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Jun 19. 2021
세계 6위 부자가 100조 원을 벌게 된 투자 비밀
워런 버핏의 주식 투자 방법을 추측해보기
가격을 지불해 가치를 획득한다.
-워런 버핏-
지구 최강 투자자, 워런 버핏
현존하는 지구 최강 투자자는 누구일까? 나는 워런 버핏이라고 생각한다. 그는 2021년 포브스에서 발표한 세계 부자 순위에서 6위를 차지했다. 10위 안에 투자자는 워런 버핏이 유일하다.
출처 : https://www.forbes.com/billionaires/투자 공부를 시작했을 때 가장 먼저 읽은 책들도 모두 버핏과 관련한 것이었다. '워런 버핏의 주주서한', '워런 버핏 라이브', '워런 버핏 바이블' 이 세 권을 5번 이상 읽은 것 같다.
꽤 많은 시간을 할애하여 책을 읽었다. 그리고 깨달았다.
'나는 똥 멍청이구나.'
나는 워런 버핏이 어떻게 기업의 가치를 측정하는지 전혀 이해하지 못했다. 아쉬움을 뒤로한 채, 나는 그의 스승인 벤저민 그레이엄의 청산가치 전략으로 돈을 벌었다.
벤저민 그레이엄식 투자의 문제점
그림 1)그림은 내가 이전 글에서 설명한 그래프이다. 청산가치 전략을 나름대로 응용해서 투자를 했고, 수익률도 100% 이상이 나왔다. 그런데 문제가 있었다. 내가 주가의 상한선을 정했다는 사실이다. 만약 계속 상한을 정하는 식의 투자를 한다면, 매도한 기업의 주가가 끝없이 오를 경우 나는 상승분을 모두 놓치게 된다.
문제를 어떻게 해결해야 할까. 나는 워런 버핏이 어떤 식으로 투자하고 있을지 다시 한번 생각하게 되었다.
지금부터 우리는 벤저민 그레이엄, 워런 버핏이 말한 투자 개념을 살펴볼 것이다. 그들에게서 얻은 7가지 단서를 활용하고자 한다. 이를 토대로 워런 버핏의 투자 비밀을 나름의 생각으로 추적(추측)해볼 것이다.
수사에 활용할 7가지 단서
다음은 수사에 활용할 7가지 단서들이다. 우리가 워런 버핏식의 내재가치 측정법을 추적하는데 도움을 줄 것이다. 단서 1번은 벤저민 그레이엄의 설명이고 나머지 단서는 워런 버핏이 설명한 내용이다.
▣ 단서 1
내재가치 개념이 명확하지 않더라도 시장 가격이 내재가치의 최대치나 최소치를 크게 벗어나면 충분히 판단을 내릴 수 있다.
▣ 단서 2
나는 내가 잘 이해하는 회사를 내재가치의 40%에 사면 안전마진이 확보된다고 생각했습니다.
▣ 단서 3
대부분 기간에 계속 보유하면서 내재 가치에 비해 주가가 극단적으로 고평가 되었을 때는 매도하고, 지나치게 저평가되었을 때는 추가로 매수해야 합니다.
▣ 단서 4
내재가치는 기업이 마지막 날까지 창출하는 현금흐름을 적정 금리로 할인한 현재가치입니다.
▣ 단서 5
투자자는 현금흐름할인법으로 계산해서 가장 싼 주식을 사야 합니다.
▣ 단서 6
대부분 현금흐름에 적용되는 적정 할인율은 장기국채 수익률이라고 생각합니다.
▣ 단서 7
장기간 성장률 10%를 유지한 기업이 알마나 있나요? 15%를 기록한 기업은 매우 드뭅니다. 우리는 보수적으로 (성장률을) 추정합니다.
단서 1, 2, 3이 의미하는 것
우리는 먼저 기업의 내재가치란 무엇인지 알아야 한다. 그런데 '증권분석'에 나온 정의를 쓰자니 처음부터 머리가 아프다. 나는 내재가치를 기업의 '찐땡(진짜) 가치'라고 정의하고 넘어가겠다.
▣ 단서 2
나는 내가 잘 이해하는 회사를 내재가치의 40%에 사면 안전마진이 확보된다고 생각했습니다.
