고려아연 경영권 분쟁, 배경과 쟁점은 무엇일까?

SOCIAL ISSUE

by 실전마케팅학회 KUDOS Mar 07. 2025

출처: ZUM뉴스

고려아연 경영권 분쟁은 무엇인가

고려아연은 전 세계에서 아연, 연, 은 등의 금속을 가장 많이 생산하고 있는 비철금속 제련 1위 기업이다. 고려아연이 생산하는 비철금속은 철강 제품과 불가분의 관계인 아연을 비롯해 자동차, 반도체, 전자제품 등 우리나라 주요 산업 대부분에서 기초소재로 활용되고 있으며, 목적 금속을 회수하는 능력 또한 세계 최고 수준인 것으로 평가받고 있다.

고려아연은 두 가문의 공동경영 구조 아래 운영되고 있는데, 장병희 회장이 이끄는 장씨 일가는 고려아연의 모기업인 영풍그룹과 영풍그룹의 전자 계열사의 경영권을 주도하고 있고, 최기호 회장이 이끄는 최씨 일가는 고려아연을 중심으로 한 비철금속 계열사를 이끌어 왔다. 1990년대에 오너 2세대 경영이 시작된 후에도 이러한 공동경영 체제는 안정적으로 유지되었으나, 2022년 오너 3세인 최윤범 회장이 고려아연의 경영권을 잡게 되면서 영풍그룹으로부터의 고려아연 분리를 위한 분쟁이 시작되었다.

독립적 경영을 위한 토대 마련을 위해 고려아연은 제3자배정 유상증자와 자사주 처분을 통해 우호 지분을 꾸준히 확보했다. 한화그룹, 현대자동차, LG화학, 한국투자증권 등에 지분을 발행하거나 매각하여 우호 세력에게 의결권을 넘기는 전략을 펼쳤다. 이는 주요 기업들과의 전략적 제휴를 통해 영풍그룹의 영향력을 약화시키는 것이기에, 이는 곧 영풍그룹에게 경영권에 대한 도전이자 위협으로 받아들여졌다.

또한, 고려아연은 영풍그룹을 상대로 20년간 지속해왔던 ‘황산 처리 대행 계약’을 중단할 것을 표명하였는데, 이로 인해 영풍그룹은 더이상 고려아연의 소재지인 온산항을 사용할 수 없게 되었고, 앞으로의 황산 수출에 차질을 빚게 되었다. 해당 계약 중단과 관련하여 고려아연은 정부의 환경 개선명령을 이유로 내세웠으나, 영풍그룹은 고려아연이 황산 물류 위탁 업무를 경영권 분쟁의 도구로 악용하려는 술수라고 비판했다.

이러한 고려아연 경영권 분쟁은 영풍그룹이 동북아시아 최대 사모펀드인 MBK파트너스와 주주 간 계약을 체결하여 공동 의결권 행사를 표명하면서 본격적으로 심화되기 시작했다. 영풍-MBK 연합은 고려아연 주식에 대한 공개매수를 발표하여 고려아연에 대한 지분과 영향력을 확대하고자 했다. 이에 고려아연은 적대적 인수합병이라며 반발했고, 약 2조 7천억 원 규모의 자기주식 공개매수를 추진하여 유통 주식 수를 줄이고 영풍그룹 세력의 지분 확대를 어렵게 만들어 경영권 방어에 나섰다. 최초 66만원에 시작된 매수가는 수차례 인상되어 영풍-MBK 연합의 경우 83만원, 고려아연의 경우 89만원까지 상승했다.

이러한 상황 속, 고려아연은 발행가액 67만원, 총액 2조 5천억 원이라는 대규모 유상증자를 발표했는데, 해당 발표 이후 주가는 하한가까지 급락해 일반 주주에게 막대한 손실을 가했다는 비판이 제기되었다. 더불어, 고려아연은 2025년 1월 23일에 예정되어 있던 임시 주주총회를 하루 앞두고 해외 손자회사를 통한 순환 출자 구조를 기습적으로 생성하였다. 이로 인해 임시 주총 내에서 의결권 효력을 낼 수 있는 영풍-MBK 연합의 지분이 41%에서 16%로 축소되었고, 결과적으로 고려아연이 임시 주총 안건에 대한 표 대결에서 승리하게 된다.

