사람들)에게 더 낮은 가격에 주식을 살 수 있는 기회를 제공하고, 기대 수익을 증가시키기 때문이다. 인출 단계에 있는 사람들(예: 은퇴자)만이 베어마켓을 두려워해야 하는데, 인출이 장기적으로 포트폴리오 가치를 유지하기 더 어렵게 만들기 때문이다. 따라서, 그러한 투자자들은 위험을 감수할 수 있는 능력이 적으며, 이는 그들의 계획에 반영되어야 한다.
투자자들을 위한 결론은 이렇다: 계획이 없다면 즉시 개발하라. 베어마켓을 예상하고 발생했을 때 취할 행동을 개략적으로 설명하는지 확인하라(베어마켓이 만드는 스트레스 하에 있지 않을 때 이렇게 하라). 투자 정책 설명서와 자산 배분 표 형태로 계획을 문서화하고 서명하라. 그것은 강세장과 약세장 모두에 의해 야기되는 감정에 의해 시험받을 때 당신이 계획을 고수할 확률을 증가시킬 것이다. 그리고 계획을 고수하되, 위험을 감수할 수 있는 능력, 의지 또는 필요성에 대한 가정이 변경된 경우에만 계획을 변경하라.
<출처:Larry Swedore>