-워런 버핏 라이브, p.283-
그림 2)버핏은 내재가치의 40%에 사면 싸게 샀다고 생각했단다. 내재가치가 뭔지는 모르겠지만 그림과 같이 내재가치를 정하고 그 40% 가격에 사면 싸게 산 게 된다.
처음에 나는 내재가치를 정확한 숫자로 나타낼 수 있다고 생각했다. 삼성전자의 내재가치는 '10만 원'이라는 식으로 말이다.(그냥 쓴 숫자다.) 그런데 아니었다.
▣ 단서 1
내재가치 개념이 명확하지 않더라도 시장 가격이 내재가치의 최대치나 최소치를 크게 벗어나면 충분히 판단을 내릴 수 있다.
-증권 분석, p.118-
'증권분석'에 따르면 기업의 내재가치를 정확히 산정할 필요가 없다고 한다. 또한 내재가치를 추정가치 범위로 나타낼 수 있다고 설명한다. 그 설명의 연장선이 단서 1번이다. 내재가치가 범위라면 당연히 최대치와 최소치가 나올 수밖에 없다.
나는 단서 1, 2번을 합쳐서 다음과 같은 그림을 생각했다.
그림 3)내재가치의 범위는 가격 범위다. 삼성전자의 내재가치는 15만 원에서 9만 원 사이라고 측정하면 된다는 것이다.(정말 그냥 쓴 숫자다. 정말이다.) 이렇게 하면 자연스럽게 범위의 최대치(A 가격)와 최소치(B 가격)가 구해진다.
워런 버핏은 내재가치의 40%에 사면 싸게 산 것이라고 했으므로, 안전마진도 그림과 같이 최대치(0.4A)와 최소치(0.4B)의 범위로 나타나게 될 것이다.
▣ 단서 3
대부분 기간에 계속 보유하면서 내재 가치에 비해 주가가 극단적으로 고평가 되었을 때는 매도하고, 지나치게 저평가되었을 때는 추가로 매수해야 합니다.
-워런 버핏 라이브, p.256-
이제 단서 3번을 그림 3)에 대입시켜보겠다. '현명한 성'이라는 기업이 있다고 생각해보자. 이 기업은 훌륭한 기업이라 성장을 거듭했고, 이에 따라 주가도 계속 오를 것으로 보인다.
투자자는 사업보고서, 반기보고서, 분기보고서 등으로 '현명한 성'의 내재가치를 계산할 것이다. 계산을 한 번만 하면 안 된다. 기업의 가치를 계속 재평가해야 한다. 기업은 망할 때까지 유지되기 때문이다.
이때 투자자가 안전마진 범위에서 매수하고 내재가치의 범위에서 매도하게 되면 워런 버핏식의 투자방법이 된다는 것이 내 생각이다.
그림으로 나타내면 다음과 같다.
그림 4)이 원칙을 따르는 투자자는 세 가지 행동을 하게 된다.
첫째, 주가가 안전마진 범위에 들어오면 매수한다. (A, B 구간)
둘째, 가격이 내재가치 범위에 들어오면 매도한다. (E 구간)
셋째, 가격이 변동하더라도 우리의 기준선에 들어오지 않으면 기다린다. (C, D 구간)
만약에 이 기업의 내재가치가 계속 높아져서 주가가 영원히 내재가치에 도달하지 않으면 어떻게 될까? 그러니까 1T 시점부터 6T 시점까지 100년이라면? 그게 바로 워런 버핏이 가장 하고 싶어 하는 투자다.
기업을 평생 보유하는 투자가 되는 것이다!
이 개념을 이해하게 되면 우리가 주로 '물타기'라고 부르는 매수 방식을 언제 해야 하는지 알게 된다.
가격과 가치에 관심을 집중하세요. 주식이 더 싸졌는데 현금이 있다면 주식을 더 사십시오. 주가가 상승하면 우리는 간혹 매수를 중단합니다.
-워런 버핏 라이브, p.142-
주가가 안전마진 범위에 들어왔을 때 물타기 하는 것은 전략에 따른 행동인 것이다. 그 외에는 아니다.