고려아연 경영권 분쟁, 왜 일어난 것인가

출처: 뉴스웨이

1) 순환출자 규제에 따른 지배구조 개편

본래 영풍그룹과 고려아연은 양 사의 해외 수출 경쟁력 강화를 위해 설립된 종합무역사인 ‘서린상사’와 함께 ‘고려아연->서린상사->영풍그룹->고려아연’으로 이어지는 순환출자 고리를 유지해왔다. 하지만, 순환출자에 대한 정부의 규제에 따라 지배구조를 개편하면서 영풍그룹 장형진 고문이 서린상사가 가지고 있던 영풍그룹 지분 10%를 취득하게 된다. 이는 장씨 일가의 영향력이 상대적으로 커져 두 가문 간의 지배구조 균형이 깨지는 전환점이 되었으며, 이로 인해 지속적으로 이어진 갈등은 고려아연의 경영권 방어 필요성에 대한 배경을 형성했다.

2) 영풍그룹의 고려아연 배당금 의존성

영풍그룹은 고려아연에 대한 지분을 통해 매년 거액의 배당금을 받아왔다. 2019년부터 2024년 3분기까지 영풍그룹이 챙긴 배당금은 5400억원을 웃도는데, 2019년 559억원이었던 배당금은 2023년 1556억원을 기록하며, 해마다 배당금이 늘어나고 있음을 확인할 수 있다. 사실상 영풍그룹은 오랫동안 고려아연의 배당금에 의존해 왔는데, 영풍그룹의 영업이익이 고려아연에서 받은 배당금 보다 많았던 건 2016년이 마지막이었다. 이는 영풍그룹이 고질적인 실적 부진을 해결하지 못하고 고려아연의 배당금으로 버티고 있음을 방증하며, 고려아연은 이러한 영풍그룹의 배당금 의존성과 지속적인 배당 확대 요구가 모두 그룹 내 경영진만을 위한 행보라며 비판했다.

3) 고려아연의 ‘트로이카 드라이브’ 신사업 추진

고려아연 최윤범 회장은 일명 ‘트로이카 드라이브’라는 이름의 미래성장사업을 적극 추진해왔다. 해당 사업은 ‘신재생에너지 및 그린수소, 2차전지 소재, 자원순환’이라는 3대 신사업으로 구성된 것이었는데, 재무 안정성을 중시했던 영풍그룹은 최 회장의 이러한 행보가 과도한 투자금을 유발한다고 주장하며 반대 입장을 표명했고, 이로 인해 고려아연 경영을 둘러싼 양 사의 갈등이 더욱 심화되었다.

고려아연 경영권 분쟁, 어떤 쟁점을 지니고 있을까

1) MBK파트너스로 보는 적대적 M&A 행위

기업에 대한 인수합병 과정에서 기존 주주와의 협의 없이 이루어지는 기업지배권 탈취 행위를 ‘적대적 M&A’라고 한다. 매수자와 피매수 기업간의 합의를 바탕으로 이루어지는 ‘우호적 M&A’와 달리, ‘적대적 M&A’는 피매수 측의 의사에 반하여 이루어지는 것이다. 단기수익 창출이 목표인 사모펀드는 10년 안팎의 투자 기간 내 인수합병한 기업을 매각하여 자금을 회수(엑시트)해야 한다. 이러한 운용 방식 때문에 사모펀드 기업이 투자 차익만을 노려 약탈적 경영을 한다는 비판이 이어지고 있으며, 노동계와 지역사회 등과 갈등을 겪는 경우도 늘고 있다. 사모펀드 기업이 ‘기업 사냥꾼’이라는 비난을 받는 이유 또한, 기업의 미래는 무시한 채 엑시트 전망만을 따져 무분별한 인수합병을 벌이는 적대적 M&A를 일삼기 때문이다.

