RoE의 중요성 - 정채진

리노공업 같은 회사 또 없을까?

제가 추천서를 써던 책 "워런 버핏의 버크셔 해서웨이 투자 원칙"의 264쪽에는 워런 버핏이 선호하는 기업의 특성을 설명합니다.

“우리는 다음의 기준에 드는 기업을 선호합니다.
1. 대규모 지분 취득이 가능한 기업(세후 이익은 최소한 500만 달러)
2. 꾸준한 이익 창출 능력이 입증된 기업(향후 전망이나 ‘실적 반등turn-around’하는 상황에는 별로 관심 없음)
3. 부채가 거의 없거나 전혀 없으면서 자기자본이익률이 좋은 기업
4. (인수 후에도) 기존 경영진이 계속 경영하는 기업(우리 쪽 경영진 파견 불가)
5. 사업이 단순한 기업(기술이 많이 들어가면 이해하기 어려움)
6. 희망 매도 가격 제시 요망(시간 낭비를 원치 않음. 혹은 가격을 잘 몰라서 거래에 대해 사전에 매도자와 논의하는 데 시간을 소모하기를 원치 않음)” (264쪽)

워런 버핏 답게 흥미로운 내용을 많이 담고 있습니다. 그런데 우리는 1번이나 4번 그리고 6번은 해당 사항이 없으니, 2~3번이 중요합니다(물론 5번도 중요하긴 합니다만 2번과 중복되는 면이 있습니다). 결국 투자자에게는 꾸준한 이익 창출능력과 높은 자기자본이익률이 관건이라 하겠습니다. 

오늘은 3번 '자기자본이익률(RoE)"에 대해 정채진님의 좋은 글을 소개할까 합니다(미스터마켓, 192~193쪽). 

RoE가 기업가치에 미치는 영향을 알아보기 위해 한 가지 사고 실험을 해보자. 여기 자본총계가 1천억원인 기업이 있다고 가정하자. 이 기업은 향후 9년간 RoE가 10%로 유지되는 기업이다. (중략) RoE가 유지되는 기업은 <표 4-1>에서 보는 바와 같이 순이익이 매년 10%씩 늘어난다. 만약 이 기업의 시가총액이 1천억원(=PBR 1배)이라면, 1년 차 순이익을 기준으로 한 PER은 10배가 된다(100억/1000억).

하지만 누적 순이익을 보면 7년 차와 8년 차 사이에 현재 시가총액 1천억원을 넘어서므로 실질적인 PER은 7~8배로 보아야 한다(PER은 '순이익/주가'이므로, "순이익을 몇 년 모아야 이 회사를 살 수 있는가"를 측정. 따라서 7~8년 만에 현재 기업 시가총액에 이르는 순이익을 모을 수 있으니, 적정 PER은 7~8배로 볼 수 있음).  

RoE가 꾸준히 유지되는 기업이 얼마나 가치 있는지 잘 보여주는 사례라 하겠습니다. 이제 한발 더 나아가 RoE가 20%인 기업의 사례를 통해 '수익성이 높은' 기업이 얼마나 매력적인 투자 대상인지 알아보겠습니다(미스터마켓, 193~194쪽). 

<표 4-2>처럼, 향후 9년간 RoE가 20% 유지되는 기업이 있다고 가정해보자(굉장히 희소한 사례라 하겠습니다). 다른 조건은 <표 4-1>과 동일하다. 이 기업의 현재 시가총액이 4천억원이라면, 1년 차 순이익을 기준으로 한 PER은 20배다.

하지만 누적 순이익을 보면, 8~9년 차에 시가총액 4천억원을 넘어서므로 실질적인 PER은 8~9배에 불과하다. RoE 20%가 유지되는 기업을 PER 20배에 사는 것은 실제로는 PER 7~8배에 매입한 셈이다. (중략)

요약하자면 RoE가 장기간 높게 유지될 수 있는 기업의 가치는 RoE가 낮게 유지되는 기업의 가치보다 더 높다. (중략) RoE가 높게 유지되는 기간이 길면 길수록 더 좋은 투자대상이 되는 것은 물론이다.

***

워런 버핏이 장기간에 걸쳐 위대한 성과를 쌓은 이유를 대부분 설명되는 것 같습니다. 요즘 그의 성과가 예전보다 부진한 것은 (경쟁이 치열해져) RoE가 꾸준히 유지되는 기업을 찾기 힘들었거나, 아니면 투자자들이 워런 버핏이 선호하는 스타일의 기업들을 재빨리 골라내 PER이 이미 충분히 높아졌기 때문이겠다는 생각 듭니다.