주가가 안전마진 범위에 들어오는 경우는 매우 드물 것이다. 그러므로 기회가 왔을 때 왕창 사야 한다.
투자의 목적은 분산투자를 하지 않아도 안전한 투자 기회를 찾아내는 것입니다. 일생일대의 기회가 왔을 때 20%만 투자한다면 합리적인 선택이 아닙니다.
-워런 버핏 라이브, p.281-
내재가치는 기업이 마지막 날까지 창출하는
현금흐름을 적정 금리로 할인한 현재가치입니다.
-워런 버핏 라이브, p.51-
내재가치는 어떻게 계산하는가?
이제 우리는 워런 버핏처럼 투자를 하려면 언제, 어떻게 행동해야 하는지를 알았다. 가치와 가격의 차이를 이용하는 방법을 알게 된 것이다. 그럼 도대체 이놈의 내재가치는 어떻게 계산해야 할까?
▣ 단서 4
내재가치는 기업이 마지막 날까지 창출하는 현금흐름을 적정 금리로 할인한 현재가치입니다.
-워런 버핏 라이브, p.51-
▣ 단서 5
투자자는 현금흐름할인법으로 계산해서 가장 싼 주식을 사야 합니다.
-워런 버핏의 주주서한, p.186-
단서를 읽고 보니 '현재가치'부터 숨이 턱 막힌다. 여기서 내가 전부 설명하게 되면 글을 읽는 독자들이 모두 화면을 닫아버릴 것이 분명하다. 그래서 간단하게 설명하고 넘어가겠다.
만약에 지금 누군가 이런 제안을 한다면, 무엇을 선택할지 생각해보라.
"지금 100만 원 받을래? 아니면 3년 뒤에 100만 원 받을래?"
나는 지금 100만 원을 선택하겠다. 지금 100만 원을 받으면 사고 싶은 것을 바로 살 수 있기 때문이다. 이게 현재가치의 기본 원리다.
그럼 이제 궁금해질 것이다.
"3년 뒤에 100만 원은 지금으로 따지면 얼마랑 똑같을까?"
이를 계산하는 것이 현금흐름모형(Discounted Cash Flow : DCF 모형)이다.
경영학에서 기업은 '계속 기업'을 전제로 한다. 영원히 존속한다는 의미다. 정말 훌륭한 기업은 100년을 넘게 살아남는다. 그럼 이 기업이 100년 동안 매년 얼마의 현금을 창출하게 될까? 그리고 그 현금의 가치는 지금으로 따지면 얼마가 될까? 바로 이것이 워런 버핏이 말하는 내재가치의 정의다. 그리고 내재가치의 계산은 현금흐름할인법(DCF)을 이용하면 된다.
모닝스타 성공투자 5원칙에서 제시하는 DCF 모형
다행히도 DCF 모형을 실전에서 어떻게 사용하는지 설명한 책이 있다. '모닝스타 성공투자 5원칙'이라는 책이다. DCF 모형을 활용한 내재가치 계산의 절차는 다음과 같다.
그림 5) 출처 : 모닝스타 성공투자 5원칙, 펫 도시 지음, 도서출판 이콘, p.217실제로 DCF 모형을 이용해 기업의 내재가치를 어떻게 계산하는지는 모닝스타 책을 참고하기 바란다. 쪽수까지 알려주겠다. 219쪽에 아주 자세히 나와있다.
우리가 살펴봐야 할 것은 모델의 변수다. 가장 큰 변수는 기업의 성장률과 적정 할인율이다. 여기서 단서 6번과 7번이 등장한다.
▣ 단서 6
대부분 현금흐름에 적용되는 적정 할인율은 장기국채 수익률이라고 생각합니다.
- 워런 버핏 라이브, p.55 -
▣ 단서 7
장기간 성장률 10%를 유지한 기업이 얼마나 있나요? 15%를 기록한 기업은 매우 드뭅니다. 우리는 보수적으로 (성장률을) 추정합니다.
- 워런 버핏 라이브, p.160 -
장기 국채 수익률을 할인율로 이용한다.
워런 버핏은 단서 6번에서 적정 할인율은 장기국채 수익률이라고 말했다. 따라서 투자자는 미국 장기채의 시장금리 변동을 확인해야 한다는 것이 내 생각이다.