이번 고려아연 경영권 분쟁 속에서도 MBK파트너스가 영풍그룹과 함께 고려아연의 1대 주주로 올라서려는 시도가 적대적 M&A라는 비판이 제기되었다. 고려아연 최윤범 회장 측은 영풍-MBK 연합의 공개매수가 명백히 적대적 M&A이며, 기업의 중장기 경영 목표를 무시하고 단기 시세차익을 추구하고 있다고 주장했다. 시장 전문가들 또한 경영진 및 이사회의 승인을 얻지 않고 향후 경영에 대한 충분한 상의 없이 진행하는 공개매수를 ‘적대적’으로 정의하는데, 영풍-MBK의 공개매수가 기존 경영진과의 상의 없이 기습적으로 이뤄졌기에, MBK파트너스의 개입을 적대적 M&A로 규정할 수 있다고 주장했다.

2) 유상증자 발행과 주주가치 훼손

고려아연과 영풍-MBK 연합 사이의 공개 매수가 경쟁이 치열해지면서 2024년 10월 중순 기준 고려아연 주가는 최고가 154만원까지 폭등하며 시가총액 9위에 등극했다. 그러나 약 2%의 차이로 영풍-MBK 연합 보다 낮은 지분율을 보유하여 불안감을 느낀 고려아연이 10월 30일 유상증자 발행을 전격 발표했다. 이는 주당 67만원, 총 2조 5천억 원의 *신주발행으로, 전체 발행 주식의 약 20%에 달하는 규모였고, 발행량의 20%는 *우리사주조합에 우선배정하는 것이었다. 당시 최고가였던 154만원의 절반도 안되는 가격(67만원)의 대규모 신주발행 소식에 고려아연의 주가는 즉시 폭락하였고, 최대 -46%의 하한가에 진입하게 되었다. 이에 금융감독원은 검사 인력을 파견하여 고려아연 공개매수 및 유상증자 과정에서 적절한 검토를 거쳤는지, 불공정거래 행위가 있었는지 등의 사실관계를 파악했다. 금감원은 고려아연의 이사회가 공개매수를 통해 자사주를 취득하여 소각하는 계획과, 그 후 유상증자를 발행하여 채무를 상환할 것이라는 계획을 모두 알고 해당 절차를 순차적으로 진행했다면, 기존 공개매수 신고서에는 중대한 사항이 빠진 것이고 부정거래 소지가 다분한 것이라고 발표했다.

또한, 당시 주식 종목 관련 온라인 채팅방에서는 ‘고려아연의 주식이 이틀만에 반토막 났다’며 분노하는 개인투자자들을 대거 확인할 수 있었다. 뿐만 아니라, 고려아연의 일반 주주 3명은 유상증자 직후 약 1억 9000만원의 피해를 입었다고 주장하며 고려아연을 상대로 자본시장법 위반, 특정경제범쥐가중처벌법 위반(배임) 혐의로 고소장을 제출하기도 했다. 고려아연의 유상증자 발행 결정에 대한 비판의 핵심은 유상증자로 인한 주가 폭락의 결과를 당연히 인지하고 있었음에도, 이를 경영권 분쟁의 도구로 사용하여 기업의 주인으로서 대우받아야 할 일반 주주들의 가치를 완전히 훼손했다는 점이다.

고려아연 경영권 분쟁, 어떤 전망을 지니고 있을까

1) 고려아연 최윤범 회장의 사법 리스크

경영권 분쟁 과정에서 영풍-MBK 연합이 고려아연 최윤범 회장에 대한 법적 공세를 강화함에 따라, 최 회장은 영풍-MBK 연합에서 해명을 제기한 ‘이그니오홀딩스 투자’, ‘원아시아파트너스 투자’ 논란을 제대로 마주하고 대처해야 할 것이다. 먼저, MBK파트너스는 최 회장이 미국 전자폐기물 재활용 기업인 이그니오홀딩스의 인수 과정에서 선관주의의무를 위반했다고 지적했다. 해당 의무는 경영자가 기업의 자산을 신중하고 합리적으로 관리해야 한다는 책임을 의미하는데, 최 회장은 이그니오홀딩스를 인수하는 과정에서 과도한 인수 금액을 책정하고, 실사 과정이 부실했으며, 결과적으로 기업에 막대한 재정적 부담을 초래했다고 주장했다. 또한, 최 회장이 국내 사모펀드 기업인 원아시아파트너스에 대규모 투자를 진행하는 과정에서 기업의 의사결정 절차와 거버넌스를 훼손했다고 비판했다. 최 회장이 이사회 결의 없이 약 5,600억원을 신생 사모펀드 기업인 원아시아파트너스에 투자한 점을 문제 삼았는데, 특히 원아시아파트너스가 최 회장의 중학교 동창으로 알려진 지창배 대표가 운영하는 펀드임이 드러나 투자 과정에서의 공정성과 투명성에 대한 의혹을 제기한 것이다. 이처럼 지속적으로 불거지고 있는 최 회장의 사법 리스크는 경영 자질에 대한 의심과 기존 주주들의 신뢰 하락으로 이어질 것이다.

2) 부채금으로 인한 기업 경쟁력 약화

고려아연이 영풍-MBK 연합에 맞서 경영권 방어를 위해 사들였던 자사주 취득 금액은 약 1조 8천억 원으로, 이로 인해 기업의 재무 부담이 크게 증가하고 기업 신용등급 또한 악화될 것으로 전망된다. 나이스신용평가에 따르면 본래 고려아연은 재무 안전성이 매우 우수한 수준의 기업으로 평가되어왔다. 하지만 이번 경영권 분쟁으로 인해 고려아연은 자사주 취득 자금 대부분을 외부 차입을 통해 마련하였고, 이에 따라 *순차입금은 2조원 내외, 부채비율은 80% 내외로 상승하는 등 회사의 재무 안전성 지표가 과거 대비 크게 저하될 것으로 보인다. 더불어 자체 창출 현금과 투자 규모 등을 고려했을 때 높아진 재무 부담을 완화하는 데 상당한 시일이 소요될 것으로 전망된다.

3) 반도체 업계의 황산 공급망 우려

국내 글로벌 반도체 기업들이 고려아연의 경영권 분쟁 사태로 인한 황산 공급 차질을 우려하고 있다. 경영권 분쟁으로 인해 경영진 간 갈등이 지속될 경우, 황산 생산 및 공급망 관련 투자나 운영 결정이 제대로 이루어지지 않을 가능성이 있다. 또한, 악화된 재무 상황이 황산 생산 설비에 대한 유지 및 보수나 신규 투자에 필요한 자금 부족으로 이어져 공급망 차질을 초래할 수도 있다. 이에 반도체 기업들이 고려아연으로부터 공급받는 황산 물량을 조정해 국내외 다른 업체로 공급처를 다양화할 수 있고, 이는 고려아연이 핵심 수요처를 잃고 회사 차원에서 큰 손해를 입을 뿐만 아니라 주주가치 또한 크게 저하시킬 우려가 있다.

4) 주주권익 훼손과 코리아 디스카운트 심화

고려아연의 대규모 유상증자 발행은 최악의 ‘코리아 디스카운트’ 사례로 평가되고 있다. 이때, 코리아 디스카운트란 한국 상장기업의 주식이 실제 가치보다 낮게 평가되는 현상을 의미하는데, 기업의 실적이나 자산가치가 해외 기업과 비슷하거나 우수함에도 불구하고 지배구조의 취약성, 회계 불투명성, 낮은 주주환원 정책 등으로 인해 주가가 저평가되는 문제를 말한다. 고려아연 또한 갑작스러운 유상증자 발행으로 기존 주주들의 지분율이 희석되고 주식 가치가 하락할 것을 예상했음에도 해당 유상증사 발행을 단행한 것이 핵심 문제였다. 이러한 행위는 주주환원 부족과 경영진의 사적 이익 추구라는 코리아 디스카운트의 전형적인 문제를 드러내는 것으로, 한국 기업들이 국내외 투자자들로부터 낮은 평가를 받는 근본적인 이유를 여실히 보여주었다. 코리아 디스카운트는 특히 외국인 투자자들에게 한국 증시를 예측 불가능하고 리스크가 높은 시장으로 보이게 하며, 결과적으로 투자 기피 현상을 강화한다.