그렇다면 할인율로는 미국채 10년물 금리를 써야 할까 아니면 30년물 금리를 써야 할까? 만약 하나만 골라야 한다면 변수가 바뀔 때마다 내재가치는 계속 변하게 된다.
하지만 우리는 내재가치를 범위라고 정의했으므로 이 문제에서 일부분 자유로울 수 있다. 10년물과 30년물을 모두 사용해서 범위를 계산해볼 수 있기 때문이다. 아니면 10년물(또는 30년물) 금리의 변동 폭을 예측해서 할인율로 사용해도 될 것이다.
기업의 성장률을 보수적으로 측정한다.
다음은 기업의 성장률이다. 투자자는 두 가지의 성장률을 알아내야 한다. 잉여현금흐름의 증가율과 영구 가치 증가율이 그것이다.
참고 1)
잉여현금흐름(FCF) = 영업현금흐름 - 투자금액
- CFO강의노트, p.193 -
참고 2)
영구 가치 증가율 = 장기적인 현금흐름 예상 증가율
- 모닝스타 성공투자 5원칙, p.215 -
여기에 단서 7번이 등장한다. 워런 버핏은 기업의 장기 성장률을 10% 이하 수준으로 아주 보수적으로 측정한다는 것이다.
인플레이션이 2%이고 실질 성장률이 3%라면, GDP 성장률은 5%가 됩니다. 이 정도가 기업의 성장률이며, 여기에 배당을 더해도 연 6 ~ 7% 정도입니다. 그러나 여기서 마찰 비용 1.5%를 차감해야 합니다.
- 워런 버핏 라이브, p.143 -
결국 DCF 모형을 사용하는 경우, 투자자가 할 일은 다음과 같다.
첫째, 미래의 잉여현금흐름을 예측한다.
둘째, 적정 할인율을 예측한다.
셋째, 영구 가치 증가율을 예측한다.
위와 같이 결론을 내렸더니 워런 버핏이 했던 말들을 조금씩 이해할 수 있었다.
그는 자신이 이해할 수 있는 회사에만 투자를 한다. 사업구조를 이해하지 못할 정도로 너무 어려운 기업의 보고서는 'TOO HARD'라고 쓰인 박스에 넣는다.
출처 : Tour Warren Buffett's office, https://youtu.be/uoaGaz-KDaw사업을 이해하지 못하면 미래 현금흐름을 예측할 수 없기 때문이다. 그리고 예측을 잘하려면 기업을 정말 많이 연구해야 한다. 결국 투자자는 자신이 가장 잘 이해하는 소수의 기업에만 집중 투자하게 된다.
우리는 회사의 경제전망, 회사를 운영하는 사람들, 매수 가격을 검토합니다. 언제 얼마에 팔 것인가는 생각하지 않습니다. 투자할 때 우리는 자신을 기업분석가라고 생각합니다. 시장 분석가로도, 거시경제 분석가로도, 심지어 증권분석가로도 생각하지 않습니다.
-워런 버핏의 주주서한, p.149-
워런 버핏은 다음과 같이 말했다.
"우리는 유능하고 정직한 경영자가 운영하는 훌륭한 기업을 적정 가격에 인수합니다."
그는 훌륭한 기업을 경제적 해자를 갖춘 기업이라고 표현했다. 성벽을 둘러싸고 있는 해자가 넓고 깊을수록 강력한 경쟁 우위를 갖춘 훌륭한 기업이라는 의미다. 강력한 해자를 갖춘 성을 들이치기란 매우 어렵다.
결국 이 위대한 투자자는 잉여현금을 계속 창출할 수 있는 경제적 해자를 갖춘 훌륭한 기업을 내재가치의 40% 수준으로 사는 방법을 통해 부자가 된 것이다.
[ 워런 버핏이 말하는 훌륭한 기업 ]
1. 비교적 적은 자본으로 많은 현금을 창출하는 기업
2. 가격 결정력이 강한 기업
3. 건전하게 경영되는 기업
- 워런 버핏 라이브, p.33-
장수를 얻을 준비가 되었는가?