유사 사태를 방지하기 위한 앞으로의 과제

1) 투명한 거버넌스 구축 및 주주와의 소통 강화

기업 거버넌스의 핵심은 이사회 구성과 운영에 있으며, 특히 *사외이사들이 기업과 산업에 대한 전문적인 식견과 경험을 갖추어야 한다. 고려아연의 이사회의 경우, 대부분 환경부와 국세청 출신 전직 관료로 구성되어 정작 비철금속 산업에 대한 전문 이사는 부재했다는 점을 문제로 삼을 수 있다. 이와 더불어, 주주총회 운영 방식을 개선하여 주주권을 강화해야 하는데, 예를 들어, 감사 보고서를 조기에 공시한다면 주주들에게 의사결정에 필요한 정보를 충분히 검토할 시간을 제공할 수 있을 것이다. 이처럼 기업 거버넌스의 투명성을 높이는 노력을 통해 고려아연이 유상증자 발행과 관련해 겪었던 불공정 거래와 같은 논란을 사전에 예방할 수 있을 것이다.

2) 기업 책임을 강화하는 상법 개정안 발의

이번 고려아연 경영권 분쟁을 통해 코리아 디스카운트에 대한 논의가 활발해짐에 따라, 정치계에서도 주주에 대한 기업 이사의 책임을 강화하기 위하여 ‘주주의 충실 의무 도입’ 등을 담은 상법 개정안을 공식화하는 움직임이 포착된다. 본래 상법 제382조의3(이사의 충실의무)에서 기재되어 있는 ‘이사는 회사의 이익을 위하여 충실히 그 직무를 수행하여야 한다’는 규정 중, 이사의 책임을 ‘회사’에서 ‘주주 전체’로 확장하는 안건이 제기된 것이다. 오기형 더불어민주당 대한민국 주식시장 활성화 TF 단장은 회사 이익 사유화로 다수의 주주가 손해를 봤으면, 해당 결정을 내린 이사회 이사들에게 책임을 물을 수 있어야 한다고 강조하며, 이사의 충실 의무 조항을 개정함으로써 주주권익을 보호하는 제도 보완이 필요하다고 주장했다.

3) 상사전문법원 설립

기업의 문제가 일반 주주나 국가 경제 전반에 끼치는 부정적인 영향을 최소화하기 위해 상사전문법원 설립의 필요성도 함께 제기되고 있다. 이때 상사전문법원이란 기업과 관련된 법적 분쟁을 전문적으로 처리하는 특별 법원으로, 기업의 지배구조나 경영권 분쟁 등 상법 관련 사안을 신속하고 전문적으로 해결할 수 있는 기구이다. 현재 한국에서는 일반 법원이 상사 분쟁을 처리하고 있지만, 복잡한 기업 구조와 전문적인 지식이 요구되는 사안들에 대해 발 빠른 대응이 어렵다는 지적을 받아 왔다. 이남우 한국기업거버넌스포럼 회장은 상사전문법원 설립을 적극적으로 검토하여, 고려아연 경영권 분쟁이 야기한 주주들의 피해를 신속하고 전문적으로 구제해야 한다고 주장했다.

고려아연 경영권 분쟁의 심화 속, 어떠한 마케팅 전략을 세울 수 있을까

해당 단락은 2주 동안 해당 이슈를 조사한 작성자의 주관적인 예측을 기반으로 한 의견입니다.

경영권 분쟁으로 인해 경영진 간 갈등이 지속될 경우, 고려아연의 신재생에너지 사업 관련 투자나 운영 결정이 제대로 이루어지지 않을 것이다. 이에 따라 신재생에너지 사업에서 인프라 구축을 추진하고 있는 국내 기업들이 경쟁력을 확대하고 시장을 선도할 기회를 얻을 것이다.

경영권 분쟁으로 일반 주주들의 권익 보호에 대한 관심이 높아짐에 따라, 기업의 주주총회에 참여하여 의결권을 행사하고자 하는 일반 주주들의 니즈가 향상될 것이다. 따라서 전자투표 시스템을 개발하고 관련 소프트웨어를 공급하는 기업은 안정적인 온라인 환경 구축을 위하여 자사의 전자투표 시스템을 적극 홍보해야 한다.

고려아연 경영권 분쟁이 업계 내 어떤 영향을 불러올지 주목할 필요가 있다.

고려대학교 영어영문학과 김예슬

yesri0102@naver.com

